Solenergiproducenten Etrion, som är en avknoppning från Lundin Petroleum och som ingår i Lundingruppen, överraskade marknaden med sitt positiva resultat för det tredje kvartalet.

Resultatet efter finansnetto uppgick till 1,6 miljoner dollar, vilket kan jämföras med en förlust på 6,3 miljoner dollar för motsvarande period föregående år. Intäkterna ökade för samma period från 6,8 miljoner dollar till 18,2 miljoner dollar.

För närvarande bedrivs produktionen av solenergi vid åtta olika anläggningar. Den totala produktionskapaciteten uppgick vid utgången av det tredje kvartalet till 59,8 megawatt. De årliga intäkterna för ovanstående anläggningar anges till 42 miljoner dollar. Bruttoresultatet för anläggningarna anges till 37,3 miljoner dollar.

Etrion har en projekt-pipeline på närmare 200 megawatt för de närmaste två åren, vilket tydligt visar att bolaget har kraftiga tillväxtambitioner. Etrion har även planer på att växa utanför Italien, den nordamerikanska marknaden känns som mest trolig.

Det finns ett stort antal bedömare som tror att solenergi aldrig kommer att bli ett kommersiellt alternativ då det gäller elproduktion. Sannolikt finns det lika många bedömare som har motsatt uppfattning. Vi är dock av den uppfattningen att elpriserna trendmässigt kommer att fortsätta att stiga över tiden.

Vid bedömningen av Etrion som placering kan vi dock lämna de spekulationerna därhän. Caset med Etrion står istället att finna i själva affärsupplägget. Företaget har 20-årsavtal med ett italienskt statsägt kraftbolag för 100 procent av produktionen. Avtalet täcker därmed hela återbetalningsperioden för investeringen.

Eftersom livslängden för panelerna sannolikt är minst 10 år längre förbättras kalkylen ytterligare. Försäljningen sker till en förutbestämd premie jämfört med marknadspriset på el. Denna premie betalas ut direkt från den italienska staten.

Affärsupplägget möjliggör en hög skuldsättning, ofta 80-85 procent av investeringskostnaderna. För kreditgivarna är risken via gällande avtal högst begränsad. Etrion hedgar även räntekostnaden, vilket innebär eventuella räntehöjningar inte påverkar kalkylen.

Lånen återbetalas på mellan 15-18 år, vilket innebär att hela investeringen, är återbetald inom kontraktsperioden.  Grovt räknar bolaget med att cirka 25 procent av intäkterna går som fritt kassaflöde till ägarna efter att operationella kostnader, räntor, amorteringar och skatter dragits av, vilket självklart är en attraktiv nivå.

Produktionskostnaden är på väg att sjunka till en nivå som gör att el från solceller kan produceras till marknadspris. En av faktorerna är överkapacitet och därmed fallande priser på solceller.

Etrion räknar med att produktionskostnaderna för solenergi i Italien ska vara i nivå med marknadspriset på el i landet inom de närmaste 3-5 åren (grid parity), vilket innebär att producenterna då inte längre är beroende av subventioner.

Sammantaget anser vi att Etrion är ett välskött, snabbväxande företag med en väl fungerande affärsmodell. Under de närmaste åren kommer produktionen att öka från nuvarande 59,8 MW till närmare 260 MW. Räkna därför med en snabb ökning av både omsättning och resultat de närmaste åren.

Det finns självklart risker i ett företag som Etrion. Dels finns det en osäkerhet om hur elpriserna utvecklas i framtiden, vilket kan påverka tidpunkten för den så kallade grid parity, det vill säga den tidpunkt då solenergi inte längre är beroende av subventioner.

En ytterligare osäkerhetsfaktor är hur de framtida subventionerna för solenergi kommer att utvecklas. Detta påverkar inte redan ingångna avtal, men kan få stor betydelse för den fortsatta expansionen. Detta hot är påtagligt, inte minst på den italienska marknaden med de budgetproblem som Italien för närvarande borttas med.

Sammantaget tycker vi dock fortsatt att Etrion passar väl som en krydda i portföljen. Vi fortsätter därmed att rekommendera Köp.