Modul 1 är kanske den av börsens kvarvarande IT-konsulter som har absolut tristast historik. Bolaget gick med stora rörelseförluster under IT-eran i slutet av 90-talet samtidigt som kursen pumpades upp till som mest 152 kronor per aktie. Fallet därefter blev skoningslöst och aktien har aldrig återhämtat sig. All-time low kursmässigt sattes så sent som under den här veckans börsras och idag står aktien i 60 öre.

Den usla kursutvecklingen har dock varit befogad. Bolaget var efter millennieskiftet ofokuserat och radade upp förluster år efter år. Först under 2006 vände Modul 1 till en mindre rörelsevinst under den nytillträde vdn Peter Wranéus och därefter har den positiva trenden fortsatt i verksamheten.

Numera består Modul 1:s verksamhet av tre kontor som ligger i Stockholm, Göteborg och Sundsvall. Bolaget tillhandahåller IT-specialister samt utvecklar och underhåller affärsstödjande IT-lösningar för kunderna. Kunderna är främst stora samt medelstora företag och organisationer . Fokus ligger numer på kunder inom finansbranschen samt offentlig sektor. Offentlig sektor utgjorde under 2007 cirka hälften av intäkterna och kunderna är företrädesvis hälso- och sjukvården samt försvaret.

En fjärdedel av intäkterna kom från finansbranschen och det är ett utropstecken, eller kanske ett frågetecken, med tanke på den senaste tidens makroutveckling. Modul 1 har inom området framförallt erfarenhet av att utveckla skräddarsydda systemlösningar för finansiell rådgivning och värdepappershandel, cash management samt corporate finance. Som vi tidigare konstaterat är det dock just inom finanssektorn som de sämre tiderna för kunderna hittills märkts av för IT-konsulterna.

Modul 1 kommunicerade visserligen i rapporten för andra kvartalet att man lyckats styra över från de stora affärsbankerna till andra kunder i finansbranschen som pension- och livförsäkringsbolag. Men med tanke på att den senaste tidens utveckling, direkt eller indirekt, har slagit mot hela finansbranschen innebär en stor exponering mot finanssektorn oundvikligen att risken i verksamheten är hög.

När det gäller personalen märker även Modul 1 av bristen på IT-specialister och för tillfället söker bolaget medarbetare till samtliga tre kontor. Under första halvåret har bolaget anställt 24 nya medarbetare men trots det har det totala antalet anställda minskat med 4 personer till 157 stycken vid utgången av andra kvartalet. På årsbasis ger det en skyhög personalomsättning, över 30 procent, vilket är ett svaghetstecken. Med tanke på att det alltid tar en viss tid innan en nyanställd konsult når full produktivitet sätter det också press på marginalen.

Modul 1:s övergripande finansiella mål är att uppnå en vinstmarginal på 10 procent kombinerat med en tillväxt som överskrider marknadens. I närtid är det dock svårt att se någon större realism för åtminstone marginalmålet. Bolaget presterade under 2007, som får betraktas som ett toppår för branschen, en rörelsemarginal på 6,5 procent och på de senaste 12 månaderna har rörelsemarginalen blott ökat blygsamt, till 6,8 procent.

Tillväxten under samma period är godkända 13 procent, det är dock ingen tillväxt som står ut i sektorn. Den senaste tidens finansiella oro kommer också oundvikligen skada den reala ekonomin vilket ökar den marknadsmässiga osäkerheten för IT-konsulterna. Därför räknar vi med svagare tillväxt under andra halvåret och att omsättningen i år blir cirka 200 Mkr. Vi förväntar oss inte några ytterligare marginalförstärkningar vilket för innevarande år ger ev/ebit 4 och p/e 6,5 med schablonskatt.

Modul 1 har dock en tillgång i stora underskottsavdrag, sammantaget cirka 80 Mkr, vilket gör att bolaget kassaflödesmässigt inte betalar någon skatt de närmsta åren. Tidigare har Modul 1 inte lämnat några utdelningar men med förbättrat kassaflöde samt lösta konvertibellån kan det bli ändring på det framöver. Det lär dock bli svårt för bolaget att mäta sig med de andra högavkastarna i sektorn och överhuvudtaget ser Modul 1 inte vidare attraktivt ut relativt sina konkurrenter.

Av de noterade IT-konsulterna är det främst Know IT och Acando som Modul 1 bedömer att de konkurrerar med. Det underlättar inte en jämförelse. Båda konkurrenterna har bättre marginaler, växer snabbare (dock främst till följd av förvärv) och har jämförbara eller lägre värderingsmultiplar. De är inte heller utpräglade småbolag som Modul 1 vars börsvärde på 56 Mkr och en likviditet i aktien därefter motiverar en rejäl rabatt, inte minst på nuvarande börs. På egna meriter är Modul 1 inte dyrt förutsatt en bättre börs och på rullande siffror. Men vid sidan av den generella cykliska risken går det också att känna lite extra oro över att en så stor andel av intäkterna kommer från finanssektorn. Därtill avskräcker historiken fortfarande.

Även om Modul 1 förbättrat verksamheten de senaste åren är bolaget fortfarande långt ifrån de bästa i klassen och en rejäl rabatt gentemot sektorn är på sin plats. Denna saknas dock varför vi rekommenderar en avvaktande hållning till aktien.