BTS Group, som erbjuder företagsutbildningar till storbolag som exempelvis Chevron, är ett välskött företag med bra tillväxt. Men just för tillfället råder motvind - framför allt på den viktiga nordamerikanska marknaden. Den svarar för nästan 70 procent av BTS årsintäkter på strax under 700 Mkr.

Mot slutet av tredje kvartalet märkte BTS tydligt hur kunderna väntade med att köra nya utbildningsprogram. Tillväxten bromsade in från 18 procent i andra kvartalet till bara 4 procent under det tredje (justerat för valutaförändringar).

Det ledde till att BTS-ledningen tvingades sänka sin prognos om ett bättre resultat i år än 2010, då företaget gjorde 80 Mkr före skatt och cirka 3,30 kronor i vinst per aktie.

BTS är alltså ett tidigcykliskt företag. Efterfrågan på företagsutbildningar hänger ihop med framtidstron ute i näringslivet. Med de rubriker som dominerat affärspressen under hösten är det inte svårt att begripa att införsäljningen gått trögt.

Men sett över lite längre sikt så är BTS konjunkturkänslighet faktiskt mindre än man kanske kunde tro. Från toppen 2007 till botten 2009 föll vinsten per aktie endast med 10 procent, eller från 2,71 till 2,45.

Genom hela lågkonjunkturen fortsatte BTS att dela ut pengar, 1,20 kronor per aktie och år. Detta är riktigt starkt. BTS var långt ifrån att göra några förluster när det var som värst i finanskrisen.

Den här stabilieten speglar nog både att BTS drivs av mycket skickliga medarbetare, med stort säljfokus, men också att företaget har ett erbjudande som är på frammarch, nämligen affärssimuleringar.

Affärssimuleringar kan gå till så att  cheferna i ett kundföretag tävlar i olika lag genom att använda olika strategier på en simulerad, men verklighetstrogen, marknad.

Affärssimuleringar har alltid fungerat bra i USA, som är lite av ett förlovat land för bolag inom företagstjänster som utbildningar. Att BTS är så tunga i Nordamerika hänger också ihop med att man gjort ett förvärv här.

Annars har den fina tillväxten varit organisk och uppgår till cirka 10 procent per år sedan 2006. De senaste 12 månaderna har omsättningen i Nordamerika varit 466 Mkr och marginalen 13,7 procent, men tillväxten tvärbromsade till 3 procent i senaste kvartalet.

Det har varit trögare att lyckas i Europa även om BTS satsat mycket på att anpassa sina utbildningar, som har ett stor IT-inslag, till olika marknader och till 13 olika språk. Europa svarar för 17 procent av intäkterna. Lönsamheten har typiskt sett varit lite sämre än i USA. På rullande 12 månader var marginalen 12,1 procent.

Extra positivt på senare år är framstegen i det BTS kallar resten av världen. Med det avses delvis en verksamhet i Australien, som följer liknade mönster som resten av västvärlden, dels nya kontor i tillväxtländer.

BTS har kontor i Mumbai, Tokyo, Seoul, Bangkok, Johannesburg, Mexico City, Sân Paulo, Shanghai, Taipei och Singapore. Här fortsätter tillväxten vara hög, 27 procent. Kruxet är bara att verksamheterna än så länge är ganska små och svarar för 15 procent av intäkterna.

På många punkter framstår BTS som ett kvalitetsföretag. Sedan 2006 har vinsten per aktie ökat 11 procent årligen i snitt. Bolaget värderas högt över eget kapital, på 16 kronor per aktie, men då syns inga av BTS programvaror eller väletablerade kundrelationer med bolag som Coca Cola och AT&T i tillgångarna.

Förutom en goodwillpost för USA-förvärvet domineras balansräkningen av en nettokassa på 48 Mkr. Ledning och grundare är stora aktieägare. Just nu är beroendet av USA-marknaden en hämsko för bolaget. Det kan mycket väl ändras på sikt.

Allt detta till trots så kommer vi inte runt att aktien är lite dyr med BTS nuvarande intjäning. På rullande 12 månader är vinsten 2,97 kronor per aktie, vilket ger ett p/e på 14,5.

Räknat på fjolårets utdelning, 1,50 kronor per aktie,  så är direktavkastningen 3,4 procent vilket inte är elitklass på börsen. Med sin stora nettokassa kan BTS dela ut mer än så i vår, men vi är långt ifrån säkra på att så sker mot bakgrund av att vinsten minskar 15 procent för närvarande.

Antar vi att tillväxten fortsätter att vara slö under 2012, ungefär som i dag, så kanske BTS omsätter 730 Mkr nästa år. Marginalen har i snitt varit 13,8 procent sedan 2006, men är nu nere under 12 procent.

Räknar vi med nuvarande nivå så ser vinsten ut att hamna på 3,30. Det ger ett p/e på 13,3. Kanske är det inget överpris för att bolag med fin underliggande tillväxt, men det är knappast någon rea jämfört med mycket annat på börsen. Vi tror att aktien riskerar fortsätta att vara ganska bortglömd, om nu inte konjunkturen vänder upp ordentligt i USA inom kort.

Rådet blir att avvakta med den här aktien.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan nr 47 den 21 november. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.