Trelleborg bjöd aktiemarknaden på blandade besked i sin bokslutsrapport. Positivt var att bolaget efter sju kvartal i rad med negativ organisk tillväxt åtminstone nådde nolltillväxt i fjärde kvartalet. Det var bättre än vad flertalet analytiker hade väntat sig. Bolaget har även lyckats försvara lönsamheten inom sitt viktigaste område Sealing Solutions bra trots trög efterfrågan.

I den negativa vågskålen hamnar framför allt rätt bistra kommentarer om marknadsutsikterna den närmaste tiden.

Vd Peter Nilsson flaggar i sitt vd-ord för att delar av Trelleborg står inför tuffare tider än vad som var fallet i fjol. Det är framför allt inom affärsområdet Offshore and Construction som orderingången fallit rejält till följd av det låga oljepriset. Området hade ett bra 2015 tack vare en välfylld orderbok vid ingången av året men den har successivt krympt och utgångsläget inför 2016 är betydligt sämre.

Offshore and Construction var annars det affärsområde inom Trelleborg som överträffade analytikernas förväntningar mest i fjärde kvartalet. Det är en verksamhet som rymmer en del större projekt vilka gör att utfallet kan slå lite mellan kvartalen. Offshore and Construction rapporterade en organisk tillväxt på hela 9 procent i fjärde kvartalet just tack vare stora projektleveranser.

Det var också förklaringen till att Trelleborg som helhet kunde rapportera en nolltillväxt organiskt. Övriga affärsområden noterade fallande eller oförändrad underliggande tillväxt i kvartalet.

Men nu är alltså orderboken inom Offshore and Construction rejält decimerad och marginalerna är dessutom under press till följd av den låga aktiviteten inom industrin. Trelleborg flaggar för lägre volymer och lägre lönsamhet för området under det innevarande kvartalet.

Som tur är svarar Offshore and Construction för en mindre del av Trelleborgs resultat. Absolut viktigaste område är Sealing Solutions. Området har en nästan dubbelt så hög rörelsemarginal som näst bästa område och i kraft av sin höga lönsamhet stod Sealing Solutions för 55 procent av rörelseresultatet inom Trelleborg i fjol.

Marginalerna inom Sealing Solutions är således viktiga för hela Trelleborgs resultat och det var därför glädjande för aktiemarknaden att området försvarade sin lönsamhet bättre än väntat i fjärde kvartalet. Området säljer kritiska tätningslösningar till industrin, flyg och personbilstillverkare.

Efterfrågan från kunder inom de båda sistnämnda områdena ser enligt Peter Nilsson ut att utvecklas på ett tillfredsställande sätt. Generell industri (som står för nära hälften av omsättningen) är dock fortfarande trög. Organiskt föll omsättningen inom Sealing Solutions med 2 procent i kvartalet och rörelsemarginalen sjönk till 21,0 procent från 22,1 procent för ett år sedan. Det var 0,7 procentenheter högre än väntat.

Trelleborg har sedan Peter Nilsson tog över som vd för tio år sedan arbetat hårt för att minska konjunkturkänsligheten i verksamheten, sänka kostnadsnivån och stärka lönsamheten. Tillverkning har flyttats till lågkostnadsländer, olönsamma verksamheter har sålts av och beroendet av fordonsindustrin har minskats. Genom att fokusera på de områden och nischer där Trelleborg har starkast marknadspositioner har marginalerna också tagit ett rejält kliv uppåt de senaste åren.

Verksamheten inom vibrationsdämpare till fordonsinsutrin har satts i ett samägt bolag med tyska Freudenberg, kallat Trelleborg Vibracoustic. Det bidrar dock fortfarande starkt till resultatet inom Trelleborg. Under fjolåret var bidraget drygt en halv miljard kronor netto vilket motsvarar 15 procent av det rapporterade rörelseresultatet i koncernen.

En fullständig avknoppning och börsnotering av Trelleborg Vibracoustic har varit på gång en längre tid och förberedelserna pågår fortfarande. Volkswagen är en viktig kund till bolaget och deras kris har försenat processen något. Vibracoustic noterade en organisk tillväxt på 8 procent i fjärde kvartalet och rörelseresultatet förbättrades med 26 procent. Trelleborgs resultatandel från Vibracoustic i fjärde kvartalet var dock lägre än väntat.

Den väntade börsnoteringen (eller försäljningen till ett riskkapitalbolag) av Trelleborg Vibracoustic har varit en temperaturhöjare i Trelleborg-aktien. Tidigare har verksamheten bedömts vara värd totalt sett cirka 2 miljarder euro, varav Trelleborgs del skulle vara 1 miljard eller knappt 9,5 miljarder kronor.

Trelleborg ville dock tydligen inte invänta en försäljning av Vibracoustic innan de satte sprätt på pengarna. I början av november i fjol slog bolaget till på tjeckiska konkurrenten CGS för knappt 11 miljarder kronor. Det är den största affären som Trelleborg gjort på decennier och den kommer bland annat att i det närmaste dubbla verksamheten inom lantbruks- och industridäck. Affären väntas slutföras under våren.

Analytikerna har dragit ned sina förväntningar på Trelleborg efter bokslutsrapporten. Vinstprognosen för 2016 har kapats med nära 6 procent enligt databasen Factset. Snittprognosen ligger numera på knappa 10,50 kronor per aktie, fortfarande en ökning på dryga 9 procent jämfört med 2015 tack vare CGS-förvärvet.

För 2017 är snittprognosen 12,04 kronor per aktie, en ökning på 15 procent. De snittprognoserna innebär p/e-tal på 13,7 respektive 11,9. Det är lågt men skuldsättningen kommer också att öka efter förvärvet av CGS. Justerat för det är värderingen av rörelsen mer normala 11,1 gånger nästa års rörelseresultat, ev/ebit.

Den föreslagna utdelningen på 4 kronor per aktie innebär en direktavkastning på 2,8 procent. För de närmaste åren är snittprognoserna direktavkastningar på 3,0 procent respektive 3,2 procent.

Trelleborg-aktien har inte rasat på samma sätt som exempelvis SKF gjort sedan toppen i april i fjol. Vinstprognoserna i Trelleborg föll heller inte särskilt mycket under fjolåret och som vi tidigare kunnat konstatera har verksamhet och marginaler blivit mer stabila de senaste åren.

Ledningens kommentarer kring efterfrågeläget inom Offshore and Construction är dock oroande och en påminnelse om att Trelleborgs verksamheter fortfarande är cykliska. Utsikterna även för många andra delar av koncernen tycks överlag vara ljumma den närmaste tiden. Risken för att estimaten inte prickar rätt när analytikerna ska försöka bedöma graden av motvind de närmaste kvartalen har ökat.

På dagens extremt nervösa börs väljer vi att avvakta i Trelleborg-aktien, åtminstone tills vi ser varthän det barkar med efterfrågan under inledningen av 2016.