I korthet: Meda rapporterade en nettoomsättning på 3 038 miljoner kronor och ett rörelseresultat före avskrivningar (ebitda) på 868 miljoner kronor i tredje kvartalet. Bägge siffrorna var klart under såväl fjolårets nivå som förväntningarna.

Bolaget är avgjort valutakänsligt och har motvind i USA i form av hård konkurrens från lågpriskopior, så kallad generika. Att USA är ett problem i dagsläget är dock känt och på den positiva sidan var den organiska tillväxten på marknaderna utanför USA hyggliga 5 procent.

Det som kan förändra den negativa bilden i USA är den pågående lanseringen av allergimedicinen Dymista. Den lanserades i september och enligt bolagets utsaga har den fått "mycket positiv" respons i det tidiga skedet.

I aktiemarknaden är dock bilden av produktens potential splittrad. Skeptikern skulle hävda att det är självklart att ett nytt läkemedel möter intresse bland de förskrivande specialistläkarna och att det säger lite eller inget om framtida potentialen. Dymistas tillskyndare spår att det kommer att bli den dominerande drogen på sitt område och att potentialen är betydande.

Medas tillväxtresa började en gång i tiden som ett specialläkemedelsföretag som förvärvade produktportföljer som de stora läkemedelsföretagen hade prioriterat ned. På den tiden var det lite enklare för vd Anders Lönner att tjusa aktiemarknaden. Hög förvärvad tillväxt som byggde på relativt låga förvärvspriser.

Idag är läget annorlunda. Meda har vuxit sig så stort att förvärv av ratade produkter med begränsad patenttid inte ger samma attraktionskraft som förr. Situationen börjar likna den som de riktigt stora läkemedelsjättarna brottas med där patentutgångar öppnar för lågpriskopior.

Ett av Medas motmedel är receptfria produkter. Det segmentet svarar för 25 procent av omsättningen och växte organiskt med 18 procent tredje kvartalet. Hit hör bland andra Nalox mot nagelsvamp, inlicensierad från börsnoterade Moberg Derma. Som ytterligare ett tecken på att Meda har blivit ett stort läkemedelsföretag är att allt större resurser läggs på marknadsföring, även om mycket av det faller på Dymista.

Ett bättre motmedel är att få fram nya produkter. Ju mer utveckling i egen regi, desto högre lönsamhet. Hit hör Dymista. Synen på Dymista spiller med andra ord över på vilken syn aktiemarknaden har på Meda. Den är den som kan avgöra om bolaget ska kunna återvänd till en solid och höglönsam tillväxt i såväl USA som på koncernnivå kommande år.

Klart är att svaret inte finns i nuläget. Kanske inte heller i bokslutet 19 februari. Det är först när vi vet hur angelägna specialistläkarna är att hoppa på Dymistatåget som vi kan bilda oss en uppfattning om hur produkten kan komma att förskrivas i de bredare läkarlagren.

Den stora trenden i läkemedelsmarknaden är att det blir allt svårare att upprätthålla forna tiders lönsamhet. Tuffare läkemedelsmyndigheter, hårdare generikakonkurrens och tajtare statsbudgetar spelar in. Det är en kärv miljö. Stigande marknadsföringskostnader för att åtminstone försvara sin position bidrar också till lönsamhetsutarmning. Vi har sett hur snittprognosen på bolaget kontinuerligt har justerats ned under året. 

Trots det tycks det klarlagt att aktiemarknaden ändå har underskattat såväl generika- som valutapressen på Meda. I bolagets helårsprognos för 2012, som alltså läggs när en åttondel av verksamhetsåret återstår - förutspås en försäljning på "nära" 13 miljarder kronor och en ebitda-marginal på cirka 30 procent.

Det kan tolkas som aktiemarknaden, givet SME Direkts konsensusprognoser på årets utveckling, ligger 4-5 procent för högt på i sina förväntningar på ebitda-nivå. Med ett sådant utfall landar årets ebitda-resultat drygt 17 procent under fjolårets. 

Tittar vi på dagens värdering av aktien handlas den till strax under 20 gånger årets väntade vinst. Det låter högt men i förväntningarna ligger vinstökningar på 20 respektive 28 procent för 2013 och 2014. Faller de prognoserna in handlas aktien till ungefär 15 gånger 2013 års vinstprognos och 12 gånger 2014 års.

Här återkommer vi till svårigheten att se in i framtiden för såväl valutor som konkurrenssituation, men framför allt Dymistas framgång. Ovan nämnda p/e-tal bygger på genomsnittliga förväntningar. Spannet i nästa års vinstprognos är 3,34-5,02 kronor vilket betyder att aktien värderas till 12,7 eller 19,1 gånger 2013 års prognos beroende på om man är den störste optimisten eller pessimisten.

När vi senast granskade Meda, för ett halvår sedan, landade vi en en neutral rekommendation givet att 2012 vinstmässigt var ett mellanår och att aktiemarknadens vinstprognos på 2013 byggde på optimistiska men änu obevisade lanseringsantaganden om Dymista och andra produkter. Sedan dess har prognoserna justerats ned 15 respektive 27 procent medan aktien backat 4 procent.

Inte helt oväntat ligger vi kvar vid den tidigare försiktiga inställningen och behåller den neutrala rekommendationen. Vi vill se bevis eller åtminstone starkare indicier på kommande lanseringsframgångar för att lyfta rekommendationen.