Scribona har sina rötter i Esselte koncernen där Scribona under tidigt nittiotal utgjorde verksamhet med fokus på elektroniska kontorsprodukter och informationstjänster. Därefter har det skett en hel del. Efter ett antal år av förvärv och expansion inom it och logistik vände bolaget till att steg för steg avlöva verksamheten.

De sista stegen bort från distributionstjänster var utdelningen av Carl Lamm följt av försäljningen av It-distributionsverksamheten till Tech Data. Därefter har Scribona blivit majoritetsägare av det AIM-noterade bolaget European Equity Tranche Income Ltd.(EETI) efter att Scribona köpt bolagets lån från Citigroup. Och i förra veckan fastställdes köpeskillingen för Scribonas andra stora affär hittills i år, förvärvet av Banque Invik.

Det nya Scribona som nu framträder blir en intressant mix där Banque Invik har en god och stabil intjäning samtidigt som investeringen i EETI kan ses som en option. Med ett börsvärde på 560 miljoner kronor till kursen 6,90 per aktie värderingen attraktiv.

Banque Invik förvärvades för 229 miljoner och bolaget tjänade i fjol 76 miljoner kronor. Det ger p/e 3 på förra årets vinst för förvärvet och 7,4 för hela Scribona. Då ingår dessutom en rejäl nettokassa i Scribona som före förvärvet uppgår till 409 miljoner kronor, motsvarande 5 kronor per aktie. Efter förvärvet återstår ungefär 2,20 per aktie. Ovanpå det kommer optionsvärdet i EETI:s låneportfölj.

Banque Invik är verksamt inom förmögenhetsförvaltning samt kreditkortsverksamhet. Omsättningen 2008 blev 724 miljoner kronor (694) med ett resultat efter skatt på 76 miljoner kronor. Det är en rejäl nedgång från 2007 då vinsten blev omkring 120 miljoner kronor, men det är likväl var det näst bästa resultatet i Banque Inviks 19-åriga historia. Detta ett år som var synnerligen besvärligt för banksektorn.

Det visar att just inriktningen på förmögenhetsförvaltning är stabilt relativt framför allt mer transaktionsdrivna intäkter såsom courtage. Vidare saknar bolaget direkt exponering mot hypoteksmarknaden och den totala balansomslutningen har minskat ganska drastiskt under 2008, till 580 miljoner Euro från omkring 720 miljoner, vilket ger en rimligt låg risknivå i balansräkningen. Bolaget är också verksamt inom kortsegmentet som växer snabbt. Banque Invik ger ut kort på licens från Visa och master Card och inriktningen är kort knutna till en hög servicenivå riktade mot privatpersoner med stor förmögenhet, tillika Banque Inviks kundsegment för banktjänsterna.

EETI:S verksamhet är svårbedömd och kan liknas vid en högriskobligation. EETI finansierar primärt topplån för bostäder i Europa. Det nominella värdet vid förvärvstidpunkten var 30 miljoner Euro för Banque Inviks andel av EETI. Denna förvärvas för 14 miljoner Euro, motsvarande 47 procent av nominellt belopp. Det är i linje med en högriskobligation, exempelvis ett företagscertifikat i ett bolag med kreditproblem, vilket förefaller rimligt.

Banque Invik ser en risk för upp till 25 procents prisras för bostadspriserna. Därmed torde i princip hela topplånet vara utraderat vid försäljningar idag och EETI:s låneportfölj vara värd noll. Men nu kommer lyckligtvis inte alla hus att säljas i år utan blott en fraktion av den totala stocken. Så värdet av EETI:s portfölj hänger till stor del på låntagarnas "staying power" där större delen av kunderna förhoppningsvis kan sitta kvar på sina bostäder tills priserna åter repat sig.

Det lär ta tid innan prisnivåerna når 2007 års nivåer, och värdet på EETI:s lån kommer avspegla vart någonstans bostadspriserna stabiliseras. Att få tillbaka hela det nominella beloppet förefaller osannolikt, men ser man till andelen bostadslån i Norden där det görs konstaterade kreditförluster är det en otroligt liten del. I Exempelvis Storbritannien har bostadsmarknaden pumpats upp av en stor andel spekulativa köp där privatpersoner köpt fler bostäder och hyrt ut i hopp om värdeökning i bostäderna.

Detta beteende kan leda till väsentligt högre förluster på bostäderna. Och i framför allt Spanien har bostadsmarknaden fullkomligt imploderat. Således vill vi i dagsläget inte åsätta något större värde på EETI utan ser det som en option som eventuellt kan falla ut om några år. Scribonas innehav i EETI är ett förvärvat lån (Från Citibank) där huvuddelen konverterats till aktier i en nyemission. Kvar blir en majoritetspost aktier samt ett lån på 5,7 miljoner Euro.

Slutligen finns förlustavdrag på 785 miljoner kronor kvar i Scribona. Hur stor andel av dessa som kan utnyttjas är oklart men de ger ytterligare lite potential till värdet. Banque Invik kan i goda tider värderas till exempelvis 2 gånger eget kapital eller p/e 10. Till förra årets vinst skulle det motsvara knappt tio kronor per aktie.

Till detta kommer förlustavdragens värde, EETI och en nettokassa på 2,20 per aktie, som idag handlas till omkring 6,90. Det är billigt och en anledning är förmodligen att det nya Scribona är ganska svårpenetrerat. Vi menar dock att enbart Banque Invik motiverar ett köpråd. Resten är en bonus.

----

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nr 24 den 8 juni. Är du intresserad av prenumerera på Börsveckan, klicka här.