Alfa Lavals omsättning uppgick till 6,9 miljarder kronor under kvartalet vilket justerat för gynnsamma valutaeffekter och förvärv motsvarar en minskning på nästan 8 procent. Det var dock bättre än marknadens förväntningar som var lägre ställda med en förväntad omsättning på dryga 6,4 miljarder kronor, eller en minskning med 13 procent.

Även om bruttomarginalen sjönk till 38,5 procent (42,9) under kvartalet kunde Alfa Laval därmed också överraska positivt resultatmässigt. Med en rörelsemarginal före av- och nedskrivningar (EBITDA) på 18,1 procent blev rörelseresultatet (ebitda) cirka 8 procent bättre än väntat.

Så långt allting bra, men kvartalsrapporten var svagare på de för närvarande så viktiga framåtblickande siffrorna. Orderingången fortsatte minska med 9 procent under första kvartalet, exklusive positiva valutaeffekter, gentemot fjärde kvartalet 2008.

Jämfört med samma kvartal föregående år, som dock var osedvanligt starkt, var tappet i orderingången hela 33,8 procent exklusive valutaeffekter och förvärv. Det är mer än 5 procent sämre än väntat. Och någon förbättring verkar inte vara i sikte då Alfa Laval förväntar att efterfrågan under innevarande kvartal kommer bli på samma nivå eller något lägre än första kvartalet.

Ett av de största frågetecknen inför kvartalsrapporten var hur väl Alfa Lavals marinsegment stått emot nedgången i shipping-sektorn. Minskande efterfrågan på tonnage slår mot varvens nybyggnation och därmed även mot Alfa Laval.

Som befarat var det också svaga kvartalssiffror från segmentet. Marin stod, om man lägger samman annullerade order och minskad orderingång, för nästan en tredjedel av den totala minskningen i orderingången. Framöver spår bolaget också ytterligare annulleringar inom marinsegmentet men att den kommer normaliseras kring första kvartalets nivåer.

Alfa Lavals produkter säljs till stor del på tillväxtmarknader där Kina och övriga Asien fortfarande står för nästan en tredjedel av orderingången, trots en minskning med 45 procent. Därmed gynnades Alfa Laval kraftigt av det tillväxtmarknadsfokus som rådde under högkonjunkturen samtidigt som pendeln nu slår tillbaka med kraft. Det förvärras också av att produkterna ofta används i projekt som kräver stora kapitalinvesteringar, det vill säga projekt som har fått allt svårare att genomföras.

Nu ser efterfrågan visserligen ut att ha stabiliserats något i Kina enligt bolaget. Men det sker för närvarande ingen återhämtning vilket aktualiserar en annan knäckfråga på både kort och lång sikt för Alfa Laval, de för verkstadssektorn höga marginalerna.

Runt en fjärdedel av bruttomarginalsminskningen under första kvartalet kom från prissänkningar och med fallande efterfrågan lär marginalen oundvikligen falla framöver. Historiskt, före 2006, har rörelsemarginalerna varit hälften så höga som de senaste åren. Det förändringsarbete Alfa Laval genomfört talar visserligen för att marginalerna har etablerats på en långsiktigt högre nivå men de kommer hamna under påtaglig press framöver.

För att kompensera för fallande försäljning fortsätter Alfa Laval också anpassa kapacitet och kostnader även om något ytterligare sparpaket inte lanserades idag. Den stora personalneddragning, cirka 1 000 anställda, som lanserades i januari 2009 kommer dock slå igenom framöver.

Allt detta ger stöd åt förväntningarna på att Alfa Laval ska tjäna ungefär 7 kronor per aktie i år. Bolaget framstår också alltjämt som ett av de tryggare alternativen i verkstadssektorn. Balansräkningen är stark med en nettoskuld på cirka 2,5 miljarder kronor, det motsvarar endast 0,4 gånger det rullande rörelseresultatet före avskrivningar de senaste 12-månaderna.

Men Alfa Lavals verksamhet är av sencyklisk karaktär vilket innebär att där andra verkstadsbolag redan kommit en bra bit in i nedgången så har Alfa Laval fortfarande en bit att gå. För 2010 förväntas vinsten sjunka så att Alfa Laval, vid en aktiekurs på 73 kronor, värderas till p/e 14.

Det framåtblickande p/e-talet är högt relativt andra verkstadsbolag. Och utsikterna är grumliga då osäkerheten är stor kring hur mycket Alfa Lavals marginaler kommer falla framöver.

Vi behåller vår neutrala rekommendation.