Novo Nordisk är ett av Danmarks största läkemedelsbolag tillika världsledande inom den snabbt växande insulinmarknaden. Bolaget har i dagsläget drygt 27 000 anställda med drygt en sjättedel av dessa verksamma inom forskning & utveckling. Bolaget väntas omsätta drygt 70 miljarder kronor i år. Bolaget är framför allt verksamt inom diabetes. Det gäller såväl mänskligt insulin såsom "modernt insulin" eller så kallade insulinanaloger. Vidare utvecklar även Novo Nordisk nya diabetespreparat, en så kallade GLP-1 analog. Mer om det nedan. Utöver diabetesverksamheten bedriver bolaget forskning inom övervikt (diabetsrelaterat), blodsjukdomar och tillväxthormoner, menstruationsproblem samt slutligen också inom inflammation med protein och antikroppsforskning.

Ser man till omsättningen genereras nästan tre fjärdedelar, 73 procent, av denna inom diabetesområdet inklusive diabetesvård, och det är helt uppenbart att värderingen av bolaget står och faller med denna verksamhet. Geografiskt är omsättningen diversifierad med USA samt EU som står för en dryg tredjedel vardera, och resten av världen för återstoden. Tillväxten för insulinmarknaden drivs för närvarande av insulinanaloger som tar marknadsandelar av humant insulin.

På fem år har det senare växt från 27 procent av världsmarknaden till 57 procent och bolaget har en betryggande ledning med 45 procents marknadsandel. Det kan jämföras med Novo Nordiskas totala marknadsandel på 23 procent (vilket fortfarande ger bolaget en förstaplats). Baksidan av myntet med hög marknadsandel är att det blir svårare att ta mark från konkurrenterna, och sannolikt lär Novo Nordiskas tillväxt inom området att konvergera mot marknadstillväxten som är omkring 7 procent i volym, plus priseffekt, som hittills varit positiv. I dollar ökade den genomsnittliga tillväxten i värde med 18 procent mellan 2004 och 2009.

Insulinmarknaden är ganska mättad med preparat från stora bolag. Amylin Pharmaceuticals, Sanofi, och Eli Lilly är några av konkurrenterna. Och fler bolag är på väg in i det nya området GLP-1 (ett hormon) som tillsammans med så kallade DPP-4 hämmande preparat är en ny generation av diabetesmediciner för diabetes typ-2 som är ämnade att öka insulinavsöndringen. DPP-4 blockerar GLP-1 som i sin tur stimulerar insulinproduktion. Så genom att hämma DPP-4 lämnas GLP-hormonet fritt att stimulera insulinutsöndring. De första preparaten i denna kategori kom så sent som 2006. Och om Novo Nordisk får godkänt för liraglutide, som då kommer marknadsföras under namnet "Victoza" (Ger månne namnet en antydning om Novo Nordiskas stora förhoppningar eller högmod?), är det en potentiell "block buster". Och nu blir det intressant.

Området är extremt lovande och lönsamt. Aztrazeneca fick godkänt för sitt, i samarbete med Bristol-Myers Squibb preparat Onglyza (DPP-4) som ska ges som kombinationsbehandling och konkurrerar med Mercks Januvia. Detta var positivt, i synnerhet som det under fjolåret spekulerats i att FDA skärpt kraven för godkännande inom diabetesområdet. Novo Nordiskas preparat Victoza fastnade dock hos FDA. En rådgivande panel röstade oavgjort med 6 röster mot 6 med en nedlagd röst för att preparatet ska godkännas med hänsyn till tumörbildning hos försöksdjur i ett test. Det betyder sannolikt förseningar.

Samtidigt har också Novo Nordisk inte övertygat helt när det gäller fördelarna visavi Amylin/Eli Lillys konkurrerande preparat Byetta. En fördel som Victoza dock har är att det räcker med en spruta per dag, och Byetta tas två gånger dagligen, vilket underlättar för patienterna. Med tanke på att bolaget varit så säkra på godkännande i år för Victoza är panelutslaget och förseningen ett rejält bakslag.

Aktiekursen lär således reflektera denna osäkerhet. Novo Nordisk har många anhängare på marknaden, av goda anledningar, vilket på sätt och vis kan tala mot aktien. För när "alla" redan är haussade är det inte så självklart att det finns mer bränsle kvar för kursen. Den bottnade i våras efter nyheten om FDA-panelens obeslutsamhet på omkring 235 (danska) kronor och står idag runt 310 kronor. Följer man bolagets prognoser med en försäljningstillväxt på 10 procent och en viss marginalförbättring så landar man på ett p/e tal på omkring 13 gånger 2010 års vinst. Rörelsen i relation till rörelseresultatet värderas strax därunder, på drygt 9 gånger. Det är relativt högt jämfört med de stora läkemedelsbolagen, i synnerhet om man betänker att direktavkastningen dessutom är sämre.

Men värderingen kan motiveras med dels en högre tillväxt och dels det faktum att Novo Nordisk inte har samma problem med utgående patent. Vidare är det inte bara problemen med Victoza som man ska se till. Bolaget har andra preparat som är intressanta, inte minst NovoSeven som är ett proteinbaserat preparat mot spontana blödningar och blödningar vid kirurgi. Tillväxten för denna produkt ligger på stadiga 20 procent och bolaget har dessutom överraskat positivt när det gäller kostnaderna vilket gett bra marginaler, inklusive i den senaste kvartalsrapporten som slog förväntningarna.

Bolaget har med facit i hand varit övermodiga när det gäller Victoza. Men trots detta samt den höga värderingen är det svårt att inte vara positiv till aktien. Den stabila tillväxten och bolagets ledande ställning gör det till en bra kassako. Låg patentrisk minskar dessutom risken. Det stora frågetecknet är Victoza där mer nyheter väntas under tredje kvartalet i år. Det är en joker, men en försening sänker vare sig bolag eller aktie.

Vi rekommenderar därför Köp, inte på grund av en stor "swing-faktor" i värderingen eller nyheter som kan lyfta aktien. Utan helt enkelt för att det är ett stabilt värdeskapande bolag.

----

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 33, den 10 augustii. Vill du prenumerera på Börsveckan, klicka här.