Industrigruppen Volati (81,8 kr) är en serieförvärvare med verksamhet inom flera bygg- och industrirelaterade branscher. Sedan Volatis stamaktier noterades på Nasdaq Stockholm 2016 har man genomfört närmare 40 förvärv och parallellt avyttrat flertalet verksamheter.

Bolaget grundades 2003 av duon Karl Perlhagen och nuvarande styrelseordförande Patrik Wahlén. Perlhagen äger drygt 40% och Wahlén cirka 23% av kapital och röster i bolaget idag.

Volati består idag av över 50 bolag organiserade i sex "plattformar" fördelat på tre affärsområden. En bärande idé är att skapa enheter med starka kassaflöden som kan finansiera förvärvsdriven tillväxt. Strategin bygger på mindre tilläggsförvärv genom de olika plattformarna. I linje med den numera välkända modellen för serieförvärvare och "compounders" handlar det i stor utsträckning om decentralisering, att integrera nya bolag i Volatis ramverk för verksamhetsstyrning och att utvinna högre marginaler genom effektiviseringar och synergieffekter.

De senaste åren har Volati haft en svag utveckling av både organisk tillväxt och vinst. Man har arbetat med att försvara marginaler, effektivisera bolagen i portföljen samt stärka marknadsandelar genom kompletterande förvärv.

Tack vare detta har man lyckats leverera positiv (total) tillväxt och ett växande rörelseresultat, men sedan 2021 har den genomsnittliga tillväxttakten för Ebita uppgått till ynka 2,3%. Det kan jämföras med målet att växa Ebita per stamaktie med 15% över en konjunkturcykel.

Den senaste rapporten (Q4 2025) medförde ett kursfall på -13%. Det var framförallt fortsatt svag utveckling för affärsområdet Industri som tyngde resultatet samtidigt som Salix levererade ökade intäkter och växte Ebita med 74%. Flera av bolagen inom Industri möter relativt enkla jämförelsetal redan i inledningen av 2026. Orosmolnet är Tornum vars slutmarknad har varit exceptionellt svag. Intäkterna drivs av lantbrukares investeringskapacitet, och deras inköpspriser är fortsatt höga och försäljningspriser låga. Samtidigt avslutas leveransen och intäktsavräkningen från en större order från Lantmännen som man har levererat på sedan 2024. Salix växer med hög lönsamhet, och detsamma gäller för Ettiketto. Sammantaget är det är fler pilar som pekar uppåt än nedåt härifrån för Volati.

Särnotering av Salix Group

Den stora saken för Volati just nu är planerna på att knoppa av det största affärsområdet Salix Group som eget börsbolag. Motivet är inte i första hand att lyfta fram dolda värden (vilket varit en faktor tidigare, se faktarutan), utan att Salix nått en mognad där bolaget själv kan driva sin utveckling. Vi tror att avknoppningen fullföljs även om inga formella beslut är fattade ännu.

Särnoteringen skapar två separata börsbolag - Salix Group och (kvarvarande) Volati - med ganska olika förutsättningar. Afv har i grafiken nedan försökt åskådliggöra hur bolagen kan tänkas se ut, och värderas, när de står på egna ben.

Salix skulle göra debut som eget börsbolag med vind i ryggen. Efter tre tuffa år med negativ tillväxt blev 2025 en ljuspunkt. Intäkterna växte både på totalen (14,7%) och organiskt (4%) samtidigt som Ebita ökade med 50%, varav hälften organiskt. Efterfrågan förbättrades och väntas stärkas ytterligare under 2026, särskilt inom DIY-segmentet som representerar cirka 20% verksamheten.

Inför särnoteringen har marginalmålet för Salix höjts från 10% till 12% (Ebita). Salix nådde 10% marginal 2025. Man har i genomsnitt förvärvat två bolag per år sedan 2022 och man kan sannolikt förvänta sig en något högre takt kommande period. Vi tror att marknaden kommer ge Salix en värdering i linje med bolag som Röko och Idun Industrier, runt 15x Ebita för 2026E.

Kvarvarande del av Volati kommer till stor del bestå av det cykliska affärsområdet Industri, som står för 70% av omsättningen och strax över 40% av Ebita. Näst intill samtliga enheter inom Industri underpresterar för närvarande. Förra årets vinst var mindre än hälften av nivån toppåret 2023, nämligen 172 Mkr mot 385 Mkr. Rörelsevinsten minskar både i Q4 och för helåret 2025. Stora delar av affärsområdets framgångsfaktorer ligger utanför bolagets kontroll. Exempelvis drivs vinsten i Corroventa av översvämningar i Europa och Tornum av lantbrukares möjligheter till större investeringar.

