Black Earth Farming, BEF, blev en riktig poppisaktie efter noteringen 2007. Affärsidén att köpa åkermark i det bördiga "svarta jordområdet" i södra Ryssland för 15-20 procent av värdet i Europa och sedan höja avkastningen genom modern jordbruksteknik lockade. Särskilt som spannmålspriserna steg dramatiskt genom en kombination av historiskt låga lager och ökad efterfrågan från Kina och andra utvecklingsländer vars köttkonsumtion steg i takt med ökat välstånd (för varje kilo kött krävs sex kilo foderspannmål). Kursen toppade kring 80 kronor i början av 2008.  

I mitten av 2008 vände trenden. De höga spannmålspriserna ledde till en rekordskörd som snabbt fyllde lagren världen över och snart pressade ned priserna. Priset på vete, som är den viktigaste ryska grödan, är halverat under det senaste året. Sedan kom finanskrisen som drabbade det ryska jordbruket hårt. Att förbereda, så och skörda en hektar kostar i runda slängar 400 euro och det är pengar bonden måste ligga ute med under tiden (det finns ingen fungerande "forward-selling" i Ryssland). När kredittillgången försämrades fick många jordbrukare problem med likviditeten.

Även BEF har känt av krisen. Under första kvartalet fick man 35 procent mindre betalt för sin skörd än samma period 2008. Ändå kan ett frö till återhämtning ligga i krisen. De fallande valutorna i Ryssland och Ukraina har gjort ländernas jordbruk mer konkurrenskraftigt och "tack vare" krisen väntas årets ryska skörd bli rejält under fjolårets rekordnivå på 108 miljoner ton. På grund av dåligt med rörelsekapital och låga spannmålspriser har bönder låtit mer mark ligga i träda och använt mindre insatsvaror, konstgödsel, ogräsbekämpning med mera, på odlad areal. Ryska myndigheter har tippat på 82 miljoner ton men dåligt väder under de senaste veckorna kan mycket väl göra också den prognosen som något optimistisk. Tyvärr, för BEF och andra jordbrukare, verkar skördarna i USA bli klart större än väntat vilket pressat spannmålspriserna hårt den senaste månaden. Vetet handlas nu återigen nära årslägsta.

BEF har i stort sett hållit fast vid sina ursprungsplaner trots all turbulens. Företaget fortsätter att spendera ganska stora pengar på att få fullständig ägarkontroll över sina mark, vilket kräver en hel del juridiska arvoden. Ett investeringsprogram i utökad lagerkapacitet fullföljs. Däremot har BEF bromsat in sin tillväxt något för att snabbare nå positiva kassaflöden. Den odlade ytan ökas från 150 000 till 181 000 hektar för årets skörd, vilket är måttligt för BEF. Bolaget bryter ingen träda i år och endast 56 procent av BEF:s mark odlas vilket å andra sidan lämnar mycket tillväxtmöjligheter för framtiden.

Årets produktionsplan borgar för ökad avkastning tack vare att andelen mark som brukats i BEF-regi, med toppmodern utrustning och tillräckligt med insatsvaror, stiger. Själva caset i BEF, liksom i de andra västerländska bolagen, är ju att de genom att addera know-how och kapital på några år tror sig kunna lyfta yielden, som avkastningen per hektar kallas, från 2-3 ton till 4 sedan 5 och upp till 7 ton över några år. Man kan se att BEF:s 2007/2008-skörd gav 437 000 ton på 142 000 hektar eller en yield på drygt 3. Den siffran ska stiga till 3,8 enligt årets produktionsplan. Håller den trenden i sig finns det få goda skäl till att en rysk BEF-hektar ska värderas till 7000 kronor när mark med liknade avkastning i Europa eller Amerika är värd 3-4 gånger så mycket. Den humus-rika "Svarta jorden" i södra Ryssland och Ukraina har egenskaper som medger hög avkastning. Under Sovjettiden var det för övrigt inte ovanligt med yielder kring 8 ton, låt vara att statistiken då hade politiska förtecken.

Eftersom andelen "mogen" mark stiger så är BEF:s prognos att vända fjolårets rörelseförlust på en kvarts miljard till ett nollresultat inte orealistisk. Att en stor del av fjolårets skörd lagrades i väntan på högre priser och såldes under andra kvartalet i år lär ju också hjälpa till. Året därpå, 2010, blir det stora testet för BEF. Då ska företaget redovisa vinst på riktigt. Med yielder på 4-5 bör BEF tjäna hyggligt med pengar även om spannmålspriserna ligger kvar på nuvarande nivåer. Avkastningen bör ha nått upp mot den nivån 2010. Vid det laget kan också marknaden för åkermark utvecklats så pass i Ryssland att BEF kan realisera värden genom att avyttra hektar som börjat nå sin produktiva potential. Jämfört med sina svensknoterade kollegor, Trigon Agri och Alpcot Agro, har BEF bäst ägarkontroll över sin mark vilket motiverar en viss premie.

Var spannmålspriserna tar vägen framöver är naturligtvis en stor joker i leken. En återgång till 2008 års höga prisnivåer skulle göra underverk med BEF:s vinstutveckling men ett sådant scenario känns just nu avlägset. Sedan det amerikanska jordbruksdepatementet släppte anmärkningsvärda prognoser om en ökning av världens totala skörd på 4,9 procent jämfört med toppåret 2008, har priserna tagit mycket stryck. Eftersom vi gick in i 2009 med relativt stora lager så kan en ny toppskörd skapa ett kraftigt överutbud framåt hösten och ytterligare sätta priserna under press. Men som vanligt kan väderfaktorn ställa alla prognoser på huvudet. Placerarna verkar i vilket fall som helst ta sikte på 2010 och har handlat upp Black Earth Farming i år, liksom andra jordbruksaktier som norska konstgödselproducenten Yara. Kanske bäddar detta för att det går att köpa BEF lite billigare under hösten. Vi är försiktigt positivt inställda till aktien men den är inte favoriten i branschen.

----

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 32, den 3 augustii. Vill du prenumerera på Börsveckan, klicka här.