Vi höjde vårt råd i Oriflame från Neutral till Köp i BV 08-39 efter att kursen packade ihop fullständigt till följd av den allmänna rysslandsoron, trots att inga negativa bolagsspecifika nyheter kommunicerats. Tvärtom kom Oriflame med en omvänd vinstvarning och höjde både omsättnings- och resultatprognosen för helåret 2008. Och insiders har varit flitiga på köpknappen under nedgången den senaste tiden. 

Q3-rapporten som offentliggjordes förra veckan visar att bolaget ännu inte påverkats av vare sig finanskrisen eller en vikande konjunktur. Under det tredje kvartalet ökade omsättningen med 32 procent i lokal valuta. Tillväxten kan hänföras till en ökning i den genomsnittliga säljkåren med 22 procent och en ökning i produktiviteten med 9 procent. Vid kvartalets utgång hade säljkåren ökat med 27 procent till 2,62 miljoner konsulenter. Omsättningen påverkades även positivt av prishöjningar och en förbättrad produktmix. I Asien steg försäljningen med 44 procent, i CIS och Baltikum med 42 procent, i Latinamerika med 29 procent, i Centraleuropa och Medelhavsregionen med 17 procent och i Västeuropa samt Afrika med 14 procent.

Samtidigt förbättrades rörelseresultatet med hela 48 procent, vilket gav en rörelsemarginal på 9,7 procent (8,6). Oriflame har en sund affärsmodell som torde klara sämre tider relativt bra. Cirka tre fjärdedelar av den totala kostnadsbasen är rörlig och majoriteten av dessa är hänförliga till försäljningskostnader, såsom bonusutbetalningar till den stora säljkåren. När försäljningen går dåligt, kommer provisionutbetalningarna att sjunka, allt annat lika. Risken för marginalpress är som ett resultat av detta låg. Tidigare har tillväxten på översta raden i resultaträkningen varit extremt hög, men man har inte fått marginalen med sig eftersom kostnadsbasen också har vuxit väldigt fort. Nu börjar Oriflame få hävstång på den biten vilket gör att vi kommer att få se stigande lönsamhet.

Den största risken i Oriflame på kort sikt är en svag katalog. Men ser man till tredje kvartalet genomförde Oriflame ett flertal framgångsrika produktlanseringar inom de flesta av bolagets produktkategorier och den inhemska efterfrågan på tillväxtmarknaderna lär ligga på en fortsatt tillfredsställande nivå, även när konjunkturen viker globalt. I den senaste lågkonjunkturen mellan 2000-2003 växte Oriflame med 65 procent med en rörelsevinst som mer än fördubblades.

Tittar man på konsensus för 2009 handlas Oriflame nu till p/e 7,5 och EV/EBIT 6,2, vilket är lågt med tanke på verksamhetens konjunkturstabila karaktär och den fina tillväxten. I genomsnitt handlas jämförbara amerikanska och europeiska bolag till 12 gånger vinsten nästa år. Dessutom är balansräkningen i gott skick med en nettoskuld som inte är större än 1,3 gånger EBITDA. Allt som allt ser vi ingen anledning till att ändra vår Köp-rekommendation från BV 08-39.