Hedgefondförvaltaren Michael Burry gick emot den amerikanska bostadsbubblan för nära två decennier sedan, och blev världsberömd genom filmen ”The Big Short”.

Nu är han tillbaka i hetluften med en ny bubbelvarning kring AI-boomen, där han positionerat sig för kursras i Nvidia och Palantir.

Men hur ska man egentligen se på Burrys varningar?

Placeras analytiker Daniel Zetterberg har tittat närmare på Wall Street-profilens tre främsta bubbel-argument.

1. Håller IT-bubblan på att upprepa sig?

Michael Burry ser tydliga likheter mellan dagens AI-boom och den IT-bubbla som sprack efter millennieskiftet. Det som får honom att varna för en repris är de massiva investeringar som techjättarna nu gör i AI-infrastruktur.

Totalt rör det sig om nästan 3 000 miljarder dollar de kommande tre åren. Satsningarna möjliggörs genom ett trassligt ekosystem där techbolagen både är varandras kunder, partners och finansiärer.

Burry ser risk för en ”katastrofalt överbyggd” infrastruktur, som långt överstiger den faktiska efterfrågan på AI-tjänster hos konsumenter.

På 90-talet skedde en liknande boom i den ”maniska utbyggnaden” av bredbandsinfrastruktur, skriver han. År 2002 var bara 5% av infrastrukturen faktiskt i bruk.

”Det verkade som att efterfrågan var stark, men i praktiken var det bara tech som sålde till tech."

Tech säljer till tech 2025

"Omfattande rundgång"

Daniel Zetterberg lyfter fram detta som Burrys tyngsta argument, och något som är värt att ta på allvar.

"Den omfattande rundgången i beställningar hos teknikjättarna är kanske det mest alarmerande. Det blåser upp bolagens siffror, trots att det inte nödvändigtvis finns betalvilja från någon faktisk slutkund i slutändan", säger analytikern.

Zetterberg understryker att han både ser likheter och skillnader mellan dagens AI-boom och börshysterin i slutet av 90-talet.

"AI-tekniken har enorm potential och många är och kommer vara beredda att betala för det, på ett eller annat sätt. Dessutom är adoption av AI-tekniken inte alls begränsad av några fysiska barriärer, på det sätt som exempelvis utbyggnaden av bredbandsinfrastrukturen var."

Han tillägger att en tjänst som ChatGPT har helt andra möjligheter att snabbt skaffa sig rejäla intäkter än många av de bolag som rusade under IT-bubblan.

"Det är inte alls otänkbart att hundratals miljoner användare någon gång i framtiden kommer betala för AI. Men det är också fullt möjligt att AI till slut blir en gratistjänst, likt sök på nätet, och att intjäningen i stället kommer från annat håll. Frågan är också om intäkterna kommer så snabbt att de enorma investeringarna bär sig."

2. Riskerar Nvidias kunder en baksmälla?

Enligt Burry ägnar sig Nvidias största kunder – Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet och Oracle – åt en modern form av redovisningsbedrägeri. Han pekar på att bolagen systematiskt har förlängt sina avskrivningstider på chip och serverhallar de senaste åren. Det innebär lägre avskrivningskostnader och högre vinster.

Runt 2020 var den beräknade ekonomiska livslängden för ett chip tre år, men nu har den i flera fall fördubblats. Detta trots att Nvidia samtidigt har krympt sina produktcykler för AI-chip till ett år.

Den snabba teknologiska utvecklingen borde enligt Burry återspeglas i kortare avskrivningstider, då föråldrade chip snabbt kan bli så omoderna att de inte längre är lönsamma eller tillräckligt energieffektiva. Big Short-profilen ser en framtida risk för massiva nedskrivningar när verkligheten kommer ikapp.

Daniel Zetterberg beskriver detta som "en vettig poäng", då den snabba förbättringstakten inom AI-chip väntas bestå de närmaste åren. Han poängterar att alltför optimistiska avskrivningar innebär att lönsamheten sminkas.

"En konsekvens är att börsen kommer övervärdera aktierna. En annan riskerar bli att bolagen faktiskt investerar mer än de borde göra i den här sortens infrastruktur. På sikt kan det leda till stora bakslag som visar sig i form av enorma nedskrivningsbehov", säger han.

3. Överskattar börsen Nvidias värde?

Michael Burry menar att marknaden kraftigt överskattar Nvidias vinster, eftersom den verkliga kostnaden för aktiebaserad ersättning (SBC) till de anställda inte tas med i värderingsmodellerna.

Sedan 2018 har Nvidia redovisat en samlad nettovinst på 205 miljarder dollar. Samtidigt har bolaget gjort återköp för 91 miljarder dollar – men antalet utestående aktier har ändå inte minskat.

Enligt Burry har återköpen i stort sett bara använts för att neutralisera den utspädning som uppstår när Nvidia kontinuerligt ger ut nya aktier till sina anställda. Därtill kommer skattebetalningar kopplade till programmen för bolaget.

Han argumenterar för att den fulla kostnaden för SBC bör belasta Nvidias vinster ur ett ägarperspektiv. Då krymper den verkliga vinsten sedan 2018 till nära hälften av den redovisade.

"Missvisande bild"

Zetterberg anser att Burry har en teoretisk poäng – om än lite överdriven då det viktigaste är bolagets underliggande intjäningsförmåga.

"Att helt justera bort kostnaden för SBC, som vissa bolag gärna gör, tycker jag är fel. Däremot skulle jag inte justera ned bolagets vinst retroaktivt på det sätt som Michael Burry gör. Även om hans siffra korrekt speglar värdeskapandet för aktieägarna, tycker jag det ger en missvisande bild av bolagets löpande vinstförmåga."

Analytikern betonar att de senaste årens kraftiga kursuppgång i Nvidia är byggd på faktiska bolagsvinster, och inte enbart börsspekulation.

"Man kan absolut diskutera exakta redovisningsprinciper, men det kommer ändra inte faktumet att Nvidias vinst exploderat senaste åren."

Hur ser du på AI-bubbelvarningarna?

"När ny revolutionerande teknik slår igenom finns det många möjliga sätt som framtiden kan spela ut på. Här ryms stor potential, men också hög osäkerhet. I sådan miljö frodas både ohejdade optimister och domedagsprofeter."