Neonet är en global elektronisk aktiemäklare som erbjuder direktmarknadshandel på världens ledande börser. Bolaget är, precis som en traditionell aktiemäklare, starkt beroende av courtageintäkter och således även av omsättningsutvecklingen på världens börser. Cirka 95 procent av bolagets totala intäkter på 716 Mkr kommer just från courtageavgifter som kunderna betalar in och den skakiga börsutvecklingen har medfört lägre intäkter och nedpressade marginaler.

För det första har de fallande marknadsvärdena för de börsnoterade bolagen medfört lägre transaktionsintäkter. Därutöver har Neonets mest lönsamma kunder, de stora institutionella investerarna, dragit ner aktiviteten i takt med att volatiliteten ökat på börsen.

Samtidigt går trenden i handelsmönstret just nu mot fler antal transaktioner men till ett allt mindre värde per affär (transaktion). Och eftersom Neonets transaktionsintäkter i huvudsak är volymbaserade (en procentuell avgift på värdet), samtidigt som transaktionsavgifterna till börser och clearinghus ofta baseras på antalet avslut, leder dessa faktorer till en försämrad transaktionsmarginal.     

Kostnaderna är till stor del fasta och när intäkterna minskar slår det direkt mot marginalerna. Under det fjärde kvartalet föll transaktionsintäkterna med 16 procent och rörelseresultatet med hela 84 procent. Vinsten från det fjärde kvartalet 2007 byttes ut mot en förlust på 2 Mkr. Sett över helåret 2008 ökade dock de totala rörelseintäkterna med 4 procent till 716 Mkr (689), mycket tack vare det andra affärsområdet XG som står för drygt 5 procent av Neonets totala omsättning.

Här är kunderna främst banker och mäklarfirmor som använder sig av Neonets system för att nå marknadsplatser och låter sina kunder handla i bankens namn men med Neonets teknik. En fast licensavgift tas ut och avtalen tecknas normalt på 1-2 års kontrakt, vilket gör intäkterna mer stabila än courtageavgifterna som är cykliska till sin natur.

Nyligen har tre nya kundavtal tecknats inom XG och under året ökade intäkterna i affärsområdet med hela 55 procent. Bara under det fjärde kvartalet, som i övrigt var väldigt svag, ökade XG intäkterna med 62 procent.

Men förutom den starka utvecklingen för XG finns det inget annat som var positivt i Neonets rapport. Och blickar man framåt det kommande halvåret ser marknadsutsikterna fortsatt svaga ut. Med en trögrörlig kostnadsmassa som är anpassad för högre volymer och en fortsatt svag intäktsutveckling är det risk för ytterligare marginalpress som kan leda till ett resultat under nollstrecket även de kommande två kvartalen.  

Handeln på alternativa marknadsplatser ligger för tillfället mer eller mindre nere. Kunderna konsoliderar sina transaktioner och kapitalflöden till stora och trygga börser, men förr eller senare kommer denna trend att vändas när riskpremien ökar. Neonet har trots allt en etablerad kundbas i över 20 länder bestående av professionella aktörer som banker och mäklarfirmor, institutionella investerare samt hedgefonder. På sikt kommer bolaget att gynnas av att allt fler förvaltare vill handla direkt elektroniskt på flera börser via samma system och slippa lägga ordrar per telefon hos mäklare. Det innebär även en lägre kostnad då de slipper koppla upp sig mot varje enskild marknad.

Neonet har länge omgärdats av budspekulationer, senast vid årsskiftet fördes samtal med en motpart (troligtvis Deutsche Börse). Som en liten spelare i finansbranschen, med ett börsvärde på 730 Mkr och en nettokassa på 278 Mkr, framstår Neonet med sin tekniskt avancerad plattform och infrastruktur för elektronisk aktiehandel som en uppköpskandidat i en industriell affär.

Aktien är det senaste året ner med över 70 procent och handlas till 27 gånger fjolårsvinsten. I år räknar vi med att intäkterna faller med ytterligare 10-15 procent ner till drygt 615 Mkr, med en försämrad rörelsemarginal från fjolårets 10 procent till 7-8 procent. Det ger ett p/e tal på i bästa fall 27-28, vilket innebär att ett budscenario till stor del är inprisad.

Att enbart stirra

på p/e-talet är dock i Neonets fall inte fullt rättvist. Intäkterna är starkt kopplade till börsutvecklingen och förr eller senare kommer börsen att vända. På 1-2 års sikt är Neonet troligtvis ett hyfsat bra köp på dagens nivåer, men på kort sikt bedömer vi att aktien kommer att falla tillbaka till 9 kronors nivån igen. Av den anledningen rekommenderar vi Minska på 3-6 månaders sikt.