Klädkedjan Kappahl fortsätter att så sakteliga återhämta sig efter den djupa kris bolaget sjönk in i för några år sedan. En modemiss i kombination med hög skuldsättning skickade in bolaget i en spiral av sjunkande försäljning och allt mer svårhanterbara räntekostnader.

Två nyemissioner på tillsammans närmare en miljard kronor samt en försäljning av huvudkontoret för ytterligare en halv miljard kronor har gått till att sänka skuldsättningen. Nettoskulden i bolaget var vid utgången av det tredje kvartalet (mars till maj) 1,8 gånger större än rörelseresultatet före av och nedskrivningar de senaste 12 månaderna. För ett år sedan var den 12 gånger större.

Kappahl har dock i räddningsarbetet fått lov att gå med på skyhöga räntor till bankerna och de väntas för det innevarande räkenskapsåret uppgå till 8 procent. Dagens betydligt starkare finansiella situation gör dock att räntekostnaderna kommer att sjunka rejält nästa år, från drygt 100 Mkr i år till en bra bit under 50 Mkr.

Att kapa kostnader och stärka upp balansräkningen är dock den lätta delen i ett turn-around arbete. Betydligt svårare är att få upp försäljningsvolymerna igen. Kappahl har stärkt upp inköps- och designorganisationen och arbetat mycket med sina kollektioner och sin marknadsföring för att locka tillbaka kärnkunderna igen. Kappahl definierar sin kärnkund som"kvinnan mitt i livet" vilket mer precist är en kvinna mellan cirka 30-50 år med familj.

Damsortimentet svarade i fjol för 53 procent av omsättningen, barn för 35 procent och herrkläderna för 12 procent.

Den negativa spiralen tycks nu ändå vara bruten i och med tre kvartal i rad med ökande försäljning i de befintliga butikerna. I det nyss avslutade tredje kvartalet blev ökningen riktigt respektabla 6,5 procent på en marknad som var i princip oförändrad. Till skillnad mot marknaden i stort jämför sig dock Kappahl med ett katastrofalt svagt kvartal i fjol, ned nästan 10 procent i befintliga butiker.

Icke desto mindre är riktningen positiv och Kappahl konstaterar i rapporten att återhämtningen är bred både geografiskt och över hela sortimentet. Damkollektionen har varit motorn i uppgången men även Herrkollektionen noterar en bra försäljningstillväxt. Kappahl har också varit framgångsrika i sin lagerhållning vilket inneburit ett minskat reabehov och därmed stärkt bruttomarginal.

I det tredje kvartalet ökade bruttomarginalen till 61,2 procent från 59,1 procent i fjol. Enligt SME Direkts sammanställning var snittprognosen bland analytikerna en bruttomarginal på 60,1 procent.

Den starka bruttomarginalen och en något högre försäljning än väntat gjorde att även rörelsemarginalen överraskade positivt, trots något högre rörelsekostnader än väntat i kvartalet. Marginalen landade på 5,3 procent mot väntade 4,2 procent. I rörelsekostnaderna ingår en engångspost på 12 Mkr för uppsägning av 40 personer inom olika centrala funktioner. Utan den kostnaden hade rörelsemarginalen varit 6,3 procent.

Precis som försäljningen så har även det underliggande rörelseresultatet brutit sin negativa spiral. Resultatet har från att ha slagit i botten för ett år sedan nu stigit fyra kvartal i rad. Det underliggande rörelseresultatet för de senaste tolv månaderna är 190 Mkr. Det innebär en rörelsemarginal på drygt 4 procent vilket kan jämföras med Kappahls målsättning om att nå en marginal på 10 procent för nästa räkenskapsår.

Kappahl har i dagsläget 392 butiker varav 42 procent ligger i Sverige, 26 procent i Norge, 17 procent i Finland och 14 procent i Polen. Kappahl har även 5 butiker i Tjeckien.

Än så länge ligger fokus fortfarande på att åter få ordning på den verksamhet som finns i de länder där bolaget har närvaro idag. När väl lönsamhetsmålet är nått är det dock enligt vd Johan Åström åter dags för att titta på fortsatt expansion och då har Kappahl bland annat en plan för Österrike liggande på is sedan något år tillbaka.

Kappahl har fortfarande som målsättning att öppna netto 20-25 stycken nya butiker varje år men för det innevarande räkenskapsåret räknar Kappahl med att öppna 13 nya butiker och samtidigt stänga lika många. Försäljningstillväxten lär således inte få någon större draghjälp från butiksexpansion i år.

Fredagens rapport var betydligt bättre än väntat och prognoserna framför allt för innevarande år lär skruvas upp de närmaste dagarna. På rullande tolv månader är Kappahls vinst per aktie 1,50 kronor och det fjärde kvartalet i fjol innehöll både svag försäljning och engångskostnader så helårsresultatet lär landa högre än så. Vid 1,50 kronor per aktie är dock p/e-talet hela 21,7 så det innevarande räkenskapsåret är ändå mer eller mindre avskrivet.

Förtroendet för Kappahls ambition om att nå en rörelsemarginal på 10 procent nästa år är inte skyhögt. Snittprognosen för nästa år är i SME Direkts sammanställning drygt hälften, 5,1 procent. Omsättningen spås samtidigt öka med knappt 3 procent och de betydligt lägre räntekostnaderna leder till att vinsten per aktie lyfter till 2,06 kronor. Med den prognosen uppgår p/e-talet för nästa år till 15,8.

Inräknat nettoskulden på 675 Mkr värderas Kappahl till 12,6 gånger nästa års väntade rörelseresultat.

Med de liggande prognoserna för nästa år ser Kappahl inte särskilt attraktivt värderad ut. Vinsten per aktie skulle behöva komma upp mot 2,70 kronor eller mer för att aktien ska locka vid nuvarande kursnivåer. Fortsätter Kappahl att återhämta förlorade marknadsandelar i samma takt som i dagsläget så lär det bli en ordentlig hävstång längre ned i resultaträkningen så inget kan uteslutas, men det känns som en väl optimistisk förhoppning i dagsläget.

Vi behåller därför en Neutral rekommendation på Kappahl för de närmaste 3-6 månaderna.