Elanders har vuxit försäljningen kraftigt under 2017. Mycket på grund av köpet av LGI (En ledande logistikpartner i Tyskland) i slutet på 2016. Omsättningen steg under fjolåret med närmare 50 procent mot 2016.

Dessvärre har lönsamheten för koncernen blivit sämre. Förvärvade LGI inkluderades i det främsta affärsområdet Supply Chain Solutions. Det köpta bolaget har historiskt haft lägre marginaler än den gamla delen av Elanders-koncernen.

Det beror delvis på att LGI förutom logistiktjänster också sysslar med enklare tjänster som transport och frakt. Det inbringar i regel mindre vinst. För viktiga Supply Chain Solutions, som står för närmare 75 procent av intäkterna, sjönk lönsamheten från 6,4 procent under 2016 till 3,6 procent under 2017.

Elanders har också genomfört en rad förändringar inom de två mindre affärsområdena  Printing & Packaging och E-commerce som dras med problem hänfört lägre efterfrågan. Vi tolkar det till och med som att E-commerce hänger löst. Affärområdet står dock bara för 2 procent av omsättningen.

E-commerce rymmer främst försäljning av fotoböcker till konsumenter. Det har funkat som julklapp under många år. I fjärde kvartalet tar bolaget igen för tidigare sura kvartal under året. Men under 2017 räcker inte försäljningsvolymen till ett positivt resultat.

Printing & Packaging erbjuder tryckt material och förpackningsdesign. Affärsområdet är under prispress. För att effektivisera har man bland annat implementerat en digital beställningsplattform.

Trots ökad omsättning för affärsområdet under 2017 minskade lönsamheten. I tredje kvartalet varslades 50 personer. För att möta konkurrensen prövar Elanders att kombinera Printing med Supply Solutions vid vissa anläggningar i USA och Tyskland.

Inom Supply Chain har efterfrågan från Asien och Europa varit överraskande hög under fjärde kvartalet. Flertalet stora kunder har vunnits under året i kundsegmenten Automotive och Electronics. Högre uppstartskostnader för dessa har också bidragit till den lägre lönsamheten, enligt bolaget.

I oktober förvärvades 80 procent av Asiapack i Hong Kong. Förvärvet väntas bidra med cirka 60 Mkr till omsättningen under 2018 och bör stärka lönsamheten något inom Supply Chain Solutions, enligt Elanders. En option på att köpa återstående 20 procent år 2020 finns.

Lönsamhetsproblemen som helhet återspeglats i aktiekursen. Historiken visar också att Elanders lönsamhet inte varit särskilt jämn över tid.

De få analyshus som följer bolaget har överskattat lönsamheten. Sedan i somras har aktien snabbt tappat höjd. Från toppnoteringen den 12 juli har aktiekursen droppat från 118 kronor till 86 kronor efter torsdagssläppet av bokslutskommunikén.

Helårsvinsten per aktien stannade vid 4,65 kronor per aktie det kan ställas emot 7,35 kronor under fjolåret. På fjolårsvinsten värderas bolaget till höga p/e 19.

Torsdagens bokslutskommuniké har fått ett positivt mottagande och på rapportdagen steg aktien 1,50 procent.

Omsättningen landade vid 9 342 Mkr, vilket är högre än förväntat. Jämförbara enheter ökade försäljningen med 6 procent organiskt till fast växelkurs.

Det som talar för Elanders är en stark ställning bland industrikunderna. Där ska bland annat Daimler nämnas. En tydlig trend är att de stora globala industrikoncernerna outsourcar sin logistik till lokala anläggningar samtidigt som inköpsprocesserna centraliseras.

Elanders närvaro i ett 20-tal länder och på fyra kontinenter talar till deras fördel. I och med köpet av LGI har bolaget stärkt sin närvaro i Europa. Dessutom talas det om kompletterande förvärv i USA.

Men precis som påpekat i tidigare Placera-analyser är skuldsättningen ett hinder. Vid året utgång hade nettoskulden stigit till 2 665 Mkr. Det motsvarar nästan fem gånger ebitda-resultatet.  I Förhållande till eget kapital motsvarar skulden 1,1 gånger.

Kan Supply Chain Solutions växa omsättningen med drygt 4 procent under 2018, vilket är ett försiktigt antagande. Och om Print & Packaging eller E-commerce ger samma intäkter som i fjol, då kan omsättningen växa till 9,7 miljarder.

Givet en rörelsemarginal på 5 procent inom Supply Chain Solutions och lika rasliga resultat som under 2017 i de två mindre delarna kan Elanders göra ett rörelseresultat på knappt 420 Mkr.

Det skulle värdera verksamheten till knappt 14 gånger rörelsresultatet (EV/ebit). Mycket högre värdering än så förtjänar inte bolaget.

För att aktien ska anses vara köpvärd måste lönsamheten upp ytterligare. Det vågar vi inte tro på innan en vändningen syns i sifforna. Därför väljer vi att avvakta med Elanders och syna resultaten åtminstone från första kvartalet. Rekommendation stannar vid neutral.