Till skillnad från många rena förhoppningsbolag inom lifescience-sektorn där vi sett en del magplask under senare tid tjänar Boule sedan ett par år tillbaka faktiskt pengar och går att räkna på med traditionella multiplar.

Bolaget utvecklar apparatur, instrument och förbrukningsartiklar till blodanalys, alltså instrument som analyserar blodprover som tas på sjukhus och vårdcentraler. Marknaden för blodanalys är mogen och priserna pressas.

Marknadstillväxten är blygsam, endast ett par procent per år. Totalt omsätter marknaden, instrument och förbrukningsartiklar kombinerat, i storleksordningen 10 miljarder kronor globalt. Av detta kommer en majoritet (ungefär 70 procent) från förbrukningsartiklar medan resterande 30 procent är instrument.

Grovt kan man dela in marknaden två delar: större instrument (och förbrukningsartiklar som hör till dessa) som används av sjukhus och som kostar ett par hundra tusen kronor. Detta segment kallas centraliserad hematologidiagnostik.

Boule är verksamt inom det mindre segmentet av marknaden (decentraliserad hematologidiagnostik) som omfattar lite enklare instrument för mindre sjukhus, kliniker och vårdcentraler. Detta segment utgör ungefär en fjärdedel av totalmarknaden och har en totalomsättning kring 2,5 miljarder kronor.

Boule har en marknadsandel inom sitt marknadssegment på 9 procent. Det finns ytterligare fyra-fem aktörer med större marknadsandelar. Under helåret 2010 omsatte Boule 229 miljoner kronor vilket är en imponerande ökning med 31 procent jämfört med 2009.

Även 2011 har för övrigt börjat bra med en omsättning som ökat drygt 30 procent jämfört med det första kvartalet 2010. Ser man på en längre period noteras en genomsnittlig försäljningstillväxt på 13 procent under fem år.

Resultatet på EBITA-nivå (rörelseresultat) uppgick den till 20 MSEK under 2010 vilket innebär en EBITA-marginal på 9 procent. Ytterligare marginalförbättringar är möjliga då Boule installerat många instrument under senare tid och sannolikt kan öka försäljningen av förbrukningsvaror där marginalerna är bättre. Viktigt att notera är bruttomarginalerna som uppgår till drygt 40 procent. Det är inte särskilt högt för ett bolag som utvecklar egna instrument. 

Boules målsättning är en försäljningstillväxt på 10 procent per år under de kommande fem åren i kombination med en rörelsemarginal på 15 procent. Visserligen har man uppvisat fin försäljningstillväxt de senaste åren men från de här nivåerna är målen en rejäl utmaning på en marknad som växer långsamt och där det också finns risk att en del av marknaden viker. Detta då det på vissa håll finns en tendens till centralisering, det vill säga att blodproverna i högre utsträckning skickas till ett centralt laboratorium istället för att man använder mindre instrument som Boules.

I pipeline finns flera intressanta produkter, däribland ett så kallat point of care (POC)-instrument som möjliggör att prover analyseras direkt på plats inom ett par minuter, redan när patienten träffar doktorn. Detta underlättar givetvis logistiken rejält för läkare och patient men projektet har dragit ut på tiden och kostat mycket pengar. Lansering kan, om allt går vägen, ske om ett par år. Vi bedömer sammantaget att projektet har god potential men att det är riskfyllt.

Genom noteringen vill bolaget ta in 80 miljoner kronor till en premoney-värdering (Det vill säga värdering före emissionen) på 206 MSEK vilket således innebär att bolaget värderas till 286 MSEK efter emissionen.

Boule har tidigare handlats på Alternativa aktiemarknaden, där bolaget nyligen haft ett betydligt lägre marknadsvärde (ungefär hälften) jämfört med vad man nu vill noteras till. Av storägarna har de flesta varit med länge.

Frågan är om inte denna typ av bolag passar bättre i en större konstellation och man kan inte utesluta att bolaget har försökt hitta en industriell tagare men misslyckats, varför man nu väljer att gå till börsen.

Att detta sker just nu beror förmodligen på att det finns en möjlighet att det faktiskt går i lås. "IPO-fönstret" är som bekant sällan öppet men tycks vara det för tillfället; vi har under senare tid sett flera börsintroduktioner inom sektorn.

Karolinska Development noterades nyligen efter att ha varit aktuell för börsen i flera år och även om Poolias bemanningsspinnoff Dedicare inte är i närheten av Boules verksamhet är det, i vid bemärkelse, ett exempel på en lyckad notering inom hälso- och sjukvårdssektorn.

Man ska dock ha klart för sig att diagnostik är ett erkänt svårt fält att tjäna pengar inom. Undantaget stora bolag med etablerade försäljningskanaler bör man generellt vara försiktig att investera i mindre och medelstora diagnostikbolag om inte prislappen är mycket attraktiv.

Boule har utan tvekan utvecklats väl under de senaste två åren men värderingen är hög. Ett marknadsvärde på närmare 300 miljoner efter emissionen innebär att mycket måste gå rätt för att värderingen ska kunna motiveras.

Den höga prislappen gör att BV rekommenderar att man inte tecknar Boule. Vi rekommenderar dock att man följer aktien noga de kommande kvartalen om bolaget tar sig in på börsen.