SAS har problem av flera slag. Här finns allt från hård konkurrens över svaga finanser och investeringsbehov till relationer med kunder och anställdas organisationer. Genom att sälja Spanair och andelen i British Midlands frigör SAS 6-8 miljarder kr vilket belopp räcker för att ta ner skuldsättningsgraden mot målet 1,0, det vill säga lika mycket lån som eget kapital. Det är inte ett kapital som kommer aktieägarna till godo annat än indirekt genom att den starkare finansiella ställningen ger bättre finansieringsvillkor och därför något bättre löpande resultat. Dessutom avser, och måste, SAS förnya flygplansflottan till belopp som är väsentligt mycket större.
Spanair startades av SAS på 1980-talet och bolaget hade i fjol en omsättning på 11 miljarder kr. Spanair svarar för strax över 20 procent av antal passagerare och andra volymmått i SAS och en något lägre andel av intäkterna. Hittills i år har Spanair en bra utveckling. Att SAS blir mindre, vilket naturligtvis blir följden av en försäljning, är inte i sig positivt från aktiemarknadssynpunkt. Dessutom kan man känna osäkerhet inför bolagets möjligheter att på hemmamarknaden lyckas så mycket bättre framöver än man gjort hittills. Försäljningen är i första hand ett sätt att finansiera investeringar och om alternativet är en nyemission, föredrar börsen en försäljning av Spanair. Men det utlöser inget jubel, bedömer vi. Försäljningen av den återstående andelen i BMI är mindre dramatisk.
På kostnadssidan ska SAS kapa 2,8 miljarder kr, vilket efter skatt motsvarar 12 kr per aktie. Det beloppet ska dock ses i ljuset av att kostnadseffektiviseringar hur som helst är nödvändiga för att klara konkurrensen och det betyder att besparingen i hög grad kommer kunderna till del snarare än aktieägarna. Besparingarna ligger bland annat inom centrala administration och en flytt från det stora huvudkontoret i Frösundavik ska genomföras när det är praktiskt möjligt (och ekonomiskt vettigt).
SAS utreder också framtiden för Ground Services, Technical Services och Terminalverksamheten inom SAS Cargo. Genom att sälja eller outsourca dessa kan ytterligare kapital frigöras och kanske också någon besparing åstadkommas.
På personalsidan signalerar SAS ett bättre samarbetsklimat med facken och att det värdeskapande som ska komma genom ökat kundfokus ska komma också personalen till godo genom vinstandelar och delägande. Det låter rätt men man ska inte vara säker på att ett vinstandelssystem innehåller några mer konkreta uppoffringar från de anställdas sida med effektiviseringar av verksamheten.
Vi anser att förutom försäljningen av Spanair blir det det mesta som förut i SAS. Det är inte fel på strategiplanen men förändringarna, till exempel bytet från en strejkkultur till en kundorienterad samarbetskultur, är inte på plats i och med att planen offentliggjorts.
Det tidsperspektiv som nämns, när det gäller finansieringen av investeringsbehoven, är också långt: fram till 2011. Den vinstnivå som nämns i samma sammanhang på 4 miljarder kr före skatt eller 17,50 kr per aktie är en nivå som SAS ska uppnå redan 2008 enligt SME:s prognossammanställning. Få av de större börsföretagen handlas som SAS med låga p/e-tal på cirka 9. Boliden, också konjunkturkänsligt och riskfyllt, är ett exempel.
Vi bedömer att SAS vid aktuell kurs är en fullvärderad aktie och något mer därtill. Strategiplanen nämner behovet av lönsamhet för att bolaget ska kunna bevara sitt oberoende. Från börssynpunkt är aktien mer intressant som en uppköpskandidat men det ska man kanske hoppas mindre på nu med ny ledning och en ny plan på plats. Troligen får Mats Jansson tid på sig att genomföra planerna och det är först om dessa skulle misslyckas som huvudägarna ger upp.
Vi sänker rekommendationen till Minska på 3-6 månaders sikt.
