Den ryska, halvstatliga gasjätten Gazprom står för cirka 90 procent av Vostok Naftas aktieportfölj. Av historiska skäl har dessa aktier ägts via ryska aktiebolag som i sin tur ägts från Cypern. Vid beräkningen av substansvärdet i Vostok Nafta har en så kallat uppskjuten skatt beräknats på skillnaden mellan aktiernas anskaffningsvärde och marknadsvärde, det vill säga på den beräknade reavinsten. Skattesatsen har varit 24 procent.

Vid utgången av september uppgick den beräknade skatten till 600 miljoner dollar. Aktiernas marknadsvärde var 3 359 miljoner dollar och reavinsten cirka 2 500 miljoner dollar. Sedan dess har aktiernas värde ökat till 3 622 miljoner dollar enligt vår beräkning och den latenta skatten till drygt 660 miljoner dollar.

I stället för att sälja aktierna och betala skatten väljer nu Vostok Nafta att likvidera de ryska dotterbolagen och dela ut Gazprom-aktierna till sitt Cypernbolag. Den manövern utlöser en likvidationsskatt som uppgår till cirka 5 procent av aktiernas marknadsvärde, det vill säga skattekostnaden blir cirka 180 miljoner dollar. Mellanskillnaden på cirka 480 miljoner dollar tillförs Vostok Naftas eget kapital och ökar alltså substansvärdet. Med drygt 46 miljoner utestående aktier blir effekten drygt 10 dollar eller 70 kr per aktie.

Vi beräknar i dag Vostok Naftas substansvärde till 65 dollar per aktie enligt den tidigare beräkningsmodellen och till 75 dollar, eller cirka 515 kr, per aktie med den nya, lägre, skattebelastningen. I bolagets substansvärderapport per den 31 december, som publiceras den 10 januari, kommer skatteeffekterna av likvidationsbeslutet att reflekteras.

Från att tidigare ha handlats till kurser strax över det rapporterade substansvärdet kommer Vostok Nafta att handlas med en rabatt på cirka 10 procent givet att dagens kurs- substansrelation står sig in i januari. Det är normalt att svenska investmentbolag handlas med viss rabatt men det är inte givet att Vostok Nafta bör eller ska göra det.

Aktien handlas upp med 0,8 procent till 469 kr idag. Den blygsamma uppgången på det kraftiga substanslyftet får tillskrivas att börsen sedan tidigare räknat med att den ryska skatteknuten skulle lösas på ett för aktieägarna bra sätt.

Aktiens problem förefaller för närvarande vara en mer skeptisk hållning från aktiemarknadens sida till Gazprom vars aktier ju har en dominerande plats i Vostok Naftas portfölj. Gazproms aktier har mest rört sig i sidled under det fjärde kvartalet, i mycket sammanhängande med sjunkande energipriser.

Med Gazpromaktierna ägda via Cypern får Vostok Nafta handlingsfrihet och kan minska innehavet om man så vill. Även om bolaget har en stark tilltro till den långsiktiga värdeutvecklingen för Gazprom, och är en aktiv ägare och en av de största med drygt 1 procent av kapitalet, håller vi det för sannolikt att aktieposten i Gazprom kommer att reduceras vilket skulle möjliggöra en mer aktiv förvaltning av portföljen. Som det nu är kopplas Vostok Naftas aktie helt samman med Gazprom vilket historiskt varit strålande men på senare tid lite tristare.

Vostok Nafta ger exponering mot ryska aktier främst inom energisektorn. I en aktieportfölj med företrädesvis svenska aktier är Vostok Nafta ett bra komplement. Aktien bidrar såväl med riskspridning som kurspotential.

På 3-6 månaders sikt rekommenderar vi Öka.