Clas Ohlsons tredje kvartal, perioden november till och med januari, är det viktigaste på året. Bolaget rapporterar försäljningen månadsvis, så att julhandeln var stark var redan känt inför onsdagens kvartalsrapport. Den stora frågan för aktiemarknaden inför rapporten var i stället hur väl Clas Ohlson kunnat kompensera sig för den marginalpress som uppstår från negativa valutarörelser.

Clas Ohlsons marginaler pressas för närvarande både av dollarn och av den norska kronan. Dollarns styrka gör inköpen av produkter från bland annat Asien dyrare. För en lågprisaktör som Clas Ohlson är det svårt att fullt ut kompensera sig för detta och resultatet blir att bruttomarginalen hamnar under press.

Bolaget har dock de senaste kvartalen visat sig vara bra på att kompensera sig för detta och marginalen har hållit emot oväntat bra. Så även i det tredje kvartalet. Bruttomarginalen föll visserligen en halv procentenhet jämfört med samma kvartal i fjol men snittprognosen enligt SME Direkt var ett något större tapp än så.

Nyckeln till framgång i detta avseende är enligt Clas Ohlsons vd Klas Balkow en blandning av faktorer. Bolaget har bland annat jobbat med sin försäljningsmix och fått upp andelen produkter som säljs under egenägda varumärken till nästan 30 procent. Egna produkter håller som regel högre bruttomarginal. Vissa prishöjningar har även genomförts ute i butikerna och slutligen har det gått att förhandla fram bättre inköpspriser då råvarupriserna har fallit kraftigt och den kinesiska valutan försvagats.

Den norska kronans försvagning påverkar Clas Ohlsons intäkter negativt när försäljningen i Norge räknas om till svenska kronor. Norge är Clas Ohlsons näst största marknad och den står för cirka 40 procent av omsättningen i koncernen. Det tredje kvartalet var starkt för Clas Ohlson i Norge och i lokala valutor ökade försäljningen med 8 procent. Räknat i svenska kronor rapporterar dock Clas Ohlson nolltillväxt i Norge. I Sverige ökade omsättningen med 7 procent.

Sverige och Norge står tillsammans för cirka 85 procent av omsättningen i Clas Ohlson. På de mindre marknaderna var utvecklingen i Finland stark med en underliggande tillväxt på 13 procent. I Storbritannien var utvecklingen trög med ett tapp i lokala valutor på -5 procent.

Clas Ohlsons inbrytning på den brittiska marknaden har varit minst sagt trög. Satsningen sammanföll med finanskrisen och den låg på is i många år då detaljhandeln var svag. De senaste åren har dock varit bättre men Clas Ohlson har inte riktigt fått det lyft man hoppats på. Bolaget har därför lagt om sin strategi i landet och satsar nu på mindre butiker i mer citynära lägen.

Två sådana mindre butiker öppnades i oktober och december men utvecklingen tycks ha varit lite sisådär då den brittiska detaljhandeln i stort har varit svag under perioden.

Den problematiska inbrytningen i Storbritannien hindrar inte Clas Ohlson från att satsa på ytterligare utomnordiska marknader. I maj slår bolaget upp portarna till sin första butik i Tyskland. Två till butiker ska följa under hösten då även e-handel ska lanseras i Tyskland.

Utrymmet för ytterligare butiker i Sverige och Norge börjar ta slut så vidare expansion utanför Norden lär behövas om inte tillväxten ska stagnera helt. I Sverige och Norge har vi haft några årtionden på oss att vänja oss vid Clas Ohlsons koncept där allt du kan tänka dig ryms under samma tak. För en brittisk eller tysk konsument finns det anledning att misstänka att det kan ta ett litet tag att inse storheten i detta. I värsta fall innebär det att satsningen i Tyskland blir lika trögstartad som den brittiska och att det kommer att krävas en hel del marknadsföring för att locka till sig besökare.

Utlandsetableringar innebär alltid ökade kostnader och Clas Ohlson har ända sedan bolaget först satsade i Storbritannien flaggat för att dessa kommer att tynga rörelsemarginalen med 2-3 procentenheter om året. Utlandssatsningarna har dock som sagt legat på is i många år, men nu ökar tempot igen och påverkan på marginalerna kan bli mer kännbara.

De analytiker som bevakar Clas Ohlson väntar sig dock ingen större påverkan på rörelsemarginalen. De två senaste åren har marginalen hållit sig kring 8 procent och det väntas den göra även under de kommande åren.

Det innevarande räkenskapsåret slutar i april och utfallet väntas enligt SME Direkt bli en vinst per aktie på 7,33 kronor. Nästa räkenskapsår spås bjuda på en försäljningstillväxt på 4,6 procent och en vinstökning på drygt 5 procent till 7,73 kronor. För räkenskapsåret 2017/2018 är snittprognosen en vinsttillväxt på knappt 6 procent till 8,18 kronor.

P/e-talet för det innevarande räkenskapsåret ligger i dagsläget på 20,5 och för de kommande åren faller det till 19,4 respektive 18,3. Justerat för nettokassan värderas rörelsen till 13,6 gånger nästa räkenskapsårs väntade rörelseresultat, ev/ebit.

Snittprognosen för utdelningen innevarande år innebär en väntad direktavkastning på 3,7 procent. För nästa år väntas den bli 3,9 procent.

Clas Ohlson-aktien har bjudit ägarna på en rätt svängig resa de senaste åren. I samband med att börsturbulensen accellererade i höstas störtdök kursen 20 procent på bara någon vecka. Den har hunnit stiga och falla och stiga ett par gånger till sedan dess och aktien är för närvarande i princip oförändrad sedan årsskiftet.

Värderingen är också tillbaka på de höga nivåer där den legat de senaste åren. Resultatutvecklingen har varit fladdrig men snittet för de senaste fem åren landar på bara drygt 5 procents vinsttillväxt om året. Det är också vad som väntas för de kommande åren. Vi har fortsatt svårt att se att det motiverar p/e-tal på nästan 20.

Satsningen i Tyskland kan säkert bli bra på sikt men de närmaste åren lär den mest föra med sig kostnader. När Clas Ohlson satsade som mest i Storbritannien var kostnaden för att öppna en ny butik i landet nära tre gånger så hög som i Norden. I vinstprognoserna ligger dock förväntningar om oförändrade marginaler så risken för resultatbesvikelser de kommande kvartalen har ökat.

Förhållandet mellan risk och möjlig avkastning känns inte attraktiv på dagens nivåer i Clas Ohlson-aktien och vi behåller en neutral rekommendation.