För en vecka sedan meddelade styrelsen i Telelogic att den fått ett villkorat förslag om ett offentligt uppköpsbud om 21 kr per aktie. Men det var ännu oklart om detta skulle leda till en transaktion.

IBM bekräftar idag, efter due diligence, ett kontantbud på 21 kr. Budet är värt 5,2 miljarder kr. Telelogics styrelse har enhälligt rekommenderat budet men vi bedömer att en höjning av budet är rimlig och trolig.

Erbjudandet motsvarar en premie om ca 21 procent jämfört med slutkursen den 31 maj 2007, som var sista handelsdagen före spekulation om ett eventuellt offentligt uppköpserbjudande avseende Telelogic. IBM:s bud kan synas högt men vi tror att Telelogic kan försvara en kurs i nivå med budet på egna meriter. Spekulationer om en höjning av budet har även lyft aktien över budnivån. Idag handlas Telelogic  i 21,30 kr.

Under första kvartalet överraskade Telelogic positivt med hög försäljningstillväxt och ett starkt resultat. Bolaget höjde också sin helårsprognos.

Omsättningen ökade under kvartalet med 19 procent till 389 Mkr (327). I lokal valuta var tillväxten 25 procent. Med en högre andel mjukvara ökade bruttomarginalen till 80,7 procent (78,4). Rörelseresultatet blev 48,0 Mkr vilket motsvarade en marginal på 12,3 procent (10,2).

Telelogic är finansiellt starkt med en nettokassa på 120 Mkr. Vid utgången av första kvartalet fanns 545 Mkr likvida medel och lån på 425 Mkr. IBM:s bud justerat för nettokassan uppgår till 5 080 Mkr.

Omsättningen i år blir ca 1,7 miljarder kr (med en tillväxt på nära 12 procent, vilket är den övre gränsen för bolagets prognos 7-12 procent). Med en rörelsemarginal före avskrivningar (ebitda) på cirka 22 procent blir det resultatet 375 Mkr. Budet motsvarar en multipel på 13,5 gånger Ebitda och 16 gånger Ebita.

Med en tillväxt in i nästa år på 10 procent och en procentenhet i marginalförbättring stannar multipeln på 14 gånger rörelseresultatet Ebita. Det är en värdering som håller för Telelogic utan synergieffekter vid en sammanslagning.

Nu är det en industriell aktör som lägger bud och syftet med IBM:s bud är att slå samman Telelogic med Rational Software- divisionen inom IBM. Tillsammans bedöms bolagen kunna utvidga och förbättra sina kunders möjligheter att definiera, modellera, testa, leverera och administrera utvecklingen av komplexa system med högre kvalitet och kortare ledtider.

Telelogic kommer också att kunna dra nytta av IBM:s världsomspännande försäljningsnätverk och serviceorganisation. Det bör betyda synergier både på kostnads- och på intäktssidan i form av t ex korsförsäljning med fler produkter till samma kunder.

Telelogics helårsprognos om en vinstökning med 15-20 procent innebär en vinst på 0,75-0,78 kr per aktie. Ställt mot den prognosen är budet värt p/e 27-28 vilket är bra.

Men med ett större kassamässigt fokus, vilket här betyder att man går direkt till rörelseresultatet Ebita eftersom Telelogic inte betalar skatt, är vinsten per aktie 1,27 kr och p/e-talet är inte lika imponerande 16,5. Inräknat eventuella synergieffekter är p/e-talet lägre.

I balansräkningen finns 177 Mkr upptagna hänförligt till skattemässiga underskottsavdrag. Den posten motsvarar ungefär två års skattebetalning. Därtill har bolaget underskottsavdrag på 1 miljard kr, nominellt värda 280 Mkr, som ännu inte redovisas i balansräkningen.

Telelogic har länge ansetts som en uppköpskandidat. Bolaget har även ett mycket spritt ägande vilket har underlättat ett bud eftersom det inte funnits någon stor stark ägare i bakgrunden. Största ägare är Fjärde AP fonden med ca 9 procent av aktierna. IF Skadeförsäkring och AMF har vardera 4 procent av aktierna.

IBM:s bud är villkorat av att 90 procent godkänner det. För att stoppa budet måste därför flera ägare gå samman.

Det är ingen katastrof om budet inte går igenom. Telelogic har länge ansetts vara en uppköpskandidat. Faller IBM:s bud kommer det sannolikt ett nytt vad det lider. Samtidigt står sig dagens värdering gott även om budet faller.

Vi tror inte att det är någon brådska att acceptera dagens bud eller att sälja aktien och håller fast vid rekommendationen avvakta.