Jesper Kärrbrink från Svenska Spel tillträder som vd på katalogföretaget Eniro. Han efterträder Thomas Franzén som suttit i fyra år, och som under den tiden inte hittat en köpare till hela bolaget. En sådan utgång eftersträvades av flertalet av bolagets storägare, med utländska institutioner i spetsen.

Istället för ett bud på bolaget har ägarna genom åren fått hålla tillgodo med inlösen, återköp av aktier och rejält tilltagna utdelningar. För 2007 blev utdelningen 5,20 kronor (4,40). Aktien handlades vid årsskiftet till 58 kronor och direktavkastningen på den kursen var 11 procent och i stil med en högriskobligation. 

Eniro har en för börsen ganska speciell kapitalstruktur med en nettoskuld på 11 miljarder kronor och ett eget kapital på 3,1 miljarder kronor vid utgången av mars och efter avdrag för utdelningen för 2007. I balansräkningen finns dessutom immateriella tillgångar på 15,7 miljarder kronor vars värde är beroende av intjäningen framöver för dessa förvärvade verksamheter. Eniro har alltså som börsbolag en kapitalstruktur som brukar vara förbehållen bolag utanför börsen, ägda av riskkapitalbolag.

Det finns 161,3 miljoner utestående aktier som till dagskurs, efter en uppgång med 8 procent tack vare nyheten om Kärrbrinks tillträde, har ett samlat värde på 5,5 miljarder kronor. Tillsammans med nettoskulden värderas bolaget till 16,5 miljarder kronor.

Inräknat en reavinst tjänade Eniro 7,27 kronor ifjol. Utan den blev vinsten per aktie 6,25 kronor. Innevarande år kan landa på 5 kronor. P/e-talet vid aktuell kurs är strax under 7. Hela vinsten och mer därtill har de senaste åren förts över till ägarna.

Det är i den meningen som denna variant på Särimner kunnat ätas upp för att sedan dyka upp igen frisk och kry lagom till nästa kvällsvard. Vi tror inte att det finansiella konceptet håller i längden på grund av att vinsterna krymper. Utdelningarna räcker inte som motvikt till vikande kurs: totalavkastningen blir inte bra. Tack vare ett stort kursfall hittills i år är p/e-talet är förvisso lågt. Men Eniro värderas inräknat skulderna till 8 gånger rörelseresultatet före avskrivningar, vilket inte är självklart lågt.

Eniro är sökföretaget med rötter i Gula Sidorna och med en växande, motsvarande  annonsförsäljning online, det vill säga på internet. Print, det vill säga de tryckta katalogerna som möter ett köpmotstånd från företagarna och som används allt mindre av hushållen, är idag jämstora med onlinetjänsterna. Print krymper i samma takt som online växer. Båda affärerna står för drygt 40 procent av koncernens omsättningen. Nummerupplysningstjänster svarar för 15 procent och här är intäkterna stabila.

I bolagets marknadsutblick förväntas intäkterna växa organsikt i år och rörelseresultatet minska med cirka 10 procent till cirka 6,5 miljarder kronor respektive 2.050-2.100 Mkr.

Print krymper i mycket snabb takt, mer än 20 procent, på den norska och näst största marknaden. I Sverige, den största marknaden, krymper printintäkterna med ensiffriga tal, liksom i Danmark och Finland. Ett nytt, mindre och enligt bolaget mycket mer attraktivt format, för print kommer att introduceras som ett sätt att minska takten i nedgången.

Strategiskt är nedgången på print problematiskt för bolaget har i det närmaste monopol här men möter tuff konkurrens om annonsbudgetarna på internet. I takt med att print krymper urholkas också Eniros konkurrensfördel. I ett läge med svagare konjunktur ökar risken för att de samlade intäkterna sjunker, utan tillväxt online och med raskare krympning på print.

Aktien befinner sig i ungefär samma läge som tidigare. Aktiekursen är för hög för att chansen ska vara stor att bolaget köps upp. En premie på 30 procent på aktiekursen lyfter bolagsvärdet med 1,65 miljarder kronor och multipeln på resultatet före avskrivningar med en enhet till 9.

För ett år sedan

, när aktien stod i 90 kronor, rekommenderade vi neutral, vilket var för optimistiskt. I februari år, efter en kurshalvering, höjde vi till öka, också det för optimistiskt. Nu bedömer vi att neutral på 3-6 månaders sikt är lagom optimistiskt.