Geveko hade inte ett bra år ifjol. Som investerare på börsen gick det hyggligt men inte mer och för industrirörelsen stagnerade omsättningen på nivån 1 miljard kronor och rörelseresultatet blev lägre, enligt bolagets prognos, än de 51 Mkr som tjänades 2005. Substansvärdet som uppgick till 239 kr per aktie vid ingången på året har preliminärt beräknats till 232 kr vid utgången på året. Nedgången beror på en lägre värdering, som utgår från en p/e-talsmodell, av industrirörelsen.

Sammanlagt substansvärde anges till 978 Mkr och av det beloppet utgör aktieportföljen 658 Mkr. Vid utgången av september fanns en räntebärande nettoskuld i koncernen på 388 Mkr. Kapitalbindningen är per det datumet säsongsmässigt stor och skulden bör per årsskiftet ha krympt med cirka 100 Mkr till strax under 300 Mkr. Sedan har börsportföljen därtill haft en positiv värdeutveckling varför nettot av börsportfölj och koncernens lån bör vara cirka 400 Mkr eller i storleksordningen 90-100 kr fördelat över 4,2 miljoner utestående aktier.

Börsvärdet vid kurs 248 kr är 1.046 Mkr. Industrirörelsen, i obelånat skick, ska försvara cirka 650 Mkr av börsvärdet.  Ställt mot omsättningen är det beloppet 65 procent dvs lågt. Ställt mot ett rörelseresultat på knappa 50 Mkr för 2006 är multipeln (Price/Ebit) 13 vilket är högt. Räknat före avskrivningar, som är ganska stora, ser det bättre ut. 

Problemet i en värdering av industrirörelsen, vars verksamhet är horisontella (målade) vägmarkeringar av flera slag och utförda med ganska avancerade färger som Geveko också har på sitt program. Sedan flera år tillbaka har det varit överkapacitet och hård priskonkurrens i västra Europa medan efterfrågeutvecklingen i östra Europa varit god, men även där under stor konkurrens om entreprenaderna.

Det pågår en strukturomvandling i branschen, som Geveko tar aktiv del i, och ifjol tog branschkonsolideringen ett kliv över Atlanten då en amerikan förvärvade Storbritanniens marknadsledare. Geveko behöver frigöra kapital för att agera offensivt i denna process och då kommer börsaktierna väl till pass. Till detta beslut kan också en bedömning finnas att vi har det mesta av börsuppgången bakom oss, att en rekyl kan lura runt hörnet liksom ifjol.

En stor del av det kapital som nu binds i börsportföljen kan förhoppningsvis mer lönsamt satsas i industrirörelsen. Avgörande för att det ska bli bra är att en konsolidering som de facto eliminerar överkapaciteten och minskar priskonkurrensen kommer till stånd. För ett resultatlyft redan i år talar de störningar som inträffade under första halvåret 2006 då bland annat en stor order (800 Mkr över fem år) i Rumänien inte kom igång i tid, men den drar igång i år och bidrar då positivt till resultatet.

Med våra översiktliga beräkningar, bolagets bokslutsrapport kommer inte förrän den 22 februari, behövs ett rörelseresultat på cirka 65 Mkr i årstakt för att bära aktuell börskurs. Med högre omsättning i år än ifjol räcker en marginal på knappt 6 procent för att nå dit. Ett marginallyft mot 8 procent skulle motivera 50 kr på aktiekursen. Kan ett marginallyft förenas med framgångsrika förvärv, som förvärvas till hyggligt låga köpeskillingar varefter marginalen även på den  förvärvade omsättningen lyfts upp, är den renodling mot industrirörelsen som tycks vara på gång mer intressant.

Aktien stod i 218 kr vid årsskiftet och uppgången med 30 kr eller 14 procent sedan dess är relativt kraftig.

Kurspotentialen är inte tillräckligt stor, anser vi, för att på bräckligt informationsunderlag utfärda en köprekommendation för aktien. Den nya inriktning som antyds är mer intressant från aktiemarknadssynpunkt än den gamla men aktien handlades med en låg substansrabatt och det begränsar kurspotentialen i detta förvandlingsnummer.

Vår rekommendation stannar därför vid Neutral.