Det kan kännas som att vi har ropat att "vargen kommer" ett tag nu. Redan vid halvårsskiftet konstaterade vi att konjunkturbilden mörknade och vi drog ned den rekommenderade vikten aktier i ett totalt sparande samtidigt som vi minskade på andelen cykliska och konsumtionsrelaterade aktier .

Sedan dess har konjunkturbilden kontinuerligt eroderat, främst i Europa men också i Asien. Trots det steg börsindex 6 procent under det tredje kvartalet. Nu när de tidiga rapporterna för kvartalet i mångt och mycket bekräftar vår svaga konjunkturbild känns det som att vargen är här.

I inledningen av den här rapportperioden såg vi hur flera svaga rapporter inom verkstadsindustrin möttes med stigande aktiekurser samtidigt som amerikanska volatilitetsindex låg kvar på låga nivåer. Tolkningen var att investerarna förblev riskvilliga och intresserade att syna effekterna av nya centralbanksdirigerade stimulanser och betta på sannolikheten för ett kinesiskt stimulansprogram.

Sedan dess har dock konjunkturbilden, tolkad via börsföretagens utsikter, försämrats och på bara en vecka har volatilitetsindex stigit till den högsta nivå sedan i juni.

De kvartalsrapporter vi sett från den cykliska verkstads- och fordonsindustrin har överlag varit svaga. Lagertillverkaren SKF tredje kvartal föll ut nästan en tredjedel sämre än vad genomsnittsanalytikern hade räknat med. Alfa Laval, Saab, Concentric, Electrolux, Autoliv och Scania underpresterade också jämfört med förväntningarna.

Volvos kvartalsrapport var riktigt svag med ett resultat som efter skatt var nästan hälften av vad marknaden hade väntat sig.

Allt är dock inte nattsvart. Det finns positiva inslag, som att Atlas Copco toppade förväntningarna med ett resultat och en lönsamhet som inte sjönk så mycket som markanden hade väntat sig.

Summerar man ändå intrycket av industribolagens rapporter så här långt överväger besvikelserna och en försiktighet i vd:arnas marknadsutsikter. Lägg därtill de negativa effekterna av kronförstärkningen, ett ämne vi utvecklade djupare i förra månadens börsutsikt, så kan vi konstatera att läget i sektorn har blivit sämre.

Den här osäkerheten är ett problem, inte bara för att aktieinvesterare drar sig undan när dimman är tät utan därför att en stor osäkerhet i en förlängning riskerar att leda till realekonomiska effekter när osäkra företagsledningar och styrelser avvaktar investeringar. Det var vad som hände under vintern 2008-2009.

Även om läget, av det vi kan se nu, inte är lika alarmerande idag som för fyra år sedan finns det fortfarande skäl att vara försiktig för spridningseffekterna.

Inte bara verkstadsföretag utan också it-konsulter har börjat varna för en svagare marknad. Mer konjunkturstabila företag som Hennes & Mauritz och MTG klarar inte av att leva upp till förväntningarna och Teliasonera och Tele2 tvingats göra nedskrivningar på investeringar som inte betalar sig.

Det generella intrycket är att företagen och analytikerna är mer svarta i sin framtidssyn än investerarna, men med fallande tillväxt- och vinstutsikter för 2013 sjunker attraktiviteten i de cykliska sektorerna. Det blir svårare att acceptera ett svagt 2012 när utsikterna till en snar återhämtning försämras. Vi tycker oss se en viss försvagning av riskviljan på börsen, vilket vi illustrerar i bilden här under.

Risk/konjunktur-matrisen bygger på vår bedömning av hur stämningen i aktiemarknaden har förändrats. Den bör tolkas försiktigt  och de branscher vi anger i hörnen är illustrationer - inte rekommendationer.

Det är en gammal tumregel att man ska köpa verkstadsbolag när de är som dyrast (p/e-talen är som högst) beroende på låga vinstprognoser eftersom vinsterna med cyklicitetens logik ska återvända när konjunkturen förbättras.  Vi tror inte att vi är där ännu. Vinstprognoserna kan fortsätta justeras ned inom verkstad.

Från tidigare konjunkturcykler vet vi också att aktierna i it- och teknikkonsulter tenderar att ta mer stryk stryk än vad aktierna i deras kunder gör när efterfrågan faller. Därför är vi fortsatt försiktiga till de branscherna.

Bankerna har som grupp betraktat utvecklats i linje med marknadens riskpreferenser. Från början av juni till slutet av september steg bankindex med nära 28 procent innan en sättning kom inför niomånadersrapporterna. Rapporterna från storbankerna visar emellertid att sötebrödsdagarna kan vara över. Med en generellt minskad riskvilja i marknaden och bromsande konjunktur är de enkla kursuppgångarnas tid nu förbi och det gäller att bli mer selektiv.

Teleoperatörer, som normalt är lågcykliska, har haft en viss attraktionskraft i höga förväntade utdelningar och hälsorelaterade aktier med sin ickecykliska profil brukar vara trygga kort i en svag konjunktur.

Vi har redan dragit ned på risken i cykliska bolag och minskar ytterligare ett snäpp i listan över tio köpvärda aktier i november. Med en lägre rekommenderad aktievikt i vårt allokeringsförslag, 35 procent, ska man dock inte överdriva försiktigheten.

Det generella rådet från september månads börssyn kvarstår i allt väsentligt. Vi fortsätter att, relativt Stockholmsbörsens sammansättning, att favorisera bolag som antingen har hög och stabil utdelning eller hög strukturell tillväxt. Gärna en kombination av de två.