Att döma av senaste kvartalsrapport är Swedbanks exponering mot den oroliga internationella finansmarknaden liten vilket banken hänför till sin lågriskprofil. På aktiemarknaden delar man uppenbarligen inte den uppfattningen, att det här skulle handla om låg risk, eftersom aktiens värdering tagits ned från ett p/e-tal på 11 till mycket modesta 8 räknat såväl på innevarande års vinst per aktie som nästa. Vi har en aktie som handlas till 190 kr, som ska tjäna cirka 22-23 kr båda åren och som ger en utdelning på 8,50-9,00 kr (8,25).      

I niomånadersrapporten blev rörelseresultatet under Q3 precis som väntat 3.669 Mkr (3.741) med intäkter på 8.031 Mkr (7.164) och ett bättre räntenetto 4.806 Mkr (4.139) än väntat, 4.687 Mkr, och ett bättre provisionsnetto 2.503 Mkr (2.109) än väntat, 2.359 Mkr. Det mer svängiga nettoresultatet av finansiella transaktioner på 196 Mkr (513) blev dock lägre än väntade 372 Mkr, men det är intäkter av sämre kvalitet.

Trots goda intäkter blev alltså rörelseresultatet precis som väntat och det sammanhänger med kostnaderna som ökade till 4.132 Mkr (3.490) varav personalkostnader 2.412 Mkr (2.073), som alltså kom in i överkant av förväntningarna. Relationen mellan kostnader och intäkter, K/I-talet, på 0,51 (0.49) i kvartalet blev dock precis som väntat tack vare höga intäkter.

På kreditförlustsidan landade ett minus på 230 Mkr (plus 67) vilket var marginella 47 Mkr mer än väntat. Nettoresultatet blev 2.866 Mkr (2.911) och per aktie 5,57 kr (5,65) vilket tack vare lite lägre skatt var mer än väntade 5,42 kr.

Därmed hade Swedbank på nio månader samlat ihop ett rörelseresultat som ökade med 11 procent till 11.476 mkr (10.376) och ett nettoresultat som ökade 12 procent till 8.888 Mkr (7.967) med en vinst per aktie på 17,25 kr (15,46).

Aktien hade stigit inför rapporten och den föll raskt på rapporten vilket ansågs märkligt med hänsyn till att den på resultatraderna var i linje med eller bättre än väntat. Det var kreditförlusterna som oroade. Närmare bestämt risken för att det kommer att se betydligt värre ut framöver på den raden.  

Under det tredje kvartalet var det en enskild fastighetskredit i centrala Tallinn som gjorde att kreditförlustnivån i hela den baltiska verksamheten fördubblades från 0,27 procent till 0,40 procent i årstakt och uppgick till 153 Mkr under kvartalet. Stannar det på den nivån är det ändå inte mycket eller farligt.

I bankrörelserna i Estland, Lettland och Litauen hade Swedbank en utlåning på 164 miljarder kr (115), ganska jämnt fördelad mellan länderna, vid utgången av september. Ökningen på ett år var ganska hisnande 43 procent. Den takten är nu avsevärt lägre och risken i portföljen har ökat eftersom fastighetspriserna gått ned något. Swedbank har en marknadsandel på 45 procent i Estland, 27 procent i Lettland och 21 procent i Litauen. Höga marknadsandelar är positivt bedömer vi, såväl långsiktigt som för en översiktlig bedömning av risken i kreditportföljen.  

Hushållsutlåningen, som är ganska säker, uppgick till 64 miljarder kr och företagsutlåningen till 93 miljarder kr, varav till fastighetsföretag cirka 26 miljarder kr, eller 50 kr per aktie i Swedbank. Beloppet är stort men kreditförluster på någon eller några procent är hanterliga i en koncernresultaträkning med ett rörelseresultat i årstakt på runt 15 miljarder kronor. Med en rimlig försiktighet i utlåningen bedömer vi att det krävs en fastighetsbubbla med prisfall på 25-30 procent för att åstadkomma det. Därtill är det troligt att priserna på fastigheter i dessa länder, skulle ett kraftigt prisfall komma, återhämtar sig och att banken i slutändan återvinner merparten av de förluster som bokförts.

Sedan i somras är Swedbank dessutom verksam i Ukraina via dotterbanken TAS-Kommerzbank som förvärvades i början på juli och som har 191 kontor med planer på 15 till under 2007. Då, i juli, uppfattades förvärvet so något positivt för bakens aktieägare, nu och i likhet med SEB:s nyligen genomförda mindre förvärv, ses det negativt eftersom det innebär risk.

Aktiemarknaden fokuserar för närvarande på risker, vilket inte är så konstigt eftersom sådant stoff är kursdrivande, och väljer att helt se bort ifrån möjligheterna på längre sikt. Till exempel är det rimligt att räkna med att baltländerna under närmast decenniet kommer att i fråga om t ex levnadsstandard och bankmarknad kommer att bli mycket lika övriga EU-medlemmar. Swedbanks marknadsandelar på dessa marknader är då värdefulla även om resultaten här skulle hacka påtagligt under ett par år.

I niomånadersrapporten redovisade alltså Swedbank ganska obetydliga kreditförluster såväl totalt som i den baltiska rörelsen. Kostnader kopplade till effekterna av den internationella oron på finansmarknaderna summerade till 279 Mkr, vilket belopp belastade resultatet, och avsåg värderingen av finansiella instrument som en följd av högre räntor på icke-riskfria instrument såsom utlåning mellan banker.

I vinstprognoser för Swedbank inför 2008 finns förväntningar om kraftigt ökade kreditförluster. Det är därför som vinsten per aktie inte ökar. Men med 22-23 kr stannar p/e-talet på dryga 8 och aktiens direktavkastning på cirka 4,6 procent är hög och bra. Att Swedbank inte pekas ut i samband med spekulationer om samgåenden mellan svenska banker är också ett plus för aktien.     

På 3-6 månaders sikt rekommenderar vi Köp med en riktkurs på 240 kronor.