Biovitrum är ett av få forskningsbolag på börsen med en stark balansräkning och produkter i kommersiell fas. Ser man till värderingen så motsvarar den dock inte potentialen i bolagets forskningspipeline. Det gäller i synnerhet efter den ordentliga omstrukturering som bolaget genomgick i fjol. Utsikterna är goda för Biovitrum att nå god lönsamhet då det skär i FoU kostnaderna samtidigt som försäljningen stiger markant. Vi tror på skördetid för Biovitrum och rekommenderar Köp i aktien.

Biovitrum är ett läkemedelsbolag inom specialistläkemedel med en stark forskningskapacitet och flera kommersiella produkter. Bolaget omsatte 1 141 miljoner kronor under 2008 och har idag omkring 400 anställda. Därmed är det ett av Sveriges största bolag inom hälsovårdssektorn. Biovitrum utvecklar läkemedel för specialistsjukvården och tar dessa från forskning till kommersialisering i egen regi.

Biovitrum lade under slutet av 2007 om kursen. Målet var att gå från den tidigare tämligen spretiga forskningsportföljen till en väsentligt mer fokuserad. Vidare skulle bolaget gå från forskning och utveckling av läkemedel för primärvården, en massmarknad, till den betydligt smalare marknaden för specialistvård. Den största förändringen i bolagets nya strategi är bland annat omstruktureringen av bolagets FoU där proteinprocessutvecklingen har integrerats med forskningen samtidigt som den styrs om mot småmolekylär- och proteinbaserad forskning. Vidare har Biovitrum köpt rättigheterna till flera, idag kommersiella läkemedel.

I september i fjol ingicks avtal med Amgen om övertagande av de senares tre proteinläkemedel Kepivance och Stemgen samt  licensrätten till Kineret. För detta betalade Biovitrum 740 miljoner kronor plus aktier till ett värde av, då, 130 miljoner kronor. Utöver detta ska Biovitrum erlägga milestonebetalningar vid uppnådda försäljningsmål. Köpet finansierades med likvida medel samt lån. Den nya portföljen passar väl in i Biovitrums nya strategi med fokus på proteinläkemedel och samtliga av dessa tre har stor potential. Ser man till de värderingsmultiplar som betalats i liknande transaktioner var prislappen rimlig. Men framför allt utgör de en plattform för bolagets nya strategi. Och med en hel del kompetens inom området har Biovitrum goda utsikter att utveckla denna vidare.

Det är möjligt att marknadens ljumma inställning till bolaget på börsen hänger samman med att Biovitrum ännu inte lyckats presentera något avtal för utlicensiering av den "gamla" forskningsportföljen. Idag ligger det kvar en hel del inom framför allt metabola sjukdomar såsom diabetes och fetma och det är mycket intressanta sjukdomsområden men det betyder också att konkurrensen där är stenhård. Och när många bioteknikbolag går på finansiella ångor med ebb i kassan så försämras också deras förhandlingsläge mot de stora läkemedelsbolagen. För ett par år sedan, med skriande brist på lovande läkemedelskandidater var förhållandet det motsatta där läkemedelsindustrin fick slåss om nya projekt.

Därför bör man inte förvänta sig några rekordavtal för Biovitrum. Men det lär räcka med utlicensiering eller försäljning till någorlunda anständiga villkor för att kursen ska lyfta, då det idag verkar råda skepsis om bolagets förmåga att knyta upp bra partners. Och det lär tyvärr hålla tillbaka aktiekursen en tid framöver, men med tanke på kvaliteten i bolagets pipeline så är det nog mer en fråga om "när" snarare än "om" avtal kommer till stånd. Och när det väl händer kan det vara försent att kliva på.

Ser man till den kommersiella delen av Biovitrums verksamhet utvecklas denna väl. Under fjärde kvartalet ökade omsättningen med 5 procent, drivet främst av tillverkningen av Refacto som säljs av Wyeth. Den nya generationen av Refacto lanserades i USA och för den får Biovitrum lägre Royaltysatser, och därför är det viktigt att följa utvecklingen i USA noga eftersom det krävs större volymer för att kompensera för den lägre royaltynivån. I övrigt var försäljningen av Amgenprodukterna. Dessvärre tog Biovitrum också en hel del engångskostnader under fjärde kvartalet vilket drev ned rörelseresultatet till en förlust på 290 miljoner. Lejonparten av dessa kostnader rör nedskrivningarna av FoU verksamheten, inklusive nedskrivningar av immateriella tillgångar.

Bolaget guidar för en försäljningstillväxt på 20 procent för 2009 och detta tillsammans med lägre FoU samt administrationskostnader gör att vi tror Biovitrum kan nå ett litet plusresultat för helåret. Och detta borde leda till en rejäl omvärdering av bolaget. Enkom den kommersiella verksamheten är värd långt mer än dagens börsvärde, men detta har dragit ned av de stora kostnaderna för FoU. När dessa nu minskar kraftigt och bolaget gör en vinst samtidigt som det finns en chans till utlicensiering/försäljning av delar av portföljen kan man lättare argumentera för en högre aktiekurs. Det gäller särskilt som bolaget har en urstark balansräkning utan skulder kan Biovitrum fortsätta att köpa eller licensiera in produkter och få en större hävstång på sin forskningskapacitet. Värderingen på p/e-tal är ännu inte relevant eftersom bolaget går från förlust till blott en mindre vinst.

Men nästa år kan Biovitrum nå en rörelsemarginal på omkring 10 procent. Det skulle i så fall betyda en värdering av rörelsen relativt rörelseresultatet på strax under tio gånger. Det är bra för ett bolag med hygglig tillväxt, och en balansräkning som ger finansiellt svängrum att expandera. 2009 har alla chanser att bli ett riktigt bra år för bolaget och vi rekommenderar därför Köp i aktien.