För andra kvartalet i rad överträffade verkstadskoncernen Sandvik förväntningarna inom samtliga divisioner. Vi ser fortsatt utrymme för lönsamhetslyft och behåller köprekommendationen.

Efter årets första kvartalsrapport valde vi att lyfta rekommendationen i Sandvik från neutral till köp. Orsaken var kombinationen av en aktie som underpresterat mot övriga verkstadsssektorn och våra förväntningar om en snabbare vinståterhämtning som än vad konsensusprognoserna pekade på.

Med halvårsrapporten på plats kan vi konstatera att Sandvik, i kontrast mot det allmänna intrycket bland de stora verkstadsbolagen, fortsätter toppa analytikernas förväntningar. Men det har inneburit begränsad glädje för ägarna eftersom aktien ändå har tyngts av den allmänt svaga trenden.

Alla divisioner levererade bättre rörelseresultat i absoluta tal och även i relativa marginaler under det andra kvartalet. Det var precis vad som hände också under årets första kvartal, vilket visar med visst eftertryck att Sandvik slåss lika mycket mot en stor konjunkturosäkerhet som mot analytikernas misstänksamhet.

Resultat före skatt på 3,7 miljarder kronorinnebar en vinstökning med 19,3 procent jämfört med motsvarande period förra året och 5,6 procent över marknadens förväntningar. Jämför vi med hur närmast jämförbara verkstadskollegan Atlas Copco rapporterade tidigare i veckan så låg motsvarande ökningstal på 18,6 respektive 4,0 procent.

I så måtto är Sandviks lyft något bättre, men inte uppseendeväckande. Den framåtblickande orderingången var inte lika övertygande och underpresterade relativt marknadens förväntningar. Korrigerar vi för valutaeffekter stod orderingången stilla.

Förklaringen ligger främst i en försvagad orderingång inom de mindre divisionerna Materials Technology och Venture. Mining och Machining Solutions (svarar tillsammans för tre fjärdedelar av koncernens omsättning och fyra femtedelar av rörelseresultatet) ökade orderingången under kvartalet.

Att Mining ökar orderingången med 6 procent i fast valuta och jämförbara enheter går på tvären med den allmänna bilden av en återhållsam investeringsvilja i gruvindustrin.  En betydande del av ökningen förklaras dock av ett antal stora order på system för gruvor, något vi kanske inte kan hoppas upprepas i någon större omfattning.

Tittar vi på kvartalsomsättningen så ökade den med 8 procent rensat för valuta och struktur jämfört med andra kvartalet i fjol. Motsvarande siffra i Atlas Copco var 9 procent.

Den grova jämförelsen mellan Sandvik med Atlas Copco faller inte självklart ut till den förstnämndes fördel. Men, och det är ett högst relevant men, skillnaderna som faller ut till Sandviks fördel handlar om var bolaget befinner sig, vart det är på väg och var analytikernas prognoser befinner sig.

Sandvik har några riktigt svaga år bakom sig och när Olof Faxander tillträdde vd-posten sparkade han igång ett effektiviseringsprogram. Det var lite av en kulturrevolution som inbegrep sådana oerhörda saker som att flytta huvudkontoret från bruksorten till huvudstaden. Kanske viktigare än den lokalpatriotiska dagordningen var hans fokus på tillväxt och effektivisering.

Sandviks resultat har varit klart svagare än Atlas Copcos under de senaste åren, beroende bland annat på att hög kapitalbindning varit en hämsko i tider av svag efterfrågan, liksom betydande engångsposter i samband med den strukturella omstöpningen.

I aktiemarknaden har det funnits ett gap mellan investerare och analytiker. Samtidigt som de senare med viss återhållsamhet tagit till sig förbättringspotentialen i vinstprognoserna har priset på aktien skvallrat om investerarnas skepsis mot leveransförmågan.

Jämför vi återigen med Atlas Copco råder det ingen tvekan om att konkurrenten i Nacka är mer lönsamt. Däremot väntas Sandvik leverera en högre vinstökningstakt kommande år. Baserat på marknadens förväntningar enligt SME Direkt ska årets vinst stiga med 22 procent från 7,83 kronor per aktie till 9,57 kronor 2014.

Under samma period väntas Atlas Copcos vinstökning bara vara hälften så stor. Det här är prognoser som presenterades före respektive halvårsrapporter. Ska de förändras åt något håll efter rapporterna så är det mer till Sandviks fördel.

Trots en åtminstone dubbelt så hög vinstökningstakt närmaste åren värderas Sandvik till tydligt lägre vinstmultiplar. Fortfarande på gamla prognoser handlas Sandvik till 11,8 gånger årets estimat och 9,6 gånger 2014 års estimat. För Atlas Copcos del ligger värderingen på 12,8 gånger 2012 och 11,5 gånger 2014.

Det här visar också hur skepsisen mot Sandviks förmåga till effektiviseringar hänger kvar. Vid en betydligt sämre industrikonjunktur väntas Atlas Copco ha den bättre motståndskraften. Olof Faxander konstaterar i rapporten att en del av effektiviseringsåtgärderna gått snabbare än planerat att genomföra.

Bolaget ligger redan nu nära målet om besparingar om 1 miljard kronor i beräknad årstakt, nästan ett halvår före plan och av tongångarna att döma verkar han ha fått blodad tand för utökade effektiviseringar. Samtidigt varnar han för marknadsläget är osäkert och att företaget har en hög beredskap för att bromsa.

Man ska inte blunda för att investerarnas syn på sektorn är tämligen ljummen för närvarande till följd av den osäkerhet som råder kring konjunkturutvecklingen. Efter förra rapporten lyfte vi årets vinstprognos från 7,30 kronor per aktie till häradet nära 8 kronor. Vi bedömer fortfarande att det ligger inom sannolikhetens hägn, om det inte kommer ett nytt tvärstopp i konjunkturen.

Men som kursutvecklingen sedan första kvartalets rapport visar har aktie inte varit någon vinnare i absoluta tal till följd av den oro som drabbat sektorn. I segmentet stora verkstadsbolag fortsätter vi dock att favorisera Sandvik och köprekommendationen kvarstår. Även om Sandvik till stora delar är ett spel på fortsatta lönsamhetsförbättringar bör man räkna med att nya negativa konjunktursignaler kan få aktien att darra.