”Straffa Trump. Sälj amerikanska statspapper.” Uppmaningen låter drastisk, men den speglar ett skifte som redan pågår. I Köpenhamn ökar regeringen trycket på den danska pensionsindustrin – med tillgångar på cirka 5 500 miljarder danska kronor – att investera mer på hemmaplan. I Kina uppmanar tillsynsmyndigheter landets banker att hålla igen på köp av amerikanska statspapper, med hänvisning till ”koncentrationsrisker” och stora prisrörelser (hög volatilitet).

Ett mönster utkristalliseras. Placeringsbeslut kommer framöver kanske inte enbart att tas utifrån avkastning i förhållande till risk, utan också för att stärka nationell säkerhet och politisk handlingsfrihet. Det är ett tydligt avsteg från en logik som bar upp globaliseringen under tre decennier. Då betraktades öppna kapitalmarknader som garant för effektivitet och stabilitet. Nu ses finansiell integration allt oftare som en sårbarhet. Pengar blir ett geopolitiskt verktyg. Valutor, betalningssystem och ägda statsobligationer används inte bara för finansiering – utan också som påtryckningsmedel.

Kapitalet söker hem

Danmarks näringsminister Morten Bødskov menar att de växande geopolitiska spänningarna nu kräver att pensionskapital i högre grad bidrar till investeringar i arbetsmarknad, produktivitet och ny teknologi i Europa. Jag delar den analysen – med både hjärnan och hjärtat. För förvaltare och deras uppdragsgivare finns i dag både finansiella och moraliska skäl att delvis ompröva storleken på innehavet av amerikanska statspapper, men utan att helt överge dollarpapper i sina portföljer.

Begreppet home-country bias är i fokus. Investerare eftersöker placeringar som ligger ”närmare hemlandet” – geografiskt, institutionellt och politiskt. Det kan i vissa fall handla om patriotism men i stor utsträckning om riskhantering. Det kommer därtill heller inte råda brist på både kritiska och intressanta investeringsmöjligheter i Europa (och för den delen även i Sverige) de närmaste tio åren. Försvar, energisystem och avancerad teknologi lär dra till sig stora kapitalflöden.

USA:s skuld och dollarns särställning

Samtidigt finns det för globala portföljförvaltare USA-specifika risker som inte går att bortse från. USA:s federala skuld uppgår till 38 500 miljarder dollar – och den växer snabbt. Tidigare har jag argumenterat för att dollarns unika reservvalutastatus möjliggör högre skuldbärighet. Nu märks dock en tydligare tvekan: dollarn ifrågasätts som det självklara globala monetära ankaret.

USA:s finansieringsbehov är betydande. I år väntas USA:s offentliga underskott uppgå till runt 2 500 miljarder dollar, enligt IMF, samtidigt som stora volymer befintlig skuld ska refinansieras. Nära 30% ägs av utländska investerare. Det gör att omvärlden i teorin besitter ett kraftfullt monetärt påtryckningsmedel – att avstå från att köpa USA-papper.

Men teorin möter snabbt verkligheten. En snabb utförsäljning av amerikanska statspapper skulle fungera som en ”finansiell boomerang”: högre räntor globalt, svagare dollar, pressade värderingar och dämpad global tillväxt, med risk för jobben. Centralbanker och stora kapitalförvaltare är också fullt medvetna om de potentiella riskerna för stabiliteten i det globala finansiella systemet. Det gör att man agerar stegvis när finansiella portföljer ska justeras och omallokeras.

Sverige har en krockkudde

Sverige har i detta sammanhang ett ovanligt bra utgångsläge. Våra tillgångar i utlandet uppgår till 27 133 miljarder kronor (2024) – våra skulder noteras till 18 478 miljarder kronor. Om vi tror på home-country bias är det betydligt mer pengar som vill hem till oss – än som dras undan. Sverige har därmed en välfylld krockkudde – men påverkas ändå av ”boomerangen”.

Den geofinansiella fragmenteringen syns i marknadspriser. Riskpremierna stiger och volatiliteten biter sig fast. För investerare innebär det en ny marknadsregim: fler volatilitetstoppar, instabilare korrelationer och ett större behov av att tänka om kring diversifiering – geografiskt, valutamässigt och mellan tillgångsslag. Kapitalkostnader riskerar att bli varaktigt högre, vilket i sin tur bromsar reala investeringar och produktivitet.

Europa har samtidigt egna styrkor – och egna flaskhalsar. Den offentliga skulden är hög även här, men EU har till exempel ett betydande privat sparande, omkring 600 miljarder dollar årligen. Kapitalet finns alltså. Problemet är att det inte kanaliseras tillräckligt effektivt till konkurrenskraft, energiomställning och teknologiskt ledarskap. Fördjupade kapitalmarknader och bättre riskdelning blir därför avgörande för att öka motståndskraften i en oförutsägbar värld.

När finans blir politik

För realekonomin betyder en mer politiserad finansmarknad att även sunda projekt kan möta högre finansieringskostnader. Samtidigt ska vi inte underskatta näringslivets imponerande – men förstås utmanande – anpassningsförmåga. Historien visar att företag har snabbt justerat leverantörskedjor, prissättning och kapitalstruktur i perioder av systemkriser. Innovation och teknikinvesteringar kan således fortsätta bära produktivitetslyft – men i en ryckigare miljö.

Allt fler globala portföljförvaltare ifrågasätter nu amerikanska statsobligationers status som världens mest riskfria tillgångar – och dollarns roll som reservvaluta. De politiska vindarna över kapitalmarknaden tilltar. Juryn är fortfarande ute om dollarns framtida roll. Ett möjligt utfall är dock att den svenska kronan stärks ytterligare.

Kapital är inte längre neutralt. Frågan är inte bara var vi får bäst avkastning – utan vilken värld våra pengar bidrar till att forma, och vilka värden vi därmed vill försvara.

Robert Bergqvist är seniorekonom på SEB.

Detta är en krönika från en fristående kolumnist. Analys och ställningstagande är skribentens.