TeliaSonera är i dag den ledande teleoperatören i Norden ¿ en marknad som kännetecknas av tilltagande konkurrens och hård prispress. Tillväxtmöjligheterna är begränsade och koncernens försök att expandera i Baltikum, Ryssland och Turkiet har så här långt varit mer eller mindre misslyckade, vilket bidragit till att sänka förtroendet för företagsledningen.

På TeliaSoneras pluskonto står emellertid starka kassaflöden, ett begränsat investeringsbehov och en minst sagt robust balansräkning. Ett önskeläge för riskkapitalister med andra ord.

TeliaSonera har under Anders Igels tid som vd försökt tillfredsställa både de investerare som vill se en högre tillväxttakt, och de som efterlyser en aggressivare utdelningspolitik. Som landet ligger just nu ser det ut som om utdelningsivrarna kommer att dra det längsta strået. Koncernens senaste försök att lyfta tillväxten genom en satsning på den spanska marknaden har fått hård kritik, medan beskedet om en rejäl kapitalutskiftning nästa år mötts med applåder.

För svenska staten, som av allt att döma kommer att lämna bolaget under den här mandatperioden, bör kraftiga engångsutdelningar vara att föredra innan det är dags att sälja aktieinnehavet för gott.

Det utdelningsbesked som TeliaSonera gav i samband med sin niomånadersrapport motsvarar cirka 30 miljarder kronor, varav 20 miljarder kronor har engångskaraktär. Det innebär att aktien i dagsläget ger en direktavkastning på 12,5 procent, vilket är mer än tillräckligt för att försvara dagens kursnivå runt 53 kronor. För den som tror på fortsatta extrautdelningar efter 2007 går det att motivera en kurs som ligger runt 60 kronor.

Hur det blir med den saken beror mycket på svenska statens agerande. Fram till nu har TeliaSonera tillåtits att följa en tämligen vankelmodig väg med otydligt fokus på tillväxt. Det är egentligen först sedan det blivit uppenbart att olika riskkapitalister kan utgöra ett reellt hot mot företagets oberoende som strategin har stramats upp. Den nyligen aviserade extrautdelningen kom kort efter det att Christer Gardells Cevian-fond dykt upp som fjärde störste ägare i bolaget. Här kan man nog tala om en omvändelse under galgen.

TeliaSonera har tidigare hållit hårt i pengarna med motiveringen att kapitalet kan behövas för bolagets framtida expansion. Men även så är koncernen påtagligt överkapitaliserad. TeliaSonera skulle enbart genom att öka belåningen kunna frigöra 40-50 miljarder kronor och ändå ha kraft över för satsningar utanför Norden.

Redan tidigare har TeliaSonera aviserat extrautdelningar på 10 miljarder kronor för verksamhetsåren 2006 och 2007. För innevarande år blir det således ytterligare 10 miljarder kronor och rent finansiellt finns det utrymme för lika mycket efter verksamhetsåret 2007. Detta speciellt som det lär finnas en fortsatt stor rationaliseringspotential på 3-5 miljarder kronor i koncernen.

Om svenska staten på kort tid vill få ut så mycket som möjligt av TeliaSonera bör den tillämpa samma strategi som ett riskkapitalbolag, det vill säga belåna rörelsen hårt och sälja alla udda verksamheter som exempelvis satsningarna i Baltikum, Ryssland, Turkiet och Spanien.

Olika beräkningar ger vid handen att TeliaSonera skulle kunna få ut 80-90 miljarder kronor för sina verksamheter utanför Norden. Samtidigt borde belåningen kunna höjas till säg fem gånger rörelseresultatet. Sammantaget ger det en utdelningskapacitet på 160 miljarder kronor att jämföra med börsvärdet 235 miljarder. Den kvarvarande nordiska rörelsen skulle sen ha en vinstkapacitet på 10 miljarder kronor efter skatt varav merparten skulle kunna delas ut. Sätt p/e 13 på detta och det sammanlagda värdet blir uppåt 300 miljarder kronor eller runt 65 kronor per aktie.

Den här typen av kalkyler är av naturliga skäl grova, men visar ändå vilka möjligheter som finns med en mer aktiv ägarstyrning av bolaget.

Vän av ordning kanske invänder att staten som ägare aldrig kan gå lika hårt fram som riskkapitalister. Må så vara. Men antag att staten säljer sina aktier och att en ny ägare får göra jobbet. Då väntar med största sannolikhet en kritikerstorm mot staten för att den låtit åtskilliga miljarder gå sin näsa förbi.

Finns det då ingen gyllene medelväg? Jo, som redan nämnts har TeliaSonera finansiellt utrymme både för en generös utdelningspolitik och en mer offensiv expansionsstrategi. Om koncernen lyckas få rejäl fart på tillväxten skulle aktiens värdering öka och staten få ut ett betydligt bättre pris vid en kommande försäljning. Problemet är att det troligen tar tid att genomföra en sådan förändring som sannolikt kräver ett vd-byte och ett totalt nytänkande i koncernen.

Grundtipset blir därför att staten väljer alternativet att lyfta så stora utdelningar som möjligt, innan innehavet i Telia Sonera säljs om några år. Det innebär att aktien kan ses som en tämligen säker högavkastare med begränsad uppsida, såvida inte staten säljer direkt och låter någon annan sköta omstruktureringen. I så fall kan det finnas utrymme för en fortsatt kursuppgång.

Mikael Hårde