Sagax (171 kr) är ett av Stockholmsbörsens största fastighetsbolag med fastighetstillgångar värderade till närmare 90 miljarder kronor.

Fokus är på segmenten lager och lätt industri där direktavkastningen generellt är hög, i genomsnitt drygt 6%. Bara en femtedel av koncernens hyresvärde finns i Sverige, som är tredje största land efter Finland (30%) och Frankrike (22%).

Sagax tog nuvarande form 2004 med David Mindus, Staffan Salén och Johan Thorell som initiativtagare. Samtliga sitter alltjämt i styrelsen, de två förstnämnda är bolagets största ägare och David Mindus sitter även på VD-posten.

Ett tusen fastigheter

Under drygt 20 års tid har Sagax växt från att vara ett litet bolag med ett tiotal fastigheter i Stockholmsregionen, till att idag äga fastigheter i nio europeiska länder.

Fokus har hela tiden varit på mindre fastigheter inom lager och lätt industri. Totalt utgörs beståndet av närmare 1 100 olika fastigheter där den genomsnittliga fastigheten har ett hyresvärde på blygsamma 6 Mkr.

För en enskild fastighet kan risknivån vara ganska hög, vilket bidrar till den höga direktavkastningen på över 6% i genomsnitt. Genom att sprida riskerna över många fastigheter med hyresgäster i olika branscher har Sagax dock kunnat uppvisa en vakansgrad som legat stabil runt 5% under många års tid.

Investerar utanför Sverige

Trenden i Sagax har varit att alltmer av kapital investeras i länder utanför Sverige. Tabellen bredvid visar hur det sett ut sedan 2023. Investeringarna i Sverige har varit koncentrerade till projekt, exempelvis det där Sagax under 2022-2025 investerade 565 Mkr för att bygga ett nytt huvudkontor och rosteri i Järfälla nordväst om centrala Stockholm åt kaffeproducenten Arvid Nordquist.

När det gäller fastighetsförvärv är det i stället Frankrike som dominerat. Bland annat har Sagax sedan 2024 köpt in sig allt tyngre i en fastighetsportfölj bestående av 43 fastigheter (och en stor tillhörande landbank) som är uthyrda till den tyska partihandelsjätten Metro AG. Fastigheterna finns i Paris-, Lyon-, Lille- och Marseilleregionerna och används för grossistverksamhet inom hotell- och restaurangsegmentet. I juli 2025 betalade Sagax 690 Mkr för att utöka ägarandelen i portföljen från 77% till 95%.

En annan intressant affär är att Sagax nu i somras investerade motsvarande 2 miljarder kronor för att köpa 48 fastigheter som huvudsakligen används som depåer för kollektivtrafikbussar. Portföljen är geografiskt diversifierad över hela Frankrike och innehåller även den en stor landbank, om totalt 782 000 kvm.

Ett antal medelstora fastighetsköp har också genomförts i Spanien (Madrid och Barcelona) samt Portugal (Lissabon).

Yieldgapet har krympt

En av de viktigaste frågorna – för ett fastighetsbolag i allmänhet och ett förvärvande sådant i synnerhet – är huruvida bolaget kan sätta kapital i arbete till en högre avkastning än kapitalkostnaden.

Tabellen nedan bygger på information ur Sagax årsredovisningar och ger en översikt av vad bolagets förvärv tillfört historiskt, summerat över tre olika tidsperioder.

Sett i det här ljuset blir svackan för fastighetsbolagen väldigt begriplig. Under de bästa åren gick det nämligen att köpa fastigheter till omkring 8% direktavkastning men finansiera till en lånekostnad nedåt 1%. Ett ”yieldgap” kring 7%.

Även då fastighetspriserna var som högst (2020-2021) och direktavkastningen som lägst, tycktes avkastningen godkänd på grund av de rekordlåga räntorna.

Det är dock tydligt vartåt det barkat sedan dess. Direktavkastningen för Sagax förvärv under 2022-2025 har i genomsnitt varit drygt 7% samtidigt som kostnaden för ny lånefinansiering stigit till över 3%. Yieldgapet är därmed nere under 4%.

