Haveriet i HQ Bank har kostat Öresund stora summor pengar och en allvarlig förlust i anseende. Det direkta värdet på innehavet i HQ Bank har minskat med 720 miljoner kronor sedan årsskiftet och ännu mer räknat från toppen i april.

Öresunds förra vd Stefan Dahlbo tvingades lämna bolaget och har nu ersatts av Stefan Charette. Samarbetet mellan Sven Hagströmer och Mats Qviberg lär också ha fått sig en knäck av händelserna.

Något som i sammanhanget klarat sig förhållandevis bra är dock Öresunds substansvärde. Det var 124 kronor per aktie vid årsskiftet och vid utgången av det tredje kvartalet 127 kronor. Det skulle så klart ha varit betydligt mer utan HQ-kraschen, de ovan nämnda 720 Mkr motsvarar 13 kronor per aktie, men visar ändå att Öresund rent finansiellt inte tagit irreparabel skada.

Öresunds aktieägare hade dock fram till torsdagens kvartalsrapport fått se sina innehav backa med cirka 16 procent i år, 14 procent inräknat utdelning.

Ökat substansvärde och minskad aktiekurs innebär ökad substansrabatt. Vid utgången av det tredje kvartalet uppgick rabatten till 18 procent, vilket är lågt jämfört med många andra investmentbolag men högt för att vara Öresund vars aktie oftast värderats i nivå med substansen och inte sällan över den.

Anledningen till att aktien numera handlas med rabatt är förstås HQ Bank och alla frågetecken som uppstått om framtiden till följd av haveriet.

Substansrabatten leder nu till att Öresund skiftar ut maximalt 722 Mkr till aktieägarna genom ett frivilligt inlösenförfarande. Var tionde aktie löses in mot 135 kronor i kontant ersättning. Jämfört med stängningskursen igår, onsdag, som var 106,25 kronor innebär det en premie på 27 procent och allt annat lika innebär det att aktiekursen ska upp knappt 2,90 kronor.

Öresund har under det tredje kvartalet sålt aktier för 523 Mkr samtidigt som köp gjordes för 4 Mkr. Största nettoförsäljningen skedde i Nobia där aktier för 342 Mkr såldes. Vd Stefan Charette säger i samband med rapporten att Öresund avser att sälja även återstående 3,6 miljoner aktier i Nobia.

I Fabege såldes aktier för 101 Mkr och i Klövern för 86 Mkr. De försäljningarna visade sig vara feltajmade då de skedde under juli månad, precis innan fastighetsaktierna satte ordentlig fart uppåt. Fabege har sedan den sista juli rusat med 45 procent och Klövern drygt 20 procent.

Fabege och Klövern utgör dock fortfarande stora innehav i Öresund och har bidragit till att lyfta substansvärdet under kvartalet. Även Avanza Bank, Bilia och Haldex har gått bra under perioden.

Som ett resultat av turerna kring HQ Bank äger Öresund numera konvertibla preferensaktier och skuldebrev i Carnegie värda 850 Mkr som om de konverteras kommer att ge Öresund en ägarandel i på 17,5 procent i Carnegie. Det innebär att det onoterade inslaget i Öresunds portfölj ökat kraftigt, från mindre än 4 procent vid årsskiftet till cirka 20 procent idag. Det minskar transparensen i Öresund vilket höjer risknivån en aning.

Efter aktieförsäljningarna under kvartalet har Öresund en välfylld kassa på 784 Mkr. Soliditeten uppgår till 98 procent.

I samband med rapporten meddelas också att styrelsen kommer att föreslå att utdelningen för 2010 ska uppgå till 4,50 kronor per aktie. Det är en sänkning jämfört med 2009 års 6 kronor per aktie men inräknat inlösenprogrammet så kommer maximalt ändå närmare 1 miljard kronor att skiftas ut till ägarna.

Torsdagens rapport höjer Öresunds aktie med drygt 6 procent till 113,50 kronor. Utdelningen på 4,50 kronor innebär därmed en direktavkastning på knappt 4 procent.

Med fortsatt stabila finanser och en substansrabatt som är historiskt mycket hög kan det tyckas vara köpläge i Öresund och för en investerare som inte har något emot hög risk så kan det vara värt en chansning på att substansrabatten krymper ännu mer framöver. Det är dock långt ifrån säkert.

En av orsakerna till att Öresund handlades med en betydligt mindre rabatt än bolag som Investor och Industrivärden var att de ansågs vara osentimentala i sin förvaltning, utan inslag av eviga innehav i portföljen, och skickliga affärsmän. Räddningsaktionen i HQ Bank visar dock att det visst finns kärninnehav i Öresund. Hjälteglorian kring Hagströmer och Qviberg har också solkats ned efter allt som hänt, inte minst bland HQ Banks aktieägare.

Problemet blir således att bedöma om substansrabatten på drygt 10 procent, som den uppgår till efter kursuppgången på torsdagen, är mycket eller lite i Öresund givet dagens förutsättningar. Dessutom återstår den viktigaste frågan:  Hur kommer samarbetet mellan Sven Hagströmer och Mats Qviberg att fungera i framtiden?

Torsdagens besked om inlösenprogram visar på ett fortsatt fokus på att skapa aktieägarvärde inom Öresund vilket är positivt. Sammantaget tycker vi dock att den nuvarande rabatten känns rimlig.

Givet de frågetecken som fortfarande finns kvar kring Öresunds framtid och inte minst det faktum att portföljen innehåller flera aktier som gått mycket starkt på sistone och sannolikt går in i en lugnare fas så behåller vi vår neutrala rekommendation.