Trots en stark Nvidia-rapport menar Tin-förvaltaren Carl Armfelt att investerare nu måste bli mer selektiva inom AI. De senaste dagarna har han viktat om i portföljen, minskat i Nvidia och ökat Alphabet - som nu är fondens största innehav istället.
Idag, 07:00
”Man måste vara mer dynamisk för att hitta vinnarna 2026”, säger Carl Armfelt som ihop med Erik Sprinchorn förvaltar Tin Ny Teknik och Tin World Tech. Efter att ha förlorat en stor del av spararnas kapital har duon jobbat i uppförsbacke de senaste åren.
”För ett år sedan kunde man vara lång i allt som har med AI att göra. Nu måste man verkligen ha örat mot rälsen”, fortsätter han.
Armfelt konstaterar att AI hittills burit både börsen och delar av ekonomin och att det därför var viktigt att Nvidia-rapporten kom in starkt i onsdags.
”AI har drivit nästan hela BNP-tillväxten i USA i år. Nvidia-rapporten var starkare än marknaden trodde. Och de guidar upp även Q4.”
Nvidia har i flera kvartal följt ett mönster av ”beat and raise”, men Armfelt menar att just denna rapport sticker ut.
Trots många cirkulära affärer – där bolag investerar i varandra och pengarna går runt – anser Armfelt att rapporten var genuint stark.
”Intäkterna matchar kassaflöde, ebit och vinst, vilket visar att siffrorna är på riktigt.”
”Nvidia bygger lite mer lager, men det är normalt när tillväxten är så stark och inget som ser alarmerande ut. Sammantaget en förvånande stark rapport, men mycket är redan inprisat”, säger han.
Men nu kan sötebrödsdagarna vara över. Armfelt varnar för att AI-investeringarna nu går in i en tuffare fas. Kapitalcykeln hårdnar, finansieringen blir dyrare och tillväxttakten får svårt att hålla samma tempo.
”När man går in i 2026 blir jämförelsetalen mycket tuffare. Mag7 och hyperscalers – Google, Meta, Microsoft och de andra – har investerat extremt mycket, direkt ur sitt operativa kassaflöde.”
Det börjar förändras. En växande del av AI-kapaciteten måste nu finansieras med lån. Samtidigt har amerikanska banker i princip slutat låna ut till datacenter. Tidigare klassades datacenter som fastigheter, men har nu omdefinierats och det pressar upp räntorna.
”Finansieringsräntan har gått från 4% till runt 12%. Det är väldigt svårt att få lönsamhet även om du beställer ett Blackwell-chip.”
Armfelt ser också en tydlig skillnad mellan dem som bygger på faktisk efterfrågan och dem som bygger mer spekulativt.
”Oracle bygger mer spekulativt, medan Microsoft bygger på efterfrågan från riktiga kunder”, förklarar han.
Nvidia räknar med att hyperscalers ska öka investeringarna från cirka 400 miljarder dollar i år till 600 miljarder 2026. Armfelt är inte helt övertygad.
”Det är en högre siffra än vad vi tror. Jag tror att det kanske är svårt att nå hela vägen dit.”
Trots den enorma investeringsviljan är Armfelt tydlig med att förutsättningarna förändras när bolagen måste ta in skuld – AI-exponeringen blir betydligt dyrare. Det påverkar både risk och avkastning.
”Det känns också som att det kanske byggs lite för mycket just nu.”
Han drar en inte helt oväntad parallell till Sverige.
”Det är sjukt likt padelhallarna faktiskt. Alla tror att de får full utilization. Några kommer lyckas, men inte alla.”
Första varningssignalerna syns redan.
”CoreWeave är ner omkring 50% sedan maj, och Oracle har fallit runt 30% från sina toppnivåer.”
De senaste dagarna har Tin-förvaltaren gjort betydande omallokeringar.
”Vi har skalat lite i Nvidia, TSMC och Broadcom. De har handlats på väldigt höga nivåer.”
”Vi har ökat i Alphabet, SAP och andra mjukvarunamn. Bolag som också jobbar med AI men som inte är AI i allt.”
Det är i praktiken en rotation från hårdvaru- och AI-namn till tjänsteleverantörer som Armfelt beskriver.
Alphabet har dessutom seglat upp som fondens största innehav, medan Nvidia glidit ned till plats fyra. Det är ingen slump. Alphabet har stark balansräkning och stabil lönsamhet. Även om årets AI-investeringar pressar marginalerna något, väntas bolaget börja tjäna mer på AI redan nästa år.
Och om AI-marknaden skulle mattas av har Alphabet många andra intäktsströmmar att luta sig mot. Skulle de dessutom minska sin AI-capex inför 2026 förbättras marginalerna ytterligare.
För Nvidia är situationen mer känslig. Deras marginaler faller betydligt snabbare vid en AI-korrektion.
Armfelt betonar därför att nästa års vinnare sannolikt inte är samma bolag som drev AI-rallyt 2023–2024.
Han ser i stället goda möjligheter i systemkritisk mjukvara.
”ServiceNow och SAP har unika datakällor, djupa integrationer och extremt svåra system att byta ut.”
