Rottneros är en global leverantör av pappersmassa. Produktionen sker vid två pappersbruk i hälsingska Vallvik och värmländska Rottneros. I organisationen arbetar cirka 250 personer och den samlade produktionskapaciteten uppgår till närmare 400 000 ton pappersmassa per år.

Under 2013 producerades sammanlagt cirka 335 000 ton pappersmassa. Även om produktionstakten såhär långt i år har stigit några procent är Rottneros en liten spelare. Som jämförelse producerar Stora Enso mer än tio gånger så mycket massa som Rottneros.

Koncernen exporterar massan främst till Europa men i viss mån också till USA, Asien och övriga världen. Pappersmassa är en konjunkturkänslig produkt men används i allt från skrivpapper, matförpackning till kartonger. 

För bara en dryg månad sedan lämnade den relativt nye vd:n Carl-Johan Jonsson sin post till följd av meningsskiljaktigheter kring ledarskap och organisation. Tillsvidare har styrelseledamoten Per Lundeen tagit över i väntan på en ny verkställande direktör.

Rottneros har likt fågeln Fenix rest sig ur askan och i år vänt förlust till vinst. Aktien har stigit närmare 100 procent sedan årsskiftet och bolaget är på god väg att göra en årsvinst för första gången sedan 2010. Hittills i år har bolaget tjänat cirka 50 öre per aktie och avslutar man fjärde kvartalet lika starkt som övriga årets kvartal så värderas bolaget till p/e 5-6 på innevarande år.  

Aktien har länge handlats lägre än det egna kapitalet och trots det senaste årets nordliga börsresa värderas aktien till endast 70 procent av egna kapitalet. Därtill har bolaget en god soliditet och en nästintill skuldfri balansräkning.  Men självklart finns det en förklaring till den låga värderingen, det faktum att bolaget bara varit lönsamt ett av de senaste fem åren kanske säger någonting om hur osäkra bolaget förutsättningar har varit.

Men 2014 stod planeterna åter i linje och marginalerna har bokstavligen exploderat under de tre kvartal som passerat.  I sista kvartalet nådde rörelsemarginalen drygt 13 procent och avkastningen på eget kapital knappt 5 procent. Framgångarna beror i mångt och mycket på faktorer helt utanför Rottneros kontroll: Kraftigt försvagad krona, högt pris på pappersmassa och till viss del lägre energikostnader.

Rottneros producerar just nu under tillsynes optimala förhållanden och är då också ganska lönsamt, men likt en gammal fransk bil har bolaget historiskt nästan aldrig tänt på alla cylindrar samtidigt.

Priset på pappersmassa har varit redigt volatilt de senaste 15 åren och idag kostar pappersmassan nästan lika mycket som under rekordåren 2007 och 2010/11. Däremellan har priset också halverats minst en gång, mätt i dollar.

Mätt i dollar ser pappersmassan ut att stabiliseras på dagens nivåer. Men valutaeffekterna innebär att priset i kronor skjutit i höjden. Kronförsvagningen är ett resultat av svensk riksbankspolitik och nollränta, något riksbankschefen Stefan Ingves signalerat att Sverige kommer dras med i många år. Alltså, dollarn kan mycket väl dyrare på något års sikt.

Enligt Rottneros senaste känslighetsanalys innebär ett 50 dollar högre massapris 80 miljoner kronor plus på årsresultatet före finansnetto. 50 öre dyrare dollar lyfter resultatet med 60 miljoner kronor.

I kronor har Rottneros intjäning ökat med 14 procent under tredje kvartalet, jämfört med samma period förra året.  Per ton tjänade man 6 452 kronor, givet 6,95 kronor per dollar i sint under kvartalet och ett massapris (NBSK) på 930 dollar per ton. Valutaeffekterna släpar efter i räkenskaperna och dollarn har till idag stigit till cirka 7,45 kronor. Det kan innebära 60 miljoner kronor mer i årsvinst före finansnetto, allt annat lika.

Men som sagt bolaget har flutit medströms senaste året och det vore oansvarigt att anta att både pappersmassan och dollarn kommer vara rekorddyr för all framtid.

Låt oss därför vända på resonemanget. Rottneros försäljningsvolymer har senaste åren varit relativt oförändrade och trots att aktien begåvats med ett sällsynt lågt p/e-tal bör vi beakta att på volymbasis har tillväxten inte imponerat.

Med ett avkastningskrav på 10 procent bör man inte förvänta sig en högre värdering av bolaget än kanske p/e 7. Addera därtill en riskpremie för bolagets brokiga historik och oförmåga att påverka sin egen situation, då kanske man får nöja sig med p/e 6 som en rimlig värdering. För att motivera dagens aktiekurs måste Rottneros alltså tjäna ungefär 65 öre per aktie, vilket man ser ut att göra med råge i år.

Positiva prognoser får en osökt att tänka på utdelningspotentialen. Vi tror inte att den finansiellt skakiga huvudägaren Arctic Paper köper bolaget på dagens kursnivå. Då bör de vara intresserade av att få utdelningar. Senast Rottneros var lönsamt, år 2010, kunde aktieägarna gotta sig med 4,6 procent direktavkastning och kanske upprepar sig historien.

Trollar vi sedan vidare med sifforna med utgångspunkten att priset på pappersmassa kommer att stabiliseras kring femårssnittet på 850 dollar per ton (930 dollar i senaste kvartalet) och att dollarn fortsätter att stärkas med cirka 50 öre under 2015 så kan bolaget, givet en rörelsemarginal på 8 procent, tjäna cirka 55-60 öre per aktie nästa år.

Antar vi istället en oförändrad dollarkurs och att marginalen är fortsatt lika höga som i tredje kvartalet då finns det potential att Rottneros tjänar 1 krona per aktie. Landar vi någonstans där emellan finns det ändå kanske uppsida i aktien, men de tråkiga är att de avgörande parametrarna ligger helt utanför bolagets kontroll.

Rottneros har varit en av Stockholmsbörsens stora dollarvinnare och kan komma att bli det även i den närmaste framtiden – även om övriga risker för bolaget kvarstår, såsom fluktuationer i försäljningspriset på pappersmassa och kostnaden för insatsvaror och energi.

För den riskvillige som tror på fortsatt starkare dollar och stabila massapriser finns potential uppåt i aktien de närmaste månaderna, även om uppsidan är mindre än i somras. Aktien är däremot ingenting att spara till barnbarnen. Den brokiga historiken talar för sig själv.

För den långsiktige aktiespararen finns det många bättre och mer stabila bolag att köpa både i Stockholm och på amerikanska börsen (som då ger indirekt exponering mot dollarn). Rekommendationen stannar därför vid Neutral.