VBG gjorde i mitten av februari bokslut över ett 2014 som bolaget nog gärna förpassar till historien. Året inleddes bra men från april och framåt vek efterfrågan kraftigt nedåt och facit för 2014 blev ett resultat före skatt som backade med 26 procent jämfört med året innan.

VBG tillverkar huvudsakligen produkter för lastbilssläp och det är en marknad som varit svag i princip ända sedan finanskrisen. Efter ett bra första kvartal 2014 hade därför många väntat sig att få se en ökad produktion av trailers under 2014 men utvecklingen gick alltså åt rakt motsatt håll.

För VBG satte det störst press på affärsområdet Edscha Trailer Systems som säljer skjutbara trailertak. Det är produkter som släpen utrustas med redan vid produktion så verksamheten blir mycket känslig för volymförändringar på trailermarknaden. Edscha har ungefär halva världsmarknaden på området och volymerna låg under de tre avslutande kvartalen i fjol på nivåer som bara räckte till nollresultat.

Förutom skjutbara trailertak tillverkar VBG-koncernen bland annat släpvagnskopplingar och produkter för mekanisk kraftöverföring. Verksamheten delas in i tre områden: VBG Truck Equipment, Edscha Trailer Systems och Ringfeder Power Transmission.

Geografiskt är Tyskland VBG:s största marknad med 30 procent av omsättningen och totalt svarar Kontinentaleuropa för cirka 55 procent. Sverige och övriga Norden står för cirka 25 procent av omsättningen. VBG har på senare tid, främst via förvärv, stärkt sin position i Nordamerika som idag svarar för 13 procent av omsättningen i koncernen.

Affärsområdet VBG Truck Equipment är världsledande tillverkare av kopplingsutrustning för lastbilar med tunga släp och har en global marknadsandel på över 50 procent. Affärsområdet är det största inom VBG och svarar för knappt 55 procent av omsättningen och runt två tredjedelar av rörelseresultatet.

I kraft av sin världsledande marknadsposition kan VBG Truck Equipment ta bra betalt för sina produkter och rörelsemarginalen har tidigare legat upp mot 18-19 procent. I fjol föll den till dryga 15 procent men efter lite anpassning till den låga efterfrågan under året så blev ändå fjärde kvartalet bra med oförändrad lönsamhet och resultat jämfört med året innan.

Inom Edscha Trailer Systems tvingades VBG ta en nedskrivning på 60 Mkr vilket innebar en stor rörelseförlust för helåret. Edscha stod för knappt 20 procent av omsättningen inom VBG-koncernen i fjol och om vi räknar bort nedskrivningen föll rörelsemarginalen till bara dryga 3 procent från 9 procent året innan. Förklaringen är underliggande volymer som backade med 18 procent under året.

Ringfeder Power Transmission är det område inom VBG som har minst koppling till den tunga fordonsindustrin. Ringfeder har marknadsledande produkter inom mekanisk kraftöverföring samt energi- och stötdämpning.

Omsättningen inom Ringfeder fick under fjolåret ett lyft från förvärvet av tyska Tschan. Bolaget tillverkar bland annat flexibla axelkopplingar som används i gruv- och stålindustrin och var i kris när VBG köpte det.

Ringfeders säljorganisation kommer att kunna lyfta volymerna inom Tschan men verksamheten behöver även effektiviseras och för närvarande tynger bolaget marginalerna inom Ringfeder. Rörelsemarginalen backade i fjol till 11 procent från 13,2 året innan.

Någon snar förbättring av den europeiska trailermarknaden syns ännu inte på horisonten. Produktionsnivåerna har dock legat historiskt lågt under många år nu så det finns överlag ett stort ersättningsbehov. Konjunktursignalerna har också förbättrats något i Europa de senaste månaderna och om det håller i sig lär även efterfrågan på trailers öka igen. I och med att VBG:s resultat började falla från och med andra kvartalet i fjol så blir också jämförelsetalen lättare efter nästa rapport.

Med draghjälp från förvärv och valutaeffekter bör VBG i år kunna öka omsättningen med åtminstone 6-7 procent om efterfrågan repar sig någorlunda. Räknar vi med en rörelsemarginal på 12 procent landar det i en vinst per aktie i trakterna av 8,60 kronor.

Med dagens kurs ger det ett p/e-tal för innevarande år på 15,9. Det är inte jättelågt men bolaget är också inne i en turn-around efter en period med svag försäljning. I takt med att volymer och marginaler återgår till mer normala nivåer faller också värderingsmultiplarna snabbt de kommande åren.

Justerat för den nästan skuldfria balansräkningen värderas rörelsen till 11,4 gånger vår prognos för rörelseresultatet, ev/ebit. Den 24:e april dras utdelningen på 3 kronor per aktie vilket innebär en direktavkastning på 2,2 procent.

VBG går fortfarande rätt knackigt och jämförelsen mot det första kvartalet 2014 lär i den kommande kvartalsrapporten inte bli vacker. Därefter lättar dock jämförelsetalen. Den stora Europaexponeringen är en positiv faktor för bolaget. Fortsätter konjunkturen att återhämta sig i regionen lär volymerna förr eller senare öka för VBG.

En joker i aktien är också möjligheten till ytterligare förvärv. Balansräkningen är som sagt i princip skuldfri och bolaget är tydligt med att det aktivt letar efter lämpliga objekt. Sammantaget tycker vi att utgångsläget är intressant i VBG och vi höjer rekommendationen på aktien till Köp.