Senaste månaderna, efter kriget i Iran och blockaden av Hormuzsundet, har räntorna dessutom skjutit i höjden ytterligare. Ny flerårig euro-finansiering kostar just nu sannolikt bortåt 4,0-4,5% för en aktör som Sagax. Ska kalkylen gå ihop bör det sätta press nedåt på fastighetspriserna, men hur mycket återstår att se.

Sänkta finansiella mål

Kanske har den här nya verkligheten också bidragit till att Sagax i våras valde att sänka de finansiella målen. Målet för avkastning på eget kapital sänktes från 15% till 12%, medan tillväxtmålet (i förvaltningsresultat per A/B-aktie) skruvades ned från minst 15% till 5-10% per år.

Bolagets huvudsakliga förklaring var dock att Sagax idag är ett väsentligt större bolag med en mer konservativ kapitalstruktur än 2013, då de gamla målen fastställdes. Vilket förstås också är helt sant, men kanske inte hela förklaringen tror vi.

En halv miljard i underhållsinvesteringar

Men även om möjligheten för Sagax att skapa tillväxt genom nya förvärv inte längre framstår som lika lockande, så köper den som investerar i bolaget fortfarande in sig i ett befintligt bestånd med ett löpande kassaflöde.

Tabellen nedan visar våra prognoser för Sagax givet det vi vet om bolagets redan kommunicerade förvärv, pågående projekt och kommande refinansieringar.

Vår uppställning presenterar två olika vinstmått. Dels vinsten per stamaktie före underhållsinvesteringar, alltså så som fastighetsbolagens intjäningsförmåga typiskt ser ut i rapporterna. Dels vinsten per stamaktie efter att underhållsinvesteringar (som aktiveras på balansräkningen) dragits av.

Sagax är föredömligt tydliga med hur bolaget investerar i det befintliga beståndet, se tabellen bredvid. De två nedersta posterna, sammanlagt 546 Mkr senaste tolv månaderna, bedömer vi inte skapar någon direkt tillväxt. Detta belopp, som motsvarar ungefär 100 kronor per kvm och år, är alltså att betrakta mer som en löpande underhållskostnad.

Drar vi av underhållsinvesteringarna landar vi i en vinst per A/B-aktie på cirka 10,60 kronor för 2027. Till rådande kurs ger det ett P/E-tal på drygt 16.

Då ska man veta att det blåser viss motvind från högre finansieringskostnader framöver. Sagax har en räntebindning på 2,5 år vilket skjuter upp problemen en tid. Bolaget har dock obligationsfinansiering om drygt 15 miljarder kronor som löper med 1,2% snittränta, men förfaller under 2027-2029. Detta ska ersättas med nya lån som kommer vara betydligt dyrare, vilket ger kostnadsökningar på ett par hundra miljoner.

Slutsats

Det råder ingen tvekan om att Sagax är ett välskött fastighetsbolag. Samtidigt är det också uppenbart att billig finansiering varit en viktig komponent bakom det historiska värdeskapandet i bolaget.

Nu lever Sagax i en verklighet där direktavkastningen på bolagets fastigheter bara överstiger låneräntan med i bästa fall 3-4 procentenheter. Det innebär att Sagax inte längre är samma tillväxtmaskin som tidigare.

Samtidigt har vi högt förtroende för VD David Mindus och hans förmåga att allokera kapital. Sagax har fortsatt köpa fastigheter även under 2026, och till och med ökat takten något. Man får helt enkelt hoppas att bolaget får tillräcklig kompensation för de högre räntorna. Något som dock är svårt att bedöma som extern betraktare.

Aktien värderas nu till 14 gånger vinsten före underhållsinvesteringar, och 16 gånger vinsten efter underhåll. Kursen är mer pressad än på länge. Positivt är också att David Mindus under sommaren köpt B-aktier för första gången sedan 2019, för sammanlagt 210 Mkr.

För att se tillräcklig uppsida i aktien på några års sikt skulle man behöva använda en multipel på 18 gånger vinsten efter underhållsinvesteringar. Det är något mer än vi kan motivera i det här läget. Det behöver inte vara fel att äga aktien för den som vill ha långsiktig exponering mot ett av börsens bättre fastighetsbolag. I nuläget är det dock svårt att räkna hem aktien med mindre än att räntorna faller tillbaka, och om den saken har vi ingen stark åsikt. På kurser under 150 kronor börjar aktien bli mer lockande.

___________________________

Skribent äger aktier i bolaget.