Rörelseresultatet på 2.410 Mkr är 42 procent lägre än fjolårets 4.157 Mkr. Förväntningarna var samtidigt inställda på 2.466 Mkr och utfallet är därmed bara ett par procent sämre än väntat.

Dock har SEB redovisat ett värdefall på 2,5 miljarder kronor avseende i första hand obligationer på ett oväntat och för resultatet gynnsamt sätt eller förskönande sätt. Knappt 900 Mkr har tagits över resultaträkningen och 1,6 miljarder kronor har tagits i balansräkningen direkt mot eget kapital. Förväntningarna var inställda på att det skulle göras tvärtom. Med hänsyn till denna manöver är resultatet 800 Mkr sämre än väntat. Det är inte kattskit precis och aktien går ned med närmare 5 procent till 145 kronor på morgonen.

Räntenettot förbättrades till 4.223 Mkr (3.767) vilket är positivt och som väntat. Provisionsnettot, där kort men också till exempel aktiviteter kring börsen, blev 3.801 (4.277) vilket var 200 Mkr mindre än väntat. Nettot av finansiella transaktioner blev -161 Mkr (1.311) vilket är 400 Mkr bättre än väntat men den effekten var helt och hållet hänförlig till reovisningsmanövern med balansräkningen. 

Kostnader ökade till 6.027 Mkr (5.802), främst på grund av ökande personalkostnader och trots pågående besparingsprogram, vilket var 200 Mkr mer än väntat.

Kreditförlusterna ökade till 368 Mkr, vilket fortfarande är lite och i linje med förväntningarna, men mer än fjolårets 234 Mkr. Kreditförlusterna har ökat i första hand i Estland och övriga Baltikum. Det handlar om kollektiva reserveringar snarare än om konstaterade, individuella förluster. 

Nettoresultatet blev 1.847 Mkr (3.258) och per aktie 2,70 kronor´(4,81).

Resultatförsämringen beror alltså i första hand på en försvagning av de intäkter som summeras upp som nettot av finansiella transaktioner. Det är fladdriga intäkter som normalt ändå är under hygglig kontroll men som under pågående krisläge i det internationella finanssystemet blir än mer slagiga. SEB har inte realiserat förluster på sin obligationsportfölj och den del som är kopplad till amerikansk subprime, cirka 2 miljarder kronor, har fortfarande högt kreditbetyg och det är troligt att tidigare nedskrivningar tas igen om de behålls en längre tid eller till förfall. Samma förhållande gäller för andra delar av obligationsportföljen där huvuddelen utgörs av värdepapper utgivna av nordiska och internationella banker.

SEB bör göra en vinst per aktie för helåret 2008 på 15 kronor om finanskrisen inte förvärras. Ifjol blev vinsten per aktie 20 kronor. I ett normalläge, med högre kreditförluster men utan värdefall på obligationsportföljen, borde SEB tjäna cirka 18 kronor.

Aktiens p/e-tal vid kurs 145 kronor för A-aktien är cirka 9 räknat på årets vinst och 8 räknat på ett mer normalt resultat. Utdelningen som var 6,50 kronor för 2007, och som inte ser ut att vara i fara, motsvarar en direktavkastning på 4,5 procent vilket är en bra ¿ränta¿.

SEB och tidigare Swedbank och Nordea har rapporterat hyggliga resultat under det första kvartalet jämfört med amerikanska och internationella storbanker. Värderingen av aktierna hänger dock ihop och svenskarna får sig lite oförskyllt en släng av sleven.

Finanskrisen värker ut med ökad spread mellan in- och utlåningsräntor vilket ger högre räntenetton som delvis motverkar kreditförluster och permanenta eller temporära värdetapp. Hur stora de reala effekterna på tillväxten och tillståndet i världsekonomin som finanskrisen orsakar, återstår att se. Om detta var en pjäs med överdrifterna i första akten, krasch, kris och kapitalpåfyllnad i den andra, som fortfarande spelas upp, så kommer försiktighet och ökade kreditförluster i tredje akten. Snabbt stigande vinster, tack vare lägre kreditförluster, återvinningar och högt räntenetto anstår till den fjärde akten. Vi vet inte när den börjar, men det är inte rimligt att ens hoppas på hösten 2008.

Vi anser att de svenska bankaktierna ör för lågt värderade i ett längre perspektiv. I det klimat som nu råder är det alltför få som vill anlägga ett sådant och aktierna värderas därför lågt.

Vi satte Köp

på SEB efter bokslutsrapporten i februari. Aktien har stigit marginellt sedan dess och lämnat en utdelningen motsvarande 4,5 procent. Det är ungefär som börsen som helhet och rätt rekommendation skulle ha varit Neutral. Kanske går det att dra lärdom av detta.

Nu sänks rekommendationen

till Öka på 3-6 månaders sikt där sänkningen motiveras av att vi vi har att göra med ett oroligt händelseförlopp som är utdraget i tiden.