Under de senaste månaderna har det förekommit många synpunkter på hur fastigheter ska värderas och hur stora eller små nedskrivningar som fastighetsbolagen ska göra. Om fastigheternas värde sjunker måste ägarna göra motsvarande nedskrivning i räkenskaperna. En nedskrivning gör bolaget i sin tur fattigare och mindre värt på börsen.

Reglerna som finns kring detta är ganska tydliga. De börsnoterade fastighetsbolagen ska enligt gällande regelsystem, IFRS, redovisa sina fastigheter till "verkligt värde", vilket definieras som det pris säljaren skulle få i en transaktion mellan oberoende, kunniga och intresserade parter. Som underlag ska användas transaktioner för likartade fastigheter på marknaden, dock inte transaktioner av tvångskaraktär.

Men detta är enklare sagt än gjort. Antalet fastighetstransaktioner har varit betydligt färre under fjärde kvartalet 2008 jämfört med tidigare år på grund av den globala konjunkturnedgången och finansoron med följande kraftiga kreditåtstramningar. Det finns därför inte tillräckligt med transaktioner för att enbart kunna härleda marknadsvärdena utifrån genomförda affärer. Detta i sin tur har medfört en stor osäkerhet kring fastighetsbolagens nedskrivningsbehov.

Har det inte gjorts några affärer alls får man istället härleda marknadsvärdet till vad aktiemarknaden sätter för pris på fastighetsbolagen och här går synen på fastighetsvärdena (mellan placerarna och bolagen själva) tydligt isär.

Så för den som är intresserad av att investera i fastighetsaktier är det bättre att utgå från börsens värdering av fastigheterna. Det är ju den värderingen som ligger i aktiens pris. Efter fastighetsbolagens försiktiga nedskrivningar av värdena är det tydligt att det fortfarande återstår ett stort gap till aktiemarknadens syn på dessa.

Förenklat kan man anta att varje krona i eget kapital ska värderas i princip fullt ut på börsen, förutsatt att fastigheternas redovisade värden överensstämmer med vad marknaden anser att de bör vara värda. Det är en grov förenkling, men pekar ut var skillnaderna mellan olika uppfattningar är som störst.

Substansrabatten, det vill säga skillnaden mellan börsvärdet och det bokförda egna kapitalet, visar indirekt hur mycket marknaden förväntar sig att bolagen ska skriva ner. Detta på grund av att nedskrivningar av fastighetsbestånden görs direkt mot det egna kapitalet.

På listan nedan har vi staplat upp de sex största fastighetsbolagens substansrabatt genom att studera de senast kända siffrorna från bolagen. Hårdast är omdömena om Fabege, där aktieplacerarna värderar varje krona i eget kapital till cirka 54 öre.

Källa: Bokslut, egna beräkningar, börsvärde per den 2 mars 2009

Fabege är ett renodlat, högt belånat Stockholmsbolag som specialiserat sig på kommersiella fastigheter. Drygt hälften av beståndet ligger i Stockholms innerstad och bolaget skrev ner marknadsvärdet på sina fastigheter med 5 procent i samband med bokslutet. På börsen räknar man med betydligt större nedskrivningar i takt med att vakanserna ökar på grund av lågkonjunkturen.

De bolag marknaden bedömer har störst motståndskraft i dagens marknadsläge är Wihlborgs, med fokus på den mindre priskänsliga Öresundsregionen och konservativa Castellum, med låg belåning och stor riskspridning i fastighetsbeståndet. Castellums 587 fastigheter finns spridda i sex regioner i södra Sverige.

För noggrannare studier av fastighetsaktierna måste man även beakta fastigheternas läge, bolagets belåningsgrad, lånens bindningstid och räntevillkor, uthyrningsgraden, längden på hyresavtalen, typ av kunder samt den historiska värderingen.

Men ovannämnda resonemang ger i alla fall en fingerkänsla kring vad marknaden tror om riskerna kring kommande nedskrivningar och det i sig kommer att påverka aktiernas rörelser på börsen.

Sammantaget har fastighetsbolagens rörelserisk ökat väsentligt det senaste året. Andelen outhyrd yta är på väg att öka och det kommer att sätta press på hyrorna och därmed fastighetsbolagens intäkter.

När konjunkturen viker ökar risken för konkurser och många bolag kommer att se över sina lokalbehov om personalstyrkan reduceras. Förtida omförhandlingar av kontrakten där hyresvärden prioriterar att kunna behålla utsatta kunder framför optimal lönsamhet kan också bidra till fallande hyror.

Samtidigt har oron för bolagens finansiella ställning lugnat ner sig något i takt med de dramatiska räntesänkningarna. Men många fastighetsaktier steg med 20-30 procent på bara några dagar efter riksbankens räntesänkning från 3,75 procent till 2 procent i början av december, så det mesta av de positiva effekterna från lägre räntor är redan inprisade.

Just nu är det med andra ord inte jätteläge att gå in i fastighetsaktier.