Spelbolaget Unibet levererade över förväntan när bolaget på onsdagsmorgonen presenterade sina siffror för det första kvartalet. Nettot av spelintäkter och utbetalda vinster, det så kallade spelöverskottet, ökade med 36 procent till den nya rekordnivån 542 Mkr. Det var en kraftigare tillväxt än väntat och när även lönsamheten var marginellt bättre än förväntat landade resultatet före skatt cirka 10 procent över snittprognosen i SME Direkts sammanställning av analytikerprognoser.

Sport- och kasinospel är de två största intäktskällorna för Unibet och svarade förra året för drygt 80 procent av spelöverskottet för bolaget. De båda områdena turas om att vara störst och i det första kvartalet i år noterade sportspelen en tillväxt på 58 procent mot kasinospelens 31 vilket gjorde sportspelen störst.

Spelöverskottet från sportspel beror förstås på vilka ligor och turneringar som är igång under kvartalen och vilka resultaten blir, många favoritsegrar sänker överskottet. Sommarmånaderna är normalt sett en lågsäsong för sport men i år drar fotbolls-EM igång den 8 juni vilket kommer att ge ett rejält tillskott för spelbolagen. Senare i sommar är det även olympiska spel vilket dock är ett något mindre spelevenemang än fotbolls-EM.

Inom sportspel är spel under pågående match, så kallad livebetting, populärast och stod för nästan 60 procent av spelintäkterna i det första kvartalet. Det är dock uppenbarligen lättare att pricka rätt i vadslagningen när spelet redan är igång för lönsamheten på livebetting är betydligt sämre än på spel före match, 5,2 procents bruttomarginal mot 14,2 på spel före match.

Så av spelöverskottet är det fortfarande spel före match som svarar för runt två tredjedelar medan livebetting står för en tredjedel.

Av Unibets totala spelöverskott i det första kvartalet genererades 53 procent på de nordiska marknaderna. Västeuropa stod för 32 procent och Central- och Östeuropa för 11 procent.

Vd Henrik Tjärnström säger i samband med rapporten att Unibet fortsatt att ta marknadsandelar på den nordiska spelmarknaden under kvartalet. Organiskt ökade intäkterna med 25 procent i Norden under kvartalet. Den starka organiska tillväxten har gjort att Unibet inte sett något större behov av att växa via förvärv på de nordiska marknaderna.

För bara några dagar sedan blev dock förvärvet av Bet24 klart. Affären stärker Unibets position på den numera reglerade danska spelmarknaden. Totalt uppger Unibet att bolaget nu har cirka 15 procent av sitt spelöverskott från reglerade marknader.

På de reglerade marknaderna tas i utbyte mot licensen att bedriva verksamhet en skatt ut på spelöverskottet, i Danmark 20 procent. Jämfört med en oreglerad marknad blir det en rejäl försämring för spelbolagen som på sin oreglerade verksamhet betalar obefintlig maltesisk skatt på resultatet, runt 5-6 procent. Märk väl att det alltså är 20 procent av nettointäkterna som försvinner i Danmark, inte av resultatet efter finansnetto.

För några veckor sedan rapporterades det att de borgerliga partierna i Sverige i princip var överens om en modell liknande den danska. Specifika siffror redovisas inte, men Sverige är Unibets och Betssons största marknad. Ett färdigt förslag för ett licensförfarande i Sverige tycks dock ligga ett antal år bort.

I och med att marknaderna regleras blir spelbolagens intäkter legitima och de får bland annat möjlighet att marknadsföra sig på ett annat sätt vilket gynnar tillväxten. När intäkterna lämnar den juridiska gråzonen öppnas också vägen för en helt annan värdering av spelbolagen än de p/e 12 som blivit något slags riktmärke idag. Med den kraftiga tillväxt, stabila finanser och goda direktavkastning som Unibet och Betsson levererar skulle värderingen utan den politiska risken i verksamheten kunna ligga på nära nog det dubbla.

Frankrike är dock ett relativt färskt exempel på att det fortfarande finns risker i nätspelsbranschen. De villkor som Frankrike införde när landet 2010 reglerade sin marknad var så tuffa att det blev mer eller mindre omöjligt att tjäna pengar i landet. För Unibet, som lade ned verksamheten i landet, blev det ett hårt slag eftersom Frankrike var en av bolagets största marknader och aktien föll kraftigt på beskedet. Nu pekar mycket mot att Frankrike kommer att få göra om sitt system.

När fler marknader blir reglerade måste också spelbolagen anpassa sin teknik från land till land för att möta licenskraven. Det blir kostsamt och gör att volymerna på varje marknad blir viktigare för att hålla uppe lönsamheten. En konsolideringsvåg pågår därför i branschen och Unibet har varit aktiva och förvärvat tre bolag på reglerade marknader i Danmark, Australien och Frankrike.

Stärkt av förvärv och med både fotbolls-EM och sommar-OS att se fram mot så räknar analytikerna med att Unibet, trots skattebortfallet på den danska marknaden, ökar sina intäkter med 19 procent i år. Vinsten per aktie väntas enligt SME Direkt landa på motsvarande 16,40 kronor (1,48 pund) i år och öka till 18,40 kronor nästa år (1,66 pund).

P/e-talen för de närmaste åren landar med de prognoserna på 11,8 respektive 10,5. Prognoserna för utdelningarna pekar mot direktavkastningar på 4,0 respektive 4,8 procent.

Med ett p/e-tal som ligger nära 12 för innevarande år ska man kanske inte förvänta sig någon snabb fortsatt uppgång i Unibet-aktien i det korta perspektivet, såvida inte prognoserna fortsätter höjas. Både Unibet och Betsson har dock kvaliteter som gör att vi anser dem vara långsiktigt köpvärda: Stark och konjunkturoberoende tillväxt, stabila finanser med bra kassaflöden och hög direktavkastning.

Onsdagens rapport

innehöll inget som får oss att ändra uppfattning om Unibet och vi behåller vår köprekommendation på aktien.