Dagens West Siberian skiljer sig helt från det prospekteringsbolag som börsnoterades år 2000. Efter samgåendet med ryska Alliance Oil under 2008 är West Siberian en integrerad oljekoncern med egen råoljeproduktion och en betydande raffinaderikapacitet. Breddningen av verksamheten har gjort bolaget mindre beroende av oljekonjunkturens svängningar, men fjolårets våldsamma turbulens på råoljemarknaden, med ett oljepris som rasade från 150 till 40 USD, har naturligtvis även påverkat West Siberian.

Mot bakgrund av prisfallet är det knappast förvånande att bolaget tvingats skriva ner sina tillgångar med 317 miljoner dollar, motsvarande 2,8 miljarder kronor, vilket var huvudförklaringen till att resultatet under förra året föll till 78,8 miljoner dollar. Den stora negativa överraskningen i bokslutsbeskedet var emellertid fjärde kvartalets svaga utveckling inom raffinaderiverksamheten som är koncernens framtidsområde och som tidigare uppvisat mycket god lönsamhet.

Resultatraset inom raffinaderiverksamhet berodde bland annat på att bolaget under fjärde kvartalet använde sig av högt värderad olja ur det egna lagret istället för att köpa billigare olja externt. Det är å andra sidan en effekt som klingar av under innevarande år.

I dagsläget genereras 80 procent av West Siberians försäljning inom det som kallas downstream-verksamheten, vilket förutom raffinerade produkter även omfattar koncernens 250 bensinstationer. Sedan några år tillbaka är målsättningen att fördubbla raffinaderikapaciteten till 34,7 miljoner fat per år vid koncernens anläggning i Khabarovsk. Kostnaden för att uppgradera raffinaderiet beräknades ursprungligen till 1 miljard dollar, varav 650 miljoner dollar redan har investerats. På grund av den finansiella oron har planerna bantats något och utbyggnaden väntas nu inte bli färdigställd förrän 2012, vilket innebär en försening med cirka ett år.

Satsningen på Khabarovsk-raffinaderiet är naturligtvis en kittlande potential i West Siberian som även räknar med att bygga ut sin oljeproduktion för att på sikt bli helt självförsörjande på råolja. I kombination med ett högre oljepris kan detta bana väg för ett betydande resultatlyft.

Men där är företaget ännu inte - tvärtom återstår det en rad hinder som måste passeras på vägen. Framför allt utgör balansräkningen ett stort osäkerhetsmoment. West Siberian har visserligen en nettokassa på 2,8 miljarder kronor, men också en oproportionellt stor andel korta lån som förfaller till betalning de närmaste två åren. Totalt handlar det om 7,3 miljarder kronor (8,3 inklusive räntor), varav 5,3 miljarder kronor förfaller i år. Därtill kommer årets investeringar som uppgår till närmare 1,7 miljarder kronor.

Bolaget räknar med att klara detta genom en kombination av eget kassaflöde och omförhandlade kreditramar. Helt omöjligt bör det inte vara - enbart under fjärde kvartalet i fjol lyckades bolaget minska sin nettoskuld med 1 miljard kronor. Men aktiemarknaden befarar att bankerna kan bli svåra att beveka med tanke på den osäkerhet som för närvarande råder på oljemarknaden.

Risk för nyemission, med andra ord, men det ligger rimligtvis redan i kursen som under det senaste året fallit från drygt 8 kronor till 2 kronor efter rapporten

Frågan är om marknaden har överreagerat. Med kostnader i en svag rubel, och intäkter i dollar, borde West Siberian ha ett hyggligt utgångsläge inför 2009, speciellt som exportskatterna på olja är på väg ner. En positiv tolkning av bolagets situation är att rubeln försvagas ytterligare, att oljepriset vänder uppåt redan under innevarande år och att lönsamheten inom raffinaderiverksamheten normaliseras.  Med en sådan utveckling bör bolaget kunna hantera sin lånesituation utan kapitalpåfyllnad. I så fall kan aktien bli en vinnare.

På längre sikt ser förutsättningarna riktigt bra ut. West Siberians oljereserver uppgår till 487,3 miljoner fat och när investeringen i Khabarovsk är fullföljd kommer bolaget att ha en väsentligt bättre produktionskapacitet.

Dock finns det hakar som man måste vara medveten om. Det ryska skattesystemet har fram till nu missgynnat export av råolja och även om Ryssland visat sig berett att genomföra skattelättnader är läget i landet osäkert och nya pålagor kan inte uteslutas om staten känner ett behov av att stärka sin budget.

I nuvarande läge känns dock aktien onödigt hårt nedtryckt. Många bedömare anser att dagens oljepris är för lågt och att vidtagna produktionsbegränsningar inom Opec-området så småningom kommer att lyfta priset, även om konjunkturen förblir svag. Vi rekommenderar således Köp.

----

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, måndagen den 23 mars.