Efter förra veckans klena  rapport från amerikanska Kennametal och måndagens negativa signaler kring efterfrågan på gruvutrustning från Caterpillar var de verkliga förväntningarna på Sandviks rapport redan nedskruvade jämfört med de lite äldre enkätförväntningarna. Därför ska vi inte dra för långtgående slutsatser av den förhållandevis milda kortsiktiga kursreaktionen på rapporten.

Sandviks aktie är primärt ett spel på hur mycket Olof Faxander kan trimma det tidigare ganska trötta bruksbolaget samt vad man tror om den globala konjunkturutvecklingen. Redan när vi höjde Sandvik från Neutral till Köp i april i fjol var det på basis av att strukturvinsterna började visa sig snabbare än vad aktiemarknaden hade räknat med.

Därefter har kostnadsjakten fortsatt med nya sparbeting under fjolåret. En beredskap finns för att slimma ytterligare om så behövs. Försämras konjunkturutvecklingen kan det bli aktuellt. Utgår vi från makrosignalerna ser det lite bättre ut, med möjlig fortsatt draghjälp från Kina och Nordamerika. Baserat på hur aktiemarknaden har handlat upp konjunkturkänsliga branscher som verkstad - trots generellt lägre vinstprognoser - får man definitivt intrycket att konjunkturen ska vända upp med kraft under 2013.

Tittar vi däremot på de framåtblickande komponenterna i Sandviks rapport är det lite fler frågetecken. Orderingången under fjärde kvartalet var hela 10 procent under motsvarande kvartal 2011. Vi minns dock hur stark verkstadsoptimismen var strax efter årsskiftet 2011/2012 och hur sedan efterfrågebilden mattades markant under våren.

Det politiska spelet kring den amerikanska statsskuldproblematiken har haft en hämmande effekt på investeringsviljan i främst Nordamerika men effekterna har spridit sig över hela världen. Det har i hög grad påverkat Sandvik, liksom många andra leverantörer till verkstads- och gruvindustrin. Även om vissa av dessa frågor är lösta kvarstår andra ännu olösta.

Av rapporten framgår att orderingången utvecklades svagt över hela den geografiska linjen, med undantag för Mellanöstern/Afrika. I Europa och Australien ska man kanske inte vänta sig en snabb vändning uppåt 2013 men övriga regioner står för omkring 60 procent av koncernens orderingång. Om den globala optimism som emanerar från främst Nordamerika och Asien håller i sig så finns det klar förbättringspotential.

Olof Faxanders egen bild av marknadsutvecklingen i närtid är inte särskilt ljus, men långt ifrån nattsvart. Likväl kan vi vänta oss att den svaga orderingången leder till att analytikerkåren drar ned sina vinstprognoser på första kvartalet i år.

Baserat på gårdagens vinstprognoser väntas bolaget i år göra en vinst på 7,59 kronor per aktie enligt SME Direkt. Aktiemarknaden var villig att värdera aktien till 14 gånger den prognosen.  För sex månader sedan, dagen före halvårsrapporten,  låg vinstprognosen för 2013 på lite drygt 8 kronor. Vid den tidpunkten värderas aktien till 11 gånger vinstprognosen.

Det som har hänt sedan dess är alltså att täljaren i p/e-talet har stigit kraftigt samtidigt som nämnaren (vinstprognosen) har justerats ned - delvis på grund av engångskostnader.  Av det kan vi dra slutsatsen att den absoluta värderingen spelar mindre roll vid en längre investeringshorisont utan att förändringen i konjunkturutsikterna är viktigare enligt devisen: Blir konjunkturen bättre så kommer vinsttillväxten förr eller senare.

Och här är vi just nu. Marknadens generella inställning är att konjunkturen ska förbättras. Visserligen långsamt och inte utan risk för kortare eller längre bakslag, men trenden pekar ändå uppåt. Därtill har vi ett Sandvik som befinner sig i en metamorfos från kapitalintensivt och tungrott till att stå lite mer på tårna.

Drar vi ned årets vinstprognos till 7,25 kronor värderas aktien till p/e 14,5 (inklusive  strukturkostnader motsvarande 20-25 öre/aktie) . Med en fortsatt vinstökning till cirka 8,75 kronor 2014 sjunker p/e-talet till 12,0. Då talar vi om en vinstökning på 35 procent mellan 2012 och 2014. Det är nästan identiska vinstöknings- och värderingstal som SKF åtnjuter.

Jämför vi med Atlas Copco handlas den aktien till 16,4 gånger årets vinstprognos samtidigt som den väntade vinsttillväxten mellan 2012 och 2014 är föga anmärkningsvärda 6 procent. Även om vi alltså väntar oss att prognoserna på Sandvik kommer ned en bit på rapporten tycker vi att värderingen relativt Atlas Copco är fortsatt attraktiv. Sandvik har inte Atlas Copcos imponerande stabilitet men en lägre värdering och möjlighet till fortsatta effektiviseringar.

Men relativ värdering är en sak, absolut en annan. Vi känner lite olust efter de generellt kraftiga kursuppgångarna i verkstadssektorn under senhösten och vintern, driven av både förväntningar och kapitalflöden. Sannolikt har vi den stora positiva omvärderingen av sektorn bakom oss.

Inför väntade prognossänkningar tar vi det säkra före det osäkra och tar ned rekommendationen till neutral. Med det sagt anser vi ändå att Sandvik är ett mer attraktivt prissatt spel på en fortsatt konjunkturförbättring och pånyttfödd gruvboom än den närmaste kollegan Atlas Copco.

Inom den bredare definitionen av verkstad kan det dock finnas mer attraktiva case, vilka de är får de närmaste dagarnas rapportflod får utvisa.