Kinnevik, med vd Mia Brunell, framstår fortfarande som den attraktivaste aktien av de tre. Substansrabatten är klart högst på 34 procent och vi gillar de flesta av innehaven, Millicom Tele2 och MTG. Substansrabatten speglar dock åtminstone i jämförelse med Investor en högre risk. Skuldsättningen på 29 procent är nästan i nivå med Industrivärden men Kinnevik har en helägd rörelse i skogsbolaget Korsnäs.

Många av Kinnevikbolagen har dock en stor Rysslandsexponering vilket ökar risken. I nuläget handlar det främst om den eventuellt förestående devalveringen i Ryssland. I värsta fall kan den komma att kraftigt minska resultatbidragen från portföljbolagens ryska verksamheter. Tele2 och MTG är tydliga exempel. Samtidigt är också mycket inprisat och vi ser ett bra köpläge i Kinnevik-aktien.

Lägst risk är det i Investor trots relativt stor andel cykliska verkstadsbolag i börsportföljen. En stor nettokassa ger finansiell stabilitet åt Investor samt gott om handlingsutrymme. Och de senaste åren kan man konstatera att Investor haft en betydligt bättre känsla för affärer än kollegan Industrivärden.

En brasklapp bör man dock lägga in för att Investor kan ha sparat på krutet av en särskild anledning, nämligen om husbanken SEB kommer behöva genomföra en nyemission framöver. Det är dock endast lösa spekulationer. Med en substansrabatt på 24 procent anser vi fortfarande att aktien passar utmärkt för en långsiktig portfölj med lägre risknivå.

Sorgebarnet i sällskapet är Industrivärden. Skuldsättning på 30 procent överstiger med god marginal det långsiktiga målet på maximalt 20 procent. Som en efterhandskonstruktion säger man att målet inte gäller i extraordinära situationer.

Vissa tycker kanske inte heller att 30 procent låter vidare högt i börssammanhang. Men de enda intäkter som ett renodlat investmentbolag har kommer från aktieaffärer, utdelningar samt eventuella räntor. Därmed är det stor skillnad mot rörelsedrivande bolag, Kinnevik har ju Korsnäs, som kan betala lånen med löpande intäkter.

Som för att ytterligare försvåra avbetalningen på lånen gör skatteregler för investmentbolag också det oförmånligt att inte slussa vidare utdelningsintäkterna till aktieägarna. Och en hög belåning medför naturligt att räntenettot inte är positivt.

Anledningen till att det vanligtvis konservativa Industrivärden hamnat i det här skuldsatta läget är att man under 2007 köpte aktier för lånade pengar, till exempel i Volvo. När sedan värdena på dessa aktieposter krympte så ökade skulderna relativt mot värdet på portföljen.

Skuldsättningen kan förvisso sjunka genom att lånen minskar som andel av portföljen om portföljaktiernas värde stiger. Men det enda som i slutändan kan beta av lånen är realiserade aktievinster och försäljningar.

Industrivärden bedriver värdepappers-trading men den är inte alls av den omfattning att den kan göra någon större skillnad i det här sammanhanget. Då återstår försäljningar i den långa portföljen som enda lösning för att minska på lånen. Detta är enligt Industrivärden dock inte på agendan efter de stora kursnedgångarna.

En risk finns också i att årets utdelning till aktieägarna blir högre än vad som samtidigt kommer in i utdelningar från portföljbolagen vilket kan komma att öka skuldsättningen ytterligare. Detta då skattereglerna gör att Industrivärldens utdelning bör baseras på portföljbolagens utdelningar för toppåret 2007. Samtidigt ter det sig sannolikt att det bland innehaven kan bli fall av sänkta utdelningar för 2008.

Någon större finansiell risk med press från bankerna ser vi dock inte med tanke på Industrivärdens nära band till Handelsbanken. Däremot lär Industrivärden få svårt att utnyttja dagens läge till bra affärer, något bolaget inte heller är känt för. Vad talar då för att Industrivärden inte är en riktigt dålig placering?

En högt belånad aktieportfölj med stor andel cykliska bolag ger kraftig hävstång på börsrörelserna. Tror man på en snar, kraftig och varaktig uppgång så kommer Industrivärden inte vara ett dåligt innehav i portföljen.

Men någon sådan vågar vi inte satsa på i nuläget och trots att Industrivärden förefaller ha högst risk av de stora investmentbolagen är substansrabatten idag lägst. Därför har vi också en neutral rekommendation på aktien.