SJR in Scandinavia är ett bemanningsbolag vars omsättning har haft en genomsnittlig årlig tillväxt på 20 procent de senaste fem åren. Bolaget är inriktat på bank-, finans- och ekonomiområdet. Tillväxten imponerar, inte minst med tanke på att det skett samtidigt som världen genomlidit sin värsta finansstorm sedan 1930-talet.

Under perioden 2006-2011 har den genomsnittliga rörelsemarginalen legat på 10,7 procent. Snittet dras ned av utfallet 2009, ett år då många företag - inte minst inom finanssektorn - tvingades till panikbesparingar och nyemissioner. Men inte ens då gjorde SJR förlust utan hade en rörelsemarginal på 3,1 procent. Det är en nivå som de betydligt större Poolia och Proffice skulle bertrakta som normalgoda.

85 procent av intäkterna kommer från uthyrning av chefer och specialister. Resterande 15 procent utgörs huvudsaklingen av den mer konjunkturkänsliga verksamheten rekrytering. Bolaget avslöjar inte marginalerna inom respektive ben, men det är lätt att förestålla sig att det är betydligt högre marginaler inom rekryteringsverksamheten.

Verksamheten borde vara konjunkturkänslig, men som framgår av den historiska utvecklingen har SJR:s förmåga att hantera svängningarna varit goda. Personalkostnaderna, den dominerande kostnadsposten, har under perioden 2006-2011 i snitt legat på 70 procent av intäkterna. Under det svåra året 2009 steg kvoten till 73 procent.

SJR är ett relativt litet företag jämfört med de mer namnkunniga spelarna. Det är lättare att växa från en låg nivå och fjolårets omsättning steg 24 procent till 220 miljoner kronor. Det är en femtedel av Poolias och en tjugondel av Proffices storlek.

Finans är inte någon bransch i tillväxt utan tvärtom finns det gott om överflödig personal efter senare års kollapser, neddragningar och sammanslagningar. Det har dock visat sig vara en fördel för bemanningsföretag som SJR. Kunderna håller tillbaka nyrekryteringarna och prioriterar flexibilitet med hjälp av inhyrd personal när osäkerheten är stor. Löneanspråken hålls också nere.

Det innebär inte att SJR är immunt mot konjunktur- och branschrisker, men känsligheten är lägre än vad man kan tro vid en första anblick. Känsligast är rekryteringsbenet, som alltså svarar för cirka 15 procent av omsättningen. Men det fungerar åt bägge hållen, precis som koncernens lönsamhet kan dras ned av svaga rekryteringsperioder kan den lyfta på motsatta rörelser.

Bokslutet som presenterades 21 februari togs väl emot av aktiemarknaden. Oron för ett svagare fjärde kvartal blåstes bort av en helårsvinst på 5,26 kronor per aktie, varav 1,29 kronor under det sista kvartalet. Den föreslagna utdelningen motsvarade vid tidpunkten för bokslutet en direktavkastning på 8,6 procent.

På en månad steg aktien med 21 procent . Därefter har det rakat utför i kraftig fart. I förra veckan togs utdelningen på 4,80 kronor per aktie och av bara farten har aktien handlats ned med det dubbla sedan dess.

Man kan inte utesluta att det fanns kupongjägare som gick in i aktien på basis av utdelningen, men kursutvecklingen efter att kupongen avskiljdes är ändå svår att motivera med hänsyn till vad företaget har rapporterat. Inte minst med tanke på företagets återkommande höga utdelningsnivå. I dagsläget handlas aktien på samma nivå som innan det starka bokslutet presenterades.

Utdelningspolicyn säger att minst 60 procent av vinsten ska delas ut. Snittet i vår bakåtblickande period har legat på 92 procent av vinsten. Förra veckans utdelning motsvarade 91 procent av fjolårets vinst.

När man värderar SJR bör man ta hänsyn till styrkor och svagheter. Företagets litenhet och aktiens påvra likviditet motiverar rabatt, och kanske också det, relativt övriga branschen, högre inslaget av konjunkturkänslig rekrytering i resultaträkningen.

Stabiliteten i intjäningen är tvivelsutan ett plus, liksom den dedikerade huvudägaren i form av vd Per Ogunro. Den finansiella situationen är ett plus. Med 35 miljoner kronor i kassan och inga räntebärande lån kan man med visst fog tala om en stabilitet även i balansräkningen. Kassan motsvarar 10 kronor per aktie.

När vi räknar framåt på SJR utgår vi från att personalkostnaderna ligger kvar på 69 procent av intäkterna och att övriga kostnader ligger i nivå med snittet för 2010-2011. Då landar vi på en rörelsemarginal på 11,6 procent kommande tre år.

Det är något högre än det historiska snittet 2006-2011 men under snittet om extremåret 2009 exkluderas. Med samma antaganden om räntenetto och skatt blickar vi mot en nettomarginal på 8,5 procent.

Vid en nolltillväxt med ovan givna förutsättningar kommer företaget att göra en vinst på 5,30-5,40 kronor per aktie. I det läget handlas aktien till ett p/e-tal på 10,5 eller 8,7 om vi eliminerar kassan ur börsvärdet. Om vi utgår från att SJR behåller en utdelningsandel kring 90 procent av nettovinsten hamnar direktavkastningen på 8,6 procent.

Med hänsyn till att bolaget bevisat sig historiskt och att det ännu bygger från en relativt liten storlek är dock nolltillväxt närmaste åren väl konservativt. Visserligen var det en negativ tillväxt på 6 procent under 2009, men det var som sagt ett enskilt extremår.

Lägger vi istället en tillväxttakt på 10 procent kommande tre år (hälften av snittet 2006-2009) så stiger årets vinst till 5,80-5,90 kronor per aktie och till 6,30-6,40 kronor 2014. I det läget värderas SJR till 9,6 gånger årets prognos och under 8 gånger 2014 års prognos. Justerat för nettokassan sjunker motsvarande p/e-tal till 7,9 repsektive 6,5.

Med en oförändrad utdelningsandel på 90 procent har vi en direktavkastning som klättrar från 9,4 procent 2012 till 11,4 procent 2014.

SJR är en liten spelare och naturligtvis saknas inte hot mot företaget, men bolaget tillhör en liten exklusiv skara aktier på börsen som består av den aptitliga mixen hög tillväxt och hög utdelning. I relation till risken är potentialen i aktien god. Vi rekommenderar köp och tar dessutom in aktien på Heta Listan.