”Värderingarna har pressats orimligt mycket."
Många investerare oroar sig för att generativ AI ska ersätta existerande mjukvara, men Armfelt menar att den rädslan ofta är överdriven.
Han medger att vissa segment påverkas mer direkt, exempelvis tjänster som byggts ovanpå OpenAI och saknar egna datakällor. Ett exempel är Lovable.
”Adobe, som gör bild- och fotoredigering, är ett annat där generativ AI faktiskt tagit marknadsandelar från deras kreativa verktyg.”
Armfelt ser både likheter och skillnader.
”Den största skillnaden är att dagens investeringar tas av lönsamma techbolag med enorma kassaflöden”, säger han, och rör sig då i samma riktning som Handelsbankens strateg Mattias Sundling gjorde häromdagen.
Samtidigt ser han en parallell till it-eran.
”Det finns också otroligt många skuldfinansierade startups som investerar mycket i AI-capex. De är mycket känsligare om cykeln mattas av", påminner han.
Dessutom följer AI-boomen ett återkommande historiskt mönster vid teknikskiften.
”Det byggs alltid för mycket infrastruktur i början. Det var inte den första järnvägsägaren som blev lönsam, det var den tredje.”
Armfelt pekar ut två risker som kan utlösa ett riktigt AI-ras.
”En tuff korrektion skulle kunna utlösas om Nvidia sänker sina prognoser eller om OpenAI får problem.”
OpenAI är betydligt svårare att värdera än Nvidia, eftersom man inte har samma mognadsgrad. Google Gemini har tagit stora marknadsandelar från OpenAI under året, och om trenden fortsätter riskerar OpenAI att halka efter.
Eftersom OpenAI saknar en stark balansräkning och går med stora förluster finns även risken att bolaget blir uppköpt om AI-cykeln mattas av. Det är den delen av AI-marknaden man ska vara mest orolig för, menar Armfelt.
”Får ett bolag som Oracle däremot problem kommer AI inte implodera”, säger han.
Sammanfattningsvis menar han att AI inte är någon bubbla, men att tillväxten bromsar in. Det finns långsiktig efterfrågan, däremot kommer resan bli betydligt slagigare framöver.
Tin Fonder | i år | 3 år | 5 år |
Tin Ny Teknik | -19% | -13% | -35% |
Tin World Tech | -0,1% | 35% | 24% |
Källa: Avanza |
Trots en stark Nvidia-rapport menar Tin-förvaltaren Carl Armfelt att investerare nu måste bli mer selektiva inom AI. De senaste dagarna har han viktat om i portföljen, minskat i Nvidia och ökat Alphabet - som nu är fondens största innehav istället.
Idag, 07:00
”Man måste vara mer dynamisk för att hitta vinnarna 2026”, säger Carl Armfelt som ihop med Erik Sprinchorn förvaltar Tin Ny Teknik och Tin World Tech. Efter att ha förlorat en stor del av spararnas kapital har duon jobbat i uppförsbacke de senaste åren.
”För ett år sedan kunde man vara lång i allt som har med AI att göra. Nu måste man verkligen ha örat mot rälsen”, fortsätter han.
Armfelt konstaterar att AI hittills burit både börsen och delar av ekonomin och att det därför var viktigt att Nvidia-rapporten kom in starkt i onsdags.
”AI har drivit nästan hela BNP-tillväxten i USA i år. Nvidia-rapporten var starkare än marknaden trodde. Och de guidar upp även Q4.”
Nvidia har i flera kvartal följt ett mönster av ”beat and raise”, men Armfelt menar att just denna rapport sticker ut.
Trots många cirkulära affärer – där bolag investerar i varandra och pengarna går runt – anser Armfelt att rapporten var genuint stark.
”Intäkterna matchar kassaflöde, ebit och vinst, vilket visar att siffrorna är på riktigt.”
”Nvidia bygger lite mer lager, men det är normalt när tillväxten är så stark och inget som ser alarmerande ut. Sammantaget en förvånande stark rapport, men mycket är redan inprisat”, säger han.
Men nu kan sötebrödsdagarna vara över. Armfelt varnar för att AI-investeringarna nu går in i en tuffare fas. Kapitalcykeln hårdnar, finansieringen blir dyrare och tillväxttakten får svårt att hålla samma tempo.
”När man går in i 2026 blir jämförelsetalen mycket tuffare. Mag7 och hyperscalers – Google, Meta, Microsoft och de andra – har investerat extremt mycket, direkt ur sitt operativa kassaflöde.”
Det börjar förändras. En växande del av AI-kapaciteten måste nu finansieras med lån. Samtidigt har amerikanska banker i princip slutat låna ut till datacenter. Tidigare klassades datacenter som fastigheter, men har nu omdefinierats och det pressar upp räntorna.
”Finansieringsräntan har gått från 4% till runt 12%. Det är väldigt svårt att få lönsamhet även om du beställer ett Blackwell-chip.”
Armfelt ser också en tydlig skillnad mellan dem som bygger på faktisk efterfrågan och dem som bygger mer spekulativt.
