Kappahls aktie har haft en svängig resa på börsen i år. Efter att ha toppat på 76 kronor i början av mars bidrog svaga kvartalsresultat till att sänka kursen med nära 40 procent fram till halvårsskiftet. Sedan dess har dock aktien repat sig igen och före tisdagens bokslutsrapport hade Kappahl stigit med 33 procent på tre månader.

För tredje kvartalet i rad bjöd dock Kappahl på en rejäl resultatbesvikelse. De höga lagernivåerna som byggdes upp under det föregående kvartalet bidrog efter hand som de betades av till att sänka lönsamheten i Kappahl och bruttomarginalen föll från 61,4 procent samma period i fjol till 59,6 procent i år.

Ökade marknadsföringskostnader bidrar också till att pressa lönsamheten på rörelsenivå. Vd Christian W Jansson flaggar för att konkurrensen i branschen nu är så hård att marknadsbudgeten behöver vara större än tidigare för att Kappahl inte ska tappa andelar.

Försäljningsmässigt var det fjärde kvartalet godkänt. Speciellt utvecklingen i befintliga butiker var glädjande stark med en ökning på 1,8 procent jämfört med för ett år sedan. Totalt ökade försäljningen med 5,2 procent drivet främst av en stark utveckling för barnkläderna. Damkläderna går också bra, medan herrkläderna är svagare.

Stigande priser på bomull, frakt och tillverkning av tyger och kläder är ett tema i hela klädbranschen för tillfället. Kappahl märkte av en viss effekt av stigande inköpskostnader under det fjärde kvartalet, men effekten väntas bli allt mer kännbar under kommande kvartal och framför allt mot slutet av det innevarande räkenskapsåret.

Christian W Jansson säger sig räkna med att prishöjningar till konsumenterna kommer att bli oundvikliga.

Kappahl har idag butiker i fem länder. I det fjärde kvartalet ökade försäljningen med 29 procent i Polen, 8 procent i Sverige, 1 procent i Norge och minskade med 6 procent i Finland. I Tjeckien har Kappahl bara en butik men den har hittills varit en besvikelse. Två nya butiker öppnar i Tjeckien i höst och ytterligare två i vår.

Totalt har Kappahl kontrakt på 55 nya butiker och bolaget räknar med att öppna drygt 25 stycken under det innevarande räkenskapsåret.

Kappahls kassaflöde från den löpande verksamheten uppgick för det gångna räkenskapsåret till 507 Mkr och efter investeringar till 305 Mkr. På grund av finanskrisens effekter på verksamheten beslutade Kappahl förra året att dra ned på investeringarna, men nu gasar bolaget igen och räknar med att investera 300 Mkr under innevarande räkenskapsår.

Nettoskulden har minskats med 175 Mkr jämfört med utgången av det förra kvartalet och uppgår nu till 1 866 Mkr. Det motsvarar 2,4 gånger rörelseresultatet före avskrivningar. Styrelsen i Kappahl har också en önskan om att skuldsättningen ska fortsätta ned.

Kappahl har som målsättning att dela ut mellan 70 och 100 procent av vinsten. Den föreslagna utdelningen på 3,25 kronor var därför något av en besvikelse med tanke på att den bara utgör drygt 60 procent av den vinst per aktie som marknaden hade väntat sig för helåret. Christian W Jansson väljer dock att se det som att bolaget delar ut 77 procent av vinsten per aktie justerat för de 84 Mkr som tillkom på resultatet som en följd av en skatteeffekt.

De senaste åren har Kappahl vuxit med cirka 5 procent om året och om bolaget håller den takten även nästa år och får upp rörelsemarginalen från årets 10,8 procent till en liten bit över 11 procent bör vinsten per aktie för nästa år kunna landa kring 5,25 kronor. Efter bokslutsrapporten handlas Kappahl till 58,50 kronor på Stockholmsbörsen. Den som köper aktien idag får dock senare i höst tillbaka 3,25 kronor per aktie så i slutändan betalar en köpare bara 55,25 kronor.

Justerat för det landar p/e-talet på 10,5 för innevarande år. Med fortsatt förbättrad lönsamhet bör vinsten per aktie kunna landa på cirka 6,20 kronor året därpå, vilket sänker p/e-talet till 8,9.

Justerat för skuldsättningen värderas Kappahl till 10,0 gånger det väntade rörelseresultatet för innevarande år och 8,7 gånger 2011/2012 års väntade rörelseresultat.

Sett till p/e-talen så värderas Kappahl lågt jämfört med konkurrenter som RNB, Björn Borg, Wesc och H&M. Ev/ebit-värderingen är däremot i nivå med flertalet konkurrenter. MQ Holding har genomgående en lägre värdering än Kappahl.

Kappahl är inne i en lite negativ trend för tillfället, där bolagets resultat tre kvartal i rad varit klart sämre än väntat. Justerat för skuldsättningen i bolaget är inte heller värderingen uppseendeväckade låg jämfört med konkurrenterna.

På sikt är bolagets satsningar i Polen och Tjeckien intressanta och fler nya marknader är dessutom på gång. En generös utdelningspolicy stödjer även aktiekursen över tid. Sammantaget ser vi dock ingen anledning att i nuläget ändra vår Neutrala rekommendation.