Ericssons vinstvarning häromveckan var sannerligen en märkeshändelse. Kursfallet, 24 procent, var lika stort som när koncernen 2002 var i finansiell kris och tvingades be ägarna om 30 miljarder kronor i nyemissionsmedel. Och nog ter det sig oförklarligt att världens största och ledande telekomkoncern kan tappa hela 8 procentenheter i rörelsemarginal från ett kvartal till ett annat och till råga på allt inte märka vad som varit å färde under kvartalet juli-september förrän halvvägs in i oktober. Dom verkade helt enkelt inte ha koll på siffrorna ute i Kista. Fast det kanhända lovar gott nu när Carl-Henric Svanberg flaggar för flera svaga kvartal innan Ericsson repar sig.

Själv förklaradeEricssonchefen att marginaltappet var priset man måste betala för att behålla sina stordriftsfördelar när konkurrenter som Nokia-Siemens och Alcatel-Lucent nu slagit sina påsar ihop. Genom "strategisk prissättning", eller prisdumpning på ren svenska, har Ericsson säkrat en lång rad nya kontrakt hos operatörer i tillväxtländer. De initiala leveranserna av grundstommen i dessa mobilnät är subventionerade av Ericsson och har låg marginal. Planen är att ta igen detta genom tilläggsbeställningar på utrustning för att förfina näten, mjukvara för nya tjänster som mobil-tv och uppgraderingar för att hantera en ökad trafikvolym. Större tillverkningsvolymer ska också ge skalfördelar i produktionen av noder och basstationer. Att Ericsson varit väldigt aggressiva i sin kundjakt har man tidigare anat eftersom företaget tycks erbjuda väldigt generösa betalningsvillkor. Detta har lett till ett svagt kassaflöde, jämfört med resultatutvecklingen. Det nya under tredje kvartalet var att väntade högmarginalbeställningar (uppgraderingar, mjukvara med mera) från mer mogna operatörer i Västeuropa och USA uteblev. Troligen beror det på diskussioner bland kunderna om fusioner och delning av mobilnät.

Tredje kvartalets fakturering bestod därför till ovanligt stor del av strategiskt prissatta leveranser av nya nät vilket pressade ned bruttomarginalen från 42-43 procent till 35,6 procent och fick rörelseresultatet att rasa med 36 procent till 5,6 miljarder kronor. Ericsson väntar sig som sagt att den här situationen består "flera kvartal" till och spår att rörelsemarginalen hamnar runt 15 procent under årets sista tre månader (23 procent i fjol). 

Vad ska man säga om det här? Å ena sidan kan det konstateras att kursreaktionen inte är så underligt eftersom negativa nyheter kring Ericssons marginalutveckling slår direkt mot kärnan i bolagets vinstgenereringsförmåga. Tillväxten är inte anmärkningsvärt god, drygt 16 procent per år sedan 2003. Då var dessutom utgångsläget att operatörerna haft investeringsstopp sedan 3G-excesserna vid sekelskiftet. Det fanns med andra ord ett stort uppdämt behov. Ser man till de senaste kvartalens tillväxt så imponerar Ericsson föga med organiska tillväxttal kring 4-5 procent. Företagets goda vinster hänger därför mycket på marginalen som etablerades kring 20 procent under 2004-2006. Bolagets kritiker har ifrågasatt om detta verkligen är uthålliga nivåer. Ericsson har inte haft dessa marginaler tidigare. Snittet de senaste 30 åren ligger under 10 procent. Och så gott som ingen av bolagets konkurrenter har heller lika god lönsamhet. Å andra sidan verkar Ericssonledningens påstående att skalfördelar är centralt i branschen vettigt och även om kundjakten haft ett högt pris så har den lyckats.

Ericsson ser ut att omsätta kring 200 miljarder nästa år mot 160 miljarder för Alcatel/Lucent och 135 miljarder för Nokia/Siemens. Om stordriftsfördelar är nyckeln till höga marginaler i telekomindustrin så finns alltså förutsättningarna för att Ericsson ska komma igen.

Hur ska man göra med aktien? Börsveckan har inte haft någon starkare åsikt om Ericsson på sistone. Företaget har verksamheter som går i rejäl otakt. Affärsområdet Networks är basen i bolaget med 130,5 miljarder i omsättning de senaste 12 månaderna och knappt 22 miljarder i rörelseresultat. Här är alltså marginalen under kraftig press och tillväxten låg, 3 procent hittills under 2007. Bolagets omhuldade tjänsteverksamhet har omsatt drygt 41 miljarder under samma period och har en god tillväxt på 17 procent. Det nya affärsområdet Multimedia har växt rejält genom förvärven av Tandberg och LHS och omsatt 15,6 miljarder i år med en rörelsemarginal på knappt 6 procent. Sedan lämnar hälftenägda Sony Ericssons mobiltelefoner ett stort bidrag till koncernen, ungefär en femtedel av resultatet. Allt som allt har Ericsson omsatt 187,5 miljarder, tjänat 35 miljarder i rörelsen och 26 miljarder efter skatt under det senaste året. Det innebär att bolaget exklusive nettokassan på 11 miljarder värderas till 1,6 gånger omsättningen, 8,5 gånger rörelseresultatet och till knappt 12 gånger vinsten. Det är relativt låga siffror, men Börsveckan ser inte något givet köpläge för den sakens skull. Ett skäl är att den skrala tillväxten talar mot väsentligt högre multiplar. Ett annat att koncernen som sagt är i en negativ trend. Man kan också känna en viss oro för marginalerna inom tjänsteverksamheten som varit ruskigt stabila på 15 procent det senaste året.

Eftersom det här handlar om långa kontrakt finns risken att resultatredovisningen delvis är en bedömningssport med nuvärdesberäkningar och annat. Dessutom får Sony Ericssons vinster allt större tyngd i koncernen. Men inom konsumentverksamheter kan marknadsandelar och resultat svänga snabbt vilket inte minst Motorolas dikeskörning vittnar om. Kanske bör mobiltelefonvinsterna värderas lite lägre än de som nätverken, med en mer solid marknadsposition, genererar. Det är med andra ord ingen brådska att köpa Ericsson.