Ratos är något så ovanligt som ett börsnoterat riskkapitalbolag. Bolaget har som investeringsfilosofi att vara en aktiv ägare med minst 20 procent av aktierna i målbolagen. Ratos investerar i hela Norden och är generalister utan sektorspecifik strategi. Portföljen ska omfatta mellan 20-30 bolag och i dagsläget äger Ratos andelar i 20 bolag. Portföljen har en tämligen stor slagsida mot industri som utgör 44 procent av värdet. Ratos investerar också främst i bolag med hög mognadsgrad.

Ratos har en imponerande historik med en positiv totalavkastning nio år i rad och vd Arne Karlsson har mycket gott anseende. De senaste åren har bolaget om och om igen gjort rekordvinster och 2007 landade resultatet före skatt på 3,4 miljarder mot 3,2 miljarder 2006 och ett tioårssnitt på 2,2 miljarder.  Bolagets starka utveckling syns också i aktiekursen där Ratos till skillnad från de flesta investmentbolag handlas med en premie. Denna ligger för närvarande på 23 procent. Det är förvisso väsentligt under toppnivåerna som varit bortåt 40 procents premie, men fortfarande iögonfallande. Man kan argumentera för att substansen i Ratos fall är svårbedömd då det gäller onoterade bolag, vilket kan innebära att det finns övervärden. Ytterligare ett argument i samma anda är att så länge Ratos klarar av att leverera en avkastning som är högre än avkastningskravet kan man motivera en premievärdering i förhållande till substansen. Det har också bolaget lyckats göra de senaste åren med undantag för 2002.

Mot detta står att Ratos liksom alla investmentbolag är en bred palett av verksamheter och det tarvar en lägre värdering för helheten än delarna var för sig. Detta eftersom en investerare sällan är positivt inställd till samtliga innehav samtidigt som bolaget också drar en hel del förvaltningskostnader.

Då återstår att se till innehavens utveckling. Under 2007 steg omsättningen i portföljbolagen med 16 procent och rörelseresultatet med 22 procent. Under första kvartalet försämrades detta väsentligt, med en omsättningstillväxt på 11 procent och ett rörelseresultat som ökade lika mycket, exklusive engångsposter. Första kvartalet innehöll förvisso en del negativa kalendereffekter, men med tanke på att även december var svagt är det en lite oroväckande signal att tillväxten faller. Detsamma gäller mars som var en svag månad. Så sakteliga har det alltså kommit signaler om en skakigare utveckling framgent. Knappt hälften av innehaven inom industri ger en cyklisk prägel på portföljen - det förefaller aggressivt om vi nu står inför en avmattning i ekonomin. Det gäller i synnerhet innehaven inom byggsektorn.

Vidare finns också risken att stigande finansieringskostnader i kölvattnet av kreditoron slår mot bolaget som har en nettoskuld på 10,3 miljarder och relativt hög belåningsgrad på de investeringar som görs. Ratos uppger förvisso att effekterna från kreditoron varit högst begränsade, men det är likväl en riskfaktor som bör tas på allvar, i synnerhet som refinansieringseffekter slår igenom med eftersläpning. Och med en svagare börs stängs en av vägarna på exitmarknaden. Det senare är en viktig källa till vinster för Ratos, och exits, eller försäljningsvinster, har i genomsnitt utgjort 52 procent av vinsten före skatt de senaste tio åren. Man kan alltid argumentera att det är en fråga om "periodisering" där lägre exitvinster idag blott innebär en förskjutning framåt i tiden av försäljningarna. Dessutom menar bolaget att det fortfarande är en bra marknad för "exits" men ser man till antalet börsintroduktioner sedan ett år tillbaka blir bilden annorlunda. Då återstår så kallade "trade sales" med försäljningar mellan olika riskkapitalbolag, men med sämre finansieringsmöjligheter torde även dessa möjligheter minska.

Ratos handlas till drygt p/e 10 på innevarande års vinst, och med en premie mot substansen på 25 procent. Ser man till värderingen av rörelsen handlas denna till mer än nio gånger vår prognos för årets rörelseresultat. Ser man till den historiska avkastningen i Ratos kan man argumentera för en multipel på uppåt tio. Men det är inte tillräcklig potential för en positiv rekommendation och sammantaget anser vi med hänsyn till premien, en cyklisk exponeringen i portföljen samt en skakig inledning på året att Ratos idag är fullvärderat. Vi rekommenderar därför avvakta. En starkare börs och bättre möjligheter till exits är det som krävs enligt vår mening för att aktien åter skall klättra på börsen.