Medicover, som bedriver sjukvård och diagnostik i Central- och Östeuropa, har familjen af Jochnick som huvudägare (grundare av Oriflame) och noterades på Stockholmsbörsen i fjol.

Bolaget var tidigare börsnoterat i Stockholm och köptes ut av familjen af Jochnick år 2006. Efter 10 års ägo så valde ägarfamiljen att åter sätta aktien på börsen och introkursen var 56 kr i somras. Vi har tidigare varit positiva till aktien som gick starkt inledningsvis men som nu på sistone backat en del och noteras kring 60 kr.

Affärsmodellen bygger främst på privat finansiering där företag kan bli medlemmar i Medicovers verksamhet mot en förutbetald avgift. Genom att knyta upp ett nätverk med företag genereras en stabil intäktsström och utöver den så finns också en intäktsbringande laboratorieverksamhet i koncernen.

För kunderna finns stora fördelar. De anslutna företagen kan erbjuda vårdkvalitet som är ovanlig på flera av de marknader där Medicover är verksamt. Medicover har dessutom en försäkringslicens vilket möjliggör för bolaget att erbjuda tjänster direkt till privatpersoner.

Bolaget har haft en fin tillväxtresa sedan 2006 där omsättningen växt i snitt med 21 procent per år. Och även 2017 var ett bra år för Medicover. Omsättningen ökade med 17 procent till 580 miljoner euro och resultatet växte än snabbare med 24 procent till 55 miljoner euro. Det var bättre än de finansiella målen som säger att tillväxttakten ska vara mellan 9–12 procent i lokala valutor och att rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (ebitda) ska öka med 18–20 procent per år.

Vad gäller balansräkningen så ska nettoskulden inte överstiga 3,5 gånger ebitda. Medicover ligger och taktar kring 0,2 i nuläget, vilket ger väldigt goda chanser till att förvärva framgent.

Utsikterna framåt ser bra ut. Penetrationsgraden inom sjukvårdsområdet i Östeuropa är lägre än för Västeuropa och den underliggande tillväxten är hög. Medicover lär kunna växa på starkt även i många år framöver och i kombination med att ledningen varit bevisligen duktiga på att ta fram effektiviseringar och synergier från nya satsningar och förvärv, så skapar detta goda förutsättningar för vinsttillväxten.

Framför allt är det inom diagnostiktjänster som skalfördelarna finns där ebitda-marginalen på 13,6 procent är högre än för sjukvårdsdivisionen (9,4 procent).

Under perioden 2015–2017 så har omsättningstillväxten inom diagnostik ökat från 8 procent 2015 till 21 procent 2017 och i fjol så stod diagnostikomsättningen för drygt halva omsättningen för koncernen.

Då behovet av sjukvård och medicinska tester är stort har Polen och Rumänien uppvisat en stark tillväxt och tillsammans med Tyskland utgör de marknaderna nu över 80 procent av omsättningen.

En annan marknad med hög tillväxt är Indien där Medicover under fjolåret förvärvade en minoritetsandel om 23 procent i sjukvårdsgruppen MaxCure med option att köpa majoritetsposten under 2019. Under 2017 så genererade MaxCure 55 miljoner euro i omsättning och för 23 procents ägande betalade Medicover 21,3 miljoner euro. Det är ca 1,7 gånger omsättningen vilket inte är en orimlig prislapp givet de långsiktiga tillväxtmöjligheterna.

I dagsläget så bedriver MaxCure tio sjukhus i Indien och majoriteten av dessa är multifunktionella sjukhus med en viss specialitet inriktat mot kardiologi (hjärtsjukdomar). Det här är ett behandlingsområde som växer globalt och Kina tillsammans med Indien har en befolkning på 2,7 miljarder människor. Där växer också medelklassen och således också möjligheten att betala för det stora behovet av sjukvård. Detta blir en viktig tillväxtfaktor för Medicover inom sjukvårdstjänster de kommande åren och kommer att understödja bolagets tillväxtambitioner.

Så vad är Medicover värt? Ja, sett till p/e-tal så ser aktien dyr ut i jämförelse med aktörer som Capio och GHP även beaktat Medicovers högre tillväxt. Men Medicover är ett bra exempel på varför man inte ska stirra sig blind på bara resultaträkning och p/e-tal. Värdet av en stark balansräkning illustreras nämligen tydligt när vi ser till det skuldjusterade nyckeltalet ev/ebit.

Om vi antar att Medicovers ledning lyckas med att växa omsättningen med i snitt 10-11 procent per år framåt och ebitda med närmare 20 procent (i linje med målsättningen) så utmynnar det i ett p/e-tal för 2018 och 2019 på höga 34 respektive 26. 

När vi tar in den starka balansräkningen i ekvationen ser det däremot aptitligare ut. Ev/ebit blir då 22 respektive 17,5. Det kan tyckas vara högt även det, men givet att rörelsevinsten väntas stiga med 20–25 procent per år under de kommande åren så faller värderingen ganska snabbt. Lägg därtill att intäkterna är ganska konjunkturstabila och att det finns goda chanser att förvärva framöver. Det lutar åt att vi bibehåller köprådet på Mediover.