Den andra delen av Volati är affärsområdet Ettiketto - som trycker självhäftande etiketter. Produkten är billig och väsentlig för kunderna varför kundtapp och prispress är ovanligt, och av denna anledning är det effektivt att växa genom förvärv. Volati har expanderat verksamheten kraftigt genom just förvärv och varit skickliga på att lyfta lönsamheten i förvärvade enheter. Just nu har Ettiketto två större förvärv att smälta vilket kommer sätta press på marginalerna kommande period. I fjol var Ebita 215 Mkr (200) och i Q4 föll resultatet något.

I summan-av-delarna-kalkylen ovan har vi värderat Volati-vinsterna till EV/Ebita 11x, men detta erkänner vi är en osäker multipel. Man kan tänka sig att allt mellan 9x till 14x är möjligt. De kvalitetsbrister som finns inom Industri präglar nuläget, men här finns också chans till vinståterhämtning i bättre konjunktur. Ettiketto ser mer ut som en kvalitativ rörelse. En aktör med relativt höga marginaler som konsoliderar en nischad bransch kan uppskattas av aktiemarknaden. 

Resultatet av den här övningen blir att summan av delarna uppgår till 85,2kr per aktie (+4,2% från kurs vid analystillfället). I värderingen har vi behandlat Volatis preferensaktier som om det vore en skuld för kvarvarande Volati-delen och dragit bort inlösenvärdet (ca 1 mdr kr) från rörelsens värde. 

Något aggressiv skuldsättning

En joker både för vinstutvecklingen och värderingen är hur Salix respektive Volati kommer att lyckas med förvärv framöver. Det är sannolikt främst Salix-delen som blir mest aktiv med förvärv kortsiktigt, men Volati-ledningen säger sig ha en bred förvärvspipeline inom samtliga plattformar, både i Norden och i Europa.

Ledningen har aviserat att man är villiga att öka skuldsättningen för att kunna öka förvärvstakten. Tidigare har nettoskulden varit uppe och vänt på över 3x justerad Ebitda (enligt bolagets sätt att räkna) vilket man är villiga att göra om nu igen. Senast rapporterade nettoskuldsättning uppgick till 2,4x justerad Ebitda (mål: 2-3x). Om man inkluderar tilläggsköpeskillingar och åtaganden mot minoritetsägare uppgår nettoskulden i stället till cirka 2,8x justerad Ebitda. Den teoretiskt lagda kan även inkludera inlösen av preferensaktier i skulden som då sträcker sig till 4x justerad Ebitda.

Volati ser troligtvis inte skuldsättning som ett problem utan ser en större risk i att behöva minska förvärvstakten. Under föregående år lyckades man sänka skuldkvoten trots att man förvärvade en årsomsättning motsvarande 750 Mkr.

I ett negativt scenario där vinsterna pressas ytterligare finns risk för avstannad förvärvsrelaterad tillväxt, och utan förvärv lär bolaget värderas ned. Balansräkningen kan bli ett huvudbry men det går att finna viss trygghet i att ledningen är erfarna vid att nyttja hög skuld när det anses lämpligt. Branschkollegan Storskogen har under de senaste åren visat riskerna kopplat till hög skuldsättning för en serieförvärvare. Men samtidigt kan det ge en bra hävstång om underliggande verksamheter utvecklas väl. Med omkring hälften av Volatis Ebita hänförlig till branscher som för närvarande har det tufft kommer resultateffekten att bli betydande om dessa marknader förbättras.

Låg värdering?

Förutom summan-av-delarna-värderingen ovan har vi även gjort en vanlig scenariovärdering, se reglaget nedan. Den inkluderar några år till av kassagenerering och vi värderar Volati med ett P/E-tal beräknat på vinsten efter utdelningen på preffarna.

Givet kvaliteten på deras förvärv, vinstutveckling och slutmarknader samt hur liknande serieförvärvare värderas anser vi att P/E 15x den framåtblickande vinsten är rättvist. Historiskt har Volati handlats till en betydligt högre multipel men det är inget som vi kan motivera idag. Utifrån vårat huvudscenario ger det ett värde på 96 kr per aktie (+22% uppsida).

Slutsats

Vår summan-av-delarna-värdering ovan gav ett motiverat värde på 85,2 kr/aktie för hela Volati, bara strax över dagens kurs. Det tyder på att särnoteringen i sig inte är uppenbart och initialt värdeskapande för investerare.

Salix har egenskaper som vi tror börsen har lätt att ta till sig. För kvarvarande del av Volati krävs att bolaget kan visa på en vändning inom underpresterande marknader. Risken är att detta blir en undervärderad rörelse, vilket även kan utgöra en möjlighet. Det som framför allt lockar med Volati-aktien är utsikterna att de underpresterande delarna vänder. Industri har tidigare haft vinster 200 Mkr över nuvarande nivåer. Vi har inte tagit höjd för en återhämtning dit men det återspeglas i vårt optimistiska scenario.

Med stora strukturförändringar på agendan, en balansräkning som inte ger extra plus och kanske lite oväntat stor marginalpress inom Ettiketto håller vi oss på sidlinjen till vidare.