Det var med spänd förväntan som marknaden väntat på borresultat från brunnen Atrush-3 i den irakiska delen av Kurdistan. Utfallet jämfört med de högt ställda förväntningarna var vid en första anblick en besvikelse.

Borrningen var dock enligt vår uppfattning positiv. Testflödet visade över 2 000 fat olja per dag från borrhålet, med en oljekolumn på 250 meter.

Flödet från den nya brunnen är i och för sig är långt sämre än de 42 000 fat per dag som flödade från Atrush-2. Det viktiga är dock att borrningen bekräftar en förlängning av Atrush-fyndigheten 6,5 kilometer öster om Atrush-2 samt 9,1 kilometer öster om fyndigheten Atrush-1, som visade ett flöde på 6 400 fat olja per dag.

Atrush-3 är därmed en sidobrunn till Atrush-2, vilket visar att fältet är av betydande storlek.

Nästa brunn blir Atrush-4, som beräknas börja borras i oktober, och Atrush-5 bedöms i sin tur börja borras under det första kvartalet nästa år, medan Atrush-6 bedöms påbörjas i slutet av det andra kvartalet 2014. Brunnarna bedöms ta runt 90 dagar vardera att borra.

Den nuvarande bedömningen av oljetillgångarna, exklusive Atrush-3 uppges till 627 miljoner fat, varav Shamarans andel (20,1 procent) är cirka 131 miljoner fat. Vi ser en hög sannolikhet för att reserverna, när samtliga provborrningarna är klara, kommer att skrivas upp till minst 1 miljard fat.

Värdet på oljetillgångar i regionen uppges till mellan 3-8 dollar per fat, det vill säga ett brett intervall. För Shamarans del uppgår därmed värdet till mellan 393-1 048 miljoner dollar. Värdet per aktie hamnar då mellan 3,12 till 8,33 kronor per aktie. Om vi utgår från ett genomsnittligt värde landar vi på 5,73 kronor per aktie.

Återigen är det värt att poängtera att oljereserverna sannolikt kommer att öka markant genom Atrush-3 samt de planerade borringarna i Atrush-4 och 5.

Operatören TAQA räknar med att den första oljan kommer att utvinnas år 2015, initialt planeras en produktion på 30 000 fat per dag vilket kommer att ökas till 120 000 fat olja per dag under år 2017.

Shamaran hade vid utgången av årets andra kvartal en nettokassa på 28,6 miljoner dollar. Under senare delen av år 2013 kommer företaget att ta upp ett obligationslån på 100 miljoner dollar, vilket kommer att täcka kommande prospekteringsborrningar samt vara mer än tillräckligt för att finansiera verksamheten fram till produktionsstart.

Det är återigen värt att nämna att området är ett av de mest oljerika i världen. År 2010 rapporterade Guld Keystone Petroleum att man hittat över 7 miljarder fat olja precis norr om Atush-blocket. MOL har hittat olja öster om Atrush samtidigt som oljeföretaget General Energy påträffat olja väster om fältet. Det är med andra ord ett mycket oljerikt område Shamaran Petroleum är verksamma i.

Om ett obligationslån är rätt väg att finansiera verksamheten är en smaksak. Personligen hade jag i detta fall hellre sett en nyemission till nuvarande aktieägare, vilket är ett väsentligt billigare finansieringsalternativ.

Är då Shamaran en uppköpskandidat? Här är svaret otvetydigt ja. Operatör för blocket är TAQA som äger 53,2 procent av blocket. Företaget ägs av Abu Dhabis nationella oljeföretag. Om familjen Lundin skulle vilja ha ett bud på Shamaran Petroleum är det sannolikt bara ett telefonsamtal bort.

Vi vill dock återigen lyfta fram den politiska risken i området. Kurdistan gränsar mot Irak, Iran, Syrien och Turkiet. Situationen i Syrien kan snabbt förvärras om väst väljer att gå in militärt. Irak verkar fortfarande vara långtifrån en långvarig fred.

Även situationen i Iran oroar med allt hårdare tongångar mellan Iran och Israel. Den situation vi har idag kan med andra ord snabbt eskalera till ett fullskaligt krig i regionen.

Sammantaget anser vi Shamaran vara kraftigt undervärderat på nuvarande nivå. Företaget är bevisligen verksamt i ett av de mest intressanta områdena i Världen. Företaget har en stark balansräkning samtidigt som substansvärdet kommer sannolikt att öka kraftigt i takt med att borrningarna i Atrush med stor sannolikhet kommer att öka företagets reserver väsentligt.

Inom vår placeringshorisont på 3-6 månader kommer borresultat från Atrush-4 och 5 vilket kommer att vara en trigger för aktiekursen. Vår rekommendation blir därmed köp.