”Oracle bygger mer spekulativt, medan Microsoft bygger på efterfrågan från riktiga kunder”, förklarar han.
Nvidia räknar med att hyperscalers ska öka investeringarna från cirka 400 miljarder dollar i år till 600 miljarder 2026. Armfelt är inte helt övertygad.
”Det är en högre siffra än vad vi tror. Jag tror att det kanske är svårt att nå hela vägen dit.”
Trots den enorma investeringsviljan är Armfelt tydlig med att förutsättningarna förändras när bolagen måste ta in skuld – AI-exponeringen blir betydligt dyrare. Det påverkar både risk och avkastning.
”Det känns också som att det kanske byggs lite för mycket just nu.”
Han drar en inte helt oväntad parallell till Sverige.
”Det är sjukt likt padelhallarna faktiskt. Alla tror att de får full utilization. Några kommer lyckas, men inte alla.”
Första varningssignalerna syns redan.
”CoreWeave är ner omkring 50% sedan maj, och Oracle har fallit runt 30% från sina toppnivåer.”
De senaste dagarna har Tin-förvaltaren gjort betydande omallokeringar.
”Vi har skalat lite i Nvidia, TSMC och Broadcom. De har handlats på väldigt höga nivåer.”
”Vi har ökat i Alphabet, SAP och andra mjukvarunamn. Bolag som också jobbar med AI men som inte är AI i allt.”
Det är i praktiken en rotation från hårdvaru- och AI-namn till tjänsteleverantörer som Armfelt beskriver.
Alphabet har dessutom seglat upp som fondens största innehav, medan Nvidia glidit ned till plats fyra. Det är ingen slump. Alphabet har stark balansräkning och stabil lönsamhet. Även om årets AI-investeringar pressar marginalerna något, väntas bolaget börja tjäna mer på AI redan nästa år.
Och om AI-marknaden skulle mattas av har Alphabet många andra intäktsströmmar att luta sig mot. Skulle de dessutom minska sin AI-capex inför 2026 förbättras marginalerna ytterligare.
För Nvidia är situationen mer känslig. Deras marginaler faller betydligt snabbare vid en AI-korrektion.
Armfelt betonar därför att nästa års vinnare sannolikt inte är samma bolag som drev AI-rallyt 2023–2024.
Han ser i stället goda möjligheter i systemkritisk mjukvara.
”ServiceNow och SAP har unika datakällor, djupa integrationer och extremt svåra system att byta ut.”
”Värderingarna har pressats orimligt mycket."
Många investerare oroar sig för att generativ AI ska ersätta existerande mjukvara, men Armfelt menar att den rädslan ofta är överdriven.
Han medger att vissa segment påverkas mer direkt, exempelvis tjänster som byggts ovanpå OpenAI och saknar egna datakällor. Ett exempel är Lovable.
”Adobe, som gör bild- och fotoredigering, är ett annat där generativ AI faktiskt tagit marknadsandelar från deras kreativa verktyg.”
Armfelt ser både likheter och skillnader.
”Den största skillnaden är att dagens investeringar tas av lönsamma techbolag med enorma kassaflöden”, säger han, och rör sig då i samma riktning som Handelsbankens strateg Mattias Sundling gjorde häromdagen.
Samtidigt ser han en parallell till it-eran.
”Det finns också otroligt många skuldfinansierade startups som investerar mycket i AI-capex. De är mycket känsligare om cykeln mattas av", påminner han.
Dessutom följer AI-boomen ett återkommande historiskt mönster vid teknikskiften.
”Det byggs alltid för mycket infrastruktur i början. Det var inte den första järnvägsägaren som blev lönsam, det var den tredje.”
Armfelt pekar ut två risker som kan utlösa ett riktigt AI-ras.
”En tuff korrektion skulle kunna utlösas om Nvidia sänker sina prognoser eller om OpenAI får problem.”
OpenAI är betydligt svårare att värdera än Nvidia, eftersom man inte har samma mognadsgrad. Google Gemini har tagit stora marknadsandelar från OpenAI under året, och om trenden fortsätter riskerar OpenAI att halka efter.
Eftersom OpenAI saknar en stark balansräkning och går med stora förluster finns även risken att bolaget blir uppköpt om AI-cykeln mattas av. Det är den delen av AI-marknaden man ska vara mest orolig för, menar Armfelt.
”Får ett bolag som Oracle däremot problem kommer AI inte implodera”, säger han.
Sammanfattningsvis menar han att AI inte är någon bubbla, men att tillväxten bromsar in. Det finns långsiktig efterfrågan, däremot kommer resan bli betydligt slagigare framöver.
Tin Fonder | i år | 3 år | 5 år |
Tin Ny Teknik | -19% | -13% | -35% |
Tin World Tech | -0,1% | 35% | 24% |
Källa: Avanza |
Kinneviks VD slutar
Analyser
Börsen
USA
Kinneviks VD slutar
Analyser
Börsen
USA
1 DAG %
Senast
OMX Stockholm 30
1 DAG %
Senast
2 699,35
-950x950.jpg&w=3840&q=75)
