Förvärvet av Catella är intressant. Scribona är duktiga på att finna lite spretiga men lågt värderade bolag med turnaroundpotential. Catella har gått från att under några år vara en veritabel vinstmaskin till ett bolag med sviktande tillväxt och resultat. Fastighetsdelen gick av uppenbara skäl dåligt när finanskrisen slog till, hälsovårdsinvesteringarna är under avveckling och så vidare. Men ska man köpa billigt ska man ju köpa när det är motvind. För Catella har fortfarande en del starka kort, och då främst den idag lite trötta fastighetsförvaltningen som kommer vända när konjunkturen stärks och då kan det bli riktigt bra. Dessutom är kapitalförvaltningen solid med en sammalagd förvaltad volym i Scribona-Catella på nära 45 miljarder kronor. Scribona betalar, inklusive lösen av lån,  417 Mkr för Catella som väntas bidra med omkring 100 Mkr i rörelseresultat på rullande 12-månaders basis.

Med en prislapp på drygt 4 gånger rörelseresultatet för en verksamhet som är långt ifrån "peak earnings" framstår förvärvet som billigt. Vi var redan tidigare positiva till Scribonaaaktien och denna affär stärker oss i vår tro på att detta kan bli en riktigt bra aktie på sikt. I och med att Catella går med vinst och väntas bidra till resultatet för Scribona redan i år ser vi en låg risk för att bolaget nu skulle ha tänjt för långt på balansräkningen och därmed är risken för nyemission låg även om en konjunkturåterhämtning dröjer. Till detta bidrar även ett förväntat kassaflöde från EETI - European Equity Tranche Income Limited som Scribona äger till 94 procent. Det är en verksamhet som  något förenklat handlar om att Scribona förvärvat en portfölj bestående av motsvarigheten till topplån i ett par europeiska länder, bland annat Storbritannien, Portugal med flera. Nominellt belopp på lånen är 136 miljoner Euro och de värderas idag till ett bokfört värde på 39,1 miljoner Euro av Scribona.

Detta är fortfarande jokern i värderingsleken för Scribona, men här finns det en hel del som talar för att en omvärdering kan bli aktuell. Dels så har EETI blivit väsentligt mer transparenta med bland annat en del värderingar från tredje part (som finns tillgängliga via Scribonas sajt) och dels så bör portföljen leverera positivt kassaflöde redan i år. EETI är en komplicerad verksamhet  så nu kan vi se hur de "högkvalitativa" lånen i portföljen presterar vilket kan ge en viss fingervisning om återstoden. Under första kvartalet gav EETI:s låneportfölj ett resultat på 9 Mkr, och vår bedömning är att det blott är en liten del av portföljen som genererar vinst. Således kan denna förväntas stiga i takt med att konjunkturen förbättras. Och detta till en högst marginell administrationskostnad.

Så en omvärdering av låneportföljen ger stor uppsida och man kan ju exempelvis dra paralleller till Securum som efter ett par år visade sig vara en ytterst lönsam affär. Till detta kommer en upplösning av negativ goodwill som kan addera någon extra krona till värdet per aktie. Vi tycker dock att Scribona är en spännande aktie som i dagsläget värderas till under eget kapital (10,3 kronor per aktie per den sista mars 2010) samtidigt som aktien handlas kring 8,70. Vi behåller vår köprekommendation.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 22 den 31 maj 2010. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.