Ovzon (34 kr) säljer satellitkommunikation till försvar och myndigheter. Kunden får uppkoppling, mobila terminaler och drift i ett paket, oftast i kontrakt på ett till två år.

Sedan juli 2024 har bolaget en egen satellit, Ovzon 3. Resten av kapaciteten hyrs från andra satellitoperatörer.

Kunden betalar en fast summa för kapacitet i ett visst område under avtalstiden. Terminalerna säljs styckvis. Under årets första nio månader stod tjänsterna för 71% av intäkterna.

Under januari–september 2026 kom 94% av intäkterna från svenska kunder, främst Försvarets materielverk (FMV).

Bolaget omsätter 1 mdr kr på årsbasis och gör ett rörelseresultat på cirka 250 Mkr. Antalet anställda är 50.

Största ägare är Mats Qvibergs investmentbolag Öresund med 12,1% av kapitalet. Därefter följer Fjärde AP-fonden (8,5%), Erik Åfors (5,6%) och Carnegie Fonder (4,5%). Tidigare storägaren Bure sålde sin position under sommaren.

Per Norén har varit VD sedan 2021 och kom från satellitbolaget Global Eagle. Han äger aktier för 6 Mkr.

Satelliten står inte optimalt

Bolaget har som sagt en egen satellit. En viktig aspekt kring hela affären är satellitens position över jorden. Ovzon 3 står alltid över Indiska oceanen. Positionen bestämdes 2018 (sex år före uppskjutningen), när det amerikanska försvaret var Ovzons viktigaste kund.

Över Bagdad står satelliten nästan 50 grader upp på himlen. Från Stockholm syns den bara 14 grader över horisonten och från Kiruna 8 grader.

Vid låga nivåer över horisonten skyms signalen lätt av skog, berg och byggnader. För en terminal på ett fordon i nordisk terräng är det en begränsning. Satelliten passar bäst för Mellanöstern, Östeuropa, Afrika och Indiska oceanen.

Det finns tecken på det i bolagets största affär. Försvarets materielverk (FMV) tecknade sommaren 2025 ett tvåårsavtal på 1 038 Mkr, som i dag står för huvuddelen av Ovzons intäkter. Avtalet levereras på kapacitet som Ovzon hyr av andra satellitoperatörer. Kostnaden för inköpt satellitkapacitet steg till 86 Mkr i tredje kvartalet, mot 67 Mkr ett år tidigare.

Satelliten fungerar ändå i Västeuropa. Brittiska försvarsdepartementet har tecknat en order på Ovzon 3, och franska insatsstyrkan använde den under OS i Paris. Låg vinkel är alltså ett hinder i skog och bergsterräng, inte överallt.

VD Per Norén säger till Afv att den låga vinkeln ställer högre krav på operationell planering. Men han menar att det inte är ett hinder för en majoritet av användarfallen. Hur många affärer den låga vinkeln potentiellt kostar Ovzon är dock svårt för oss att bedöma, eftersom kunder som inte överväger satelliten av det skälet aldrig syns i orderingången.

Ovzon 3 är bara halvfull

Den egna satelliten avgör hur lönsamt Ovzon kan bli. Kommunikation som säljs via Ovzon 3 ger runt 90% i bruttomarginal, och fler kunder kan läggas till utan att systemet överbelastas.

För hyrd kapacitet är marginalen däremot runt 65%. Nyttjandegraden på egna satelliten har legat kring 50%. Bolaget skriver att beläggningen ökat under året, och en amerikansk order från tidigare i år drar upp den ytterligare.

Satelliten är bokförd till 2 025 Mkr i balansräkningen, mer än hela det egna kapitalet på 1 921 Mkr.

Starlink kan bli säljargument

Kriget i Ukraina har visat att en amerikansk ägare kan avgöra vilka militära operationer som får uppkoppling.

Natten till den 13 oktober började ukrainska förbands Starlink- och Starshield-terminaler tappa uppkopplingen i höga hastigheter, vilket slår mot drönare. Elon Musk skrev den 14 oktober att det är amerikanska staten som styr Starshield och bestämmer om sådana begränsningar.

För Ovzon är detta ett bra säljargument. Enligt Norén frågar kunder i Europa nu tydligare vem som kontrollerar kommunikationen. Ovzon fick i tredje kvartalet order från en ny Nato-kund och sin första tyska myndighetskund.

Hittills har dock andra tagit hem fler affärer. Franska Eutelsat har förhandlat med EU om att ersätta Starlink i Ukraina och leder bygget av konkurrerande satellitkonstellationen IRIS². Eutelsat steg 17% på börsen den 16 oktober i spåren av Starlink-begränsningarna.

