Modebolaget Björn Borg, som bland annat tillverkar skor, väskor, glasögon, parfymer, sport- och underkläder, har fallit tungt på börsen de senaste åren. Bara sedan i april har bolaget tappat cirka 55 procent av sitt börsvärde.

Det är ingen slump att aktien rasat sedan just april eftersom det är då utdelningen dras. De senaste åren har den höga direktavkastningen varit ett av få goda skäl att äga Björn Borg-aktier.

Den forna tillväxtraketen har nämligen kommit av sig ordentligt sedan bolaget kom till Stockholmsbörsen 2007. Det året noterade Björn Borg en försäljningsökning på 52 procent och en vinsttillväxt på 75 procent. Sedan dess har omsättningen stått och stampat kring 500 miljonersnivån och vinsterna har mestadels gått kräftgång.

Finanskrisen har förstås bidragit till den trista utvecklingen. Efterfrågan på de relativt dyra Björn Borg-kläderna dämpades i takt med att hushållens räntekostnader drog i väg uppåt under 2008 och hölls sedan tillbaka av de allmänt oroliga tiderna som följde. I år har bolaget påverkats negativt av valutaeffekter som drar ned bland annat eurointäkter när de räknas om till kronor. De påverkar även lönsamheten eftersom huvuddelen av kostnaderna är i kronor.

Men även om vi räknar bort valutaeffekter så var intäktstillväxten för Björn Borg noll i det tredje kvartalet. Återförsäljarna har för stora lager av Björn Borg-kläder och har under kvartalet lagt färre order än väntat när de betar av dessa.

Räknat i kronor föll omsättningen i kvartalet med knappt 11 Mkr jämfört med samma period i fjol till 160,2 Mkr. Rörelseresultatet backade hela 36 procent till 33 Mkr. Lönsamheten pressas förutom av valutaeffekter även av satsningar som Björn Borg för närvarande gör inom sportkläder och e-handel. Bolaget tog i fjol även över verksamheten i Storbritannien från den tidigare distributören och bygger nu upp en egen organisation i landet, vilket drar kostnader.

För några år sedan togs det strategiska beslutet inom Björn Borg att fullt ut fokusera på underkläderna och istället licensiera ut varumärket till andra aktörer när det gäller övriga produkter som skor, väskor och glasögon.

Idag delar Björn Borg upp sin verksamhet i fyra rörelsegrenar: Varumärke, Produktutveckling, Grossistverksamhet och Detaljhandel. Varumärke rymmer royaltyintäkter från licenstagare som säljer allt från skor, väskor och andra Björn Borgprodukter.

Inom området Produktutveckling ligger den egna försäljningen av framför allt underkläder. Detaljhandel består av de egna butikerna och Grossistverksamhet är egen och licenstagares grossistförsäljning.

Geografiskt var Holland den största marknaden förra året med 34 procent av omsättningen. Sverige svarade för 28 procent medan Danmark och Norge stod för 13 respektive 12 procent. Hittills i år har utvecklingen i Holland varit negativ för Björn Borg, även om en förbättring märktes under tredje kvartalet. Även Danmark och Norge har backat i år.

Björn Borg har som målsättning att organiskt i genomsnitt öka omsättningen med 10 procent om året mellan år 2010 till 2014. Med en väntad lägre tillväxttakt än så på de etablerade marknaderna är ökad försäljning på nya marknader ett prioriterat område. Av nya marknader har Tyskland, Finland och Österrike visat en bra utveckling i år.

Björn Borg har även som målsättning att långsiktigt hålla en kassa på 10-20 procent av den årliga omsättningen, som för närvarande alltså ligger kring 500 Mkr. Överlikviditet ska delas ut fram till 2014. Förra året genererade den löpande verksamheten ett kassaflöde på drygt 72 Mkr och de starka kassaflödena bidrar till att Björn Borg har kunnat hålla så höga utdelningar de senaste åren.

För 2010 skiftade bolaget ut 5,20 kronor per aktie och även 2011 års utdelning väntas bli generös, även om kassaflödena hittills i år inte har kunnat matcha förra årets. Detta delvis på grund av ökade investeringar. Snittprognosen för utdelningen hamnar på 4,50 kronor per aktie men prognoserna i databasen Factset sträcker sig från 5,20 kronor till 3,50 kronor.

Snittprognosen innebär en direktavkastning på 13,5 procent med dagens aktiekurs på 33,40 kronor.

Resultatet per aktie väntas samtidigt landa på knappt 3 kronor i år och vara i princip oförändrat för 2012. Det innebär p/e-tal på 11,3 respektive 11.

Björn Borg sågs tidigare som ett tillväxtbolag och hade då också p/e-tal på upp mot 20-25. De senaste åren har dock tillväxt och vinstutveckling varit obefintlig och med det i åtanke känns dagens värdering inte som överdrivet låg.

Lönsamheten är fortfarande god även om den på kort sikt pressas av framtidssatsningar som förhoppningsvis kan få fart på tillväxten igen. Förväntningar om en hög direktavkastning finns redan inbakat i kursen och det räcker inte som skäl för att köpa aktien även om den rimligen bör begränsa nedsidan de kommande månaderna.

Rent matematiskt kommer aktien så klart att framstå som lägre värderad när utdelningen väl dragits i april och kursen korrigerats ned för detta. De senaste två åren har fallen i p/e-tal dock inte lett till kurslyft under månaderna efter utdelningen. Aktiekursen har tvärtom satt fart nedåt med start i april.

Tills dess att vi ser tecken på att resultatutvecklingen vänder uppåt igen behåller vi en Neutral rekommendation på Björn Borg.