Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 13 den 29 mars. Läs mer om Börsveckan.

Humana är ett omsorgsbolag vars verksamhet omfattar vård och omsorg av specialiserad natur, framför allt inom individ- och familjeområdet. Det handlar om klienter med särskilda vårdbehov, exempelvis funktionshinder eller psykiatriska sjukdomar. Och nu har bolaget börsnoterats.

Intresset är stort för stabila bolag inom vård och omsorg, och på goda grunder. Humana är ett bra bolag i en spännande marknad. Aktien noterades i högsta delen av teckningsintervallet som var satt till 54-62 kronor och direkt efter introduktionen steg kursen till 70 kronor.

Den svenska omsorgsmarknaden omsätter mer än 200 miljarder årligen och äldrevård utgör omkring 56 procent av denna marknad. Personlig assistans och LSS-hem utgör 26 procent och återstoden är individ- och familjeomsorg.

Det är en marknad som växer med omkring 4 procent per år och den största omsorgsgivaren är kommunerna som utgör omkring 80 procent av marknaden. De privata aktörerna tar dock marknadsandelar och har växt med i genomsnitt 8,5 procent per år enligt siffror från Humana.

Faktorer som talar för en fortsatt är hög tillväxttakt och är framför allt demografi med en växande andel äldre i befolkningen samt ökad förekomst av psykiatriska besvär då den psykosociala ohälsan ökar kontinuerligt. Vidare så går marknaden mot högre specialisering och det gynnar Humana då vi förväntar oss att den privata omsorgen kommer att ta ytterligare marknadsandelar.

Marknaden för personlig assistans är fragmenterad och det har förekommit en hel del problem med bedrägerier som exemplet i Södertälje dessvärre illustrerar. Dessa problem torde gynna Humana då kommunerna borde välja att minimera risken för bedrägerier genom att arbeta med en stor och etablerad aktör.

Humanas konkurrensfördelar handlar om specialisering och kvalitet och de hänger ihop. I och med att Humanas omsorg kan ta emot klienter från i princip hela landet kan de bygga specialiserade enheter som är bättre på att ge omsorg för klienter med specifika, och ibland stora, omsorgsbehov.

Humanas verksamhet som sker i egen regi, med totalansvar, är mer specialiserad än entreprenad och bolaget arbetar mer med terapiområde snarare än geografi vilket betyder att de kan ta emot klienter från hela landet på lokala enheter för att säkerställa kvaliteten i omsorgen.

I Humanas fall finns med andra ord en tydlig nytta för klienterna liksom kommunerna. Humana har som princip att bara etablera verksamhet i en kommun i samförstånd med denna och aldrig som konkurrent. Det borgar för goda relationer och därmed också långsiktighet.

Vad gäller lönsamheten så ligger rörelsemarginalen före avskrivningar (EBITDA) omkring 7 procent, omkring 6 procent inklusive avskrivningarna och har så gjort de senaste åren. Som jämförelse så ligger Attendos EBITDA-marginal omkring 9 procent och Capio en bit över 7 procent.

De faktorer som styr lönsamheten handlar om beläggning, effektivitet och kvalitet. Ersättningsmodellen varierar beroende på affärsområde men handlar generellt om ersättning per individ utifrån omsorgsbehov och inom personlig assistans sker ersättning utifrån timme och individ.

Bolagets finansiella mål är en årlig tillväxt kring 8-10 procent och en rörelsemarginal före avskrivningar (EBITDA) på 6 procent. Utdelningsandelen är satt till 30 procent vilket kanske är lite lågt för den som jagar direktavkastning.

Tillväxten har varit hög historiskt med en genomsnittlig årlig tillväxt på 22 procent sedan 2009. 2015 var dock inte så starkt. Den organiska tillväxten sjönk till 0,8 procent från en nivå kring 8 procent tidigare år. Det har också gjorts stora förvärv, inte minst 2014, som lyfter siffrorna. Humana har en hög kassakonvertering vilket betyder att en hög andel av vinsten omsätts i kassaflöde, och lönsamheten är stabil.

Balansräkningen är okej, men inte helt utan svagheter. Dels har Humana omfattande goodwill på 2,6 miljarder motsvarande 2,5 gånger det egna kapitalet. Dels har bolaget en nettoskuld som, efter notering, kommer att ligga på 2,1 gånger EBITDA och målet är under 3 gånger. Det är inte lågt, men hanterligt.

Aktien handlas kring 70 kronor, vilket motsvarar ett börsvärde på 3750 miljoner kronor. Justerad nettoskuld är, efter notering och emissionslikvid, 820 Mkr. Således värderas rörelsen till knappt 4,6 miljarder.

Om man räknar med en EBIT-marginal på 6 procent för innevarande år och en tillväxt på 8 procent skulle det ge ett rörelseresultat på 360 Mkr. Värderingen skulle då motsvara ett rörelsevärde på 12,7 gånger årets förväntade EBIT-resultat (EV/EBIT).

Det är inget reapris, men då får man en stabil verksamhet med goda tillväxtutsikter. Som jämförelse värderas Attendo, räknat på konsensusprognoserna, till EV/EBIT 14,3 för innevarande år. Introduktionen gjordes till motsvarande multiplar som Attendo som sedermera stigit rejält på börsen och samma resa kan man nog förvänta sig även för Humana.

Så aktien är intressant om än att potentialen är begränsad i det korta perspektivet givet den starka, initiala kursutvecklingen samt den höga introduktionskursen.