Vinsten har vänt, ordrarna inte riktigt

Ovzon noterades 2018 och finansierade sin första egna satellit med upprepade nyemissioner. Ovzon 3 sköts upp i januari 2024 efter flera års förseningar, togs i drift i juli samma år, och 2025 blev första året med rörelsevinst.

Tredje kvartalet 2026 gav 220 Mkr i omsättning (+9%) och 54 Mkr i rörelseresultat (54). Rörelsemarginalen sjönk till 24% från 27%. Tillväxten kom från terminaler, 63 Mkr (41). Tjänsteintäkterna, som är löpande, har fallit tre kvartal i rad: 188, 171 och 157 Mkr.

Orderingången är den största utmaningen vi ser, även om tredje kvartalet var bättre. 119 Mkr i order (mot 220 Mkr i försäljning) betyder att orderboken fortsätter att krympa, till 570 Mkr från 1 017 Mkr för ett år sedan. 60% ska intäktsföras i fjärde kvartalet och 40%, cirka 230 Mkr, under 2027.

Nya statliga kunder tar tid att bygga upp. För de stora affärerna tar det normalt 12–24 månader från pilot till fullskaligt avtal, säger Norén, och tiden går åt till budgetcykler och upphandling. Kvartalets nya kunder börjar i liten skala och hinner därför knappast ersätta FMV under 2027, om FMV mot förmodan skulle lämna eller dra ned på avtalet.

Nästa satellit kostar

Ovzon har talat om fler egna satelliter i flera år, och i dag är målet global täckning. Aktieägarna får räkna med en ny satellit på lång sikt, och med den ett nytt kapitalbehov.

Ovzon 3 kostade drygt 2 mdr kr och från beslut till drift tar det minst två år. Bolaget skriver nu självt att det förbereder sig för utökad satellitkapacitet, inklusive framtida egna satelliter, och att beslut fattas när förutsättningarna och riskprofilen är rätt.

Prognos och värdering

Omsättningen för 2026 styrs av bekräftade affärer och landar på cirka 1 050 Mkr. Ebit tror vi landar på omkring 295 Mkr. Orderboken ger omkring 340 Mkr i omsättning i fjärde kvartalet och bruttomarginalen tror vi landar på strax under 60% på den försäljningen.

År 2027 räknar vi med cirka 1 050 Mkr, vilket förutsätter att FMV förnyar avtalet. Det tror vi är sannolikt. 2028 räknar vi med 10% tillväxt. Nyttjandegraden på den egna satelliten antar vi blir omkring 60%. Rörelsemarginalen stiger till 33%.

Vi värderar Ovzon på rörelseresultatet efter avskrivningar, inte på substansvärdet. Satelliten är bokförd till 2 025 Mkr, mer än hela det egna kapitalet på 1 921 Mkr. Men en satellit i en fast position över Indiska oceanen går inte att sälja vidare. Den är bara värd de intäkter den hinner dra in innan den tas ur drift, vilket bolaget bedömer blir år 2042.

Satelliten är alltså en tillgång som förbrukas. Avskrivningen på drygt 130 Mkr om året är en verklig kostnad, eftersom satelliten måste ersättas för omkring 2 mdr kr när den är uttjänt. Med en multipel på 11x Ebit finns en uppsida på drygt 30%. 11x Ebit motsvarar ett avkastningskrav på 9% före skatt, vilket vi tycker är rimligt eftersom vinsten bör kunna fortsätta växa på sikt när mer av Ovzon 3 säljs ut.

Slutsats

Ovzon har på två år gått från förlust till en rörelsemarginal kring 25% och låg skuldsättning. Halva satelliten är osåld och varje ny kund där ger hög marginal. Den amerikanska ordern visar att den kan säljas.

Problemet är var satelliten står och vem som köper. Från Sverige och Västeuropa syns Ovzon 3 lågt över horisonten, och den största kunden FMV ligger på hyrd kapacitet. Orderboken täcker under en fjärdedel av 2027, och FMV:s avtal löper ut sommaren 2027. Att växa på allvar i Europa kräver sannolikt en ny satellit för minst 1 mdr kr.

På vår prognos för 2027 handlas aktien till drygt 12x EV/Ebit, vilket prisar in en del av riskerna. Vi tycker aktien är intressant och ser stor potential om Ovzon lyckas fylla den egna satelliten och samtidigt förnya FMV-avtalet. Marknaden för satellitkommunikation växer snabbt och kommer sannolikt att fortsätta göra det under många år framöver. Men utan full förnyelse från FMV, eller stora ordrar som ersätter den blir det svårt att behålla tillväxt. Överlag tycker vi osäkerheten är för hög och landar i ett neutralt råd.