Oriflame har varit en av våra favoritaktier det senaste halvåret. Anledningen är enkel. Aktien har varit alldeles för billig jämfört med amerikanska och europeiska branschkollegor.

Oriflame säljer kosmetika via nätverk av säljare som arbetar mot provision och direkt i hemmen hos kunderna. Marknaden finns främst i Ryssland och Östeuropa.

Bokslutsrapporten, som är den senast kända rapporten, visade att Oriflame hittills klarat finanskrisen och lågkonjunkturen bättre än många andra bolag. Under det fjärde kvartalet ökade Oriflame intäkterna med 16 procent organiskt och rörelseresultatet med lika mycket. Jämfört med det tredje kvartalet är det visserligen en tydlig nedgång, men i absoluta tal är tillväxten fortsatt väldigt god och idag är det få bolag som kan uppvisa tvåsiffriga organiska tillväxtsiffror.

Sett över helåret 2008 låg den organiska tillväxten på 23 procent och rörelsemarginalen bibehölls på drygt 14 procent. Valutaeffekter påverkade lönsamheten negativt då Oriflame har en stor del av kostnaderna i euro och majoriteten av intäkterna i rubel och andra valutor som försvagades rätt kraftigt.

Nästan hela tillväxten är hänförlig till ökningen av säljkåren.Oriflame tar i stor utsträckning hjälp av privatpersoner som ser försäljningen som ett sätt att tjäna lite extra pengar. Idag har bolaget 2,9 miljoner säljare knutna till organisationen och denna modell har varit framgångsrik. Försäljarna köper in produkter från Oriflame till inköpspris och säljer därefter vidare med ett pålägg på cirka 30 procent till slutkund. Därtill kan man förvänta sig en bonus när man når vissa förutbestämda volymer.

Historiskt sett så har säljkåren ökat starkt när BNP-utvecklingen i världen varit svag. En möjlig förklaring till detta kan vara att folk söker sig till Oriflame för att tjäna extra pengar i sämre tider. Den här affärsmodellen känns trygg i rådande marknadsläge. Nästan tre fjärdedelar av kostnadsmassan är rörlig och majoriteten av dessa är hänförliga till försäljningskostnader, såsom bonusutbetalningar till den stora säljkåren. När försäljningen går dåligt, kommer provisionutbetalningarna att sjunka, allt annat lika. Risken för marginalpress är som ett resultat av detta låg.

Aktien har sedan vår senaste köpanalys i mitten av februari stigit med nästan 45 procent. Inför rapporten för första kvartalet som kommer på torsdag nästa vecka (23 april) är det intressant att se om tillväxten bibehålls på samma goda nivå och hur kostnaderna utvecklas. Tidigare har tillväxten på översta raden i resultaträkningen varit extremt hög, men man har inte fått marginalen med sig eftersom kostnadsbasen också har vuxit väldigt fort. Nu börjar Oriflame få hävstång på den biten.

Tittar man på analytikernas genomsnittsprognos för 2009 handlas Oriflame nu till p/e 14 och ev/ebit 11. I genomsnitt handlas jämförbara amerikanska och europeiska bolag till 17-18 gånger vinsten nästa år. Dessutom är balansräkningen i gott skick med en nettoskuld som inte är större än 0,9 gånger rörelseresultatet före avskrivningar.

Allt som allt finner vi för tillfället ingen anledning till att ändra vår syn på Oriflame inför kvartalsrapporten nästa vecka. Köprådet kvarstår och riktkursen är 350